何帆：所有的泡沫都是一样的

　　何帆 社科院世经政所所长助理、中国经济体制改革研究会公共政策研究中心理事

　　曾有一个日本央行官员跟我说起如何判断股市或地产的泡沫。他说，当你看到很多经济学家和投资机构频繁地开会，反复辩论到底有没有泡沫，而且你发现大多数学者和分析师都告诉你没有泡沫的时候，你就可以肯定无疑的判断，一定是有严重的泡沫了。

　　麦哲伦基金的林奇是投资界的一个传奇人物。他也曾经讲过怎么在鸡尾酒会上判断股市泡沫。在鸡尾酒会上有四个阶段：第一个阶段，你跟别人说你是基金经理，大家马上会离开你，谈论天气、球赛，或是找牙医谈牙斑。这说明股市基本健康；第二个阶段，你说你是基金经理，别人跑过来跟你聊两分钟股票，又去找牙医了。这说明股市开始进入牛市；到第三个阶段，听说你是基金经理，所有的人，包括牙医在内，都过来听你谈股票；最后一个阶段，大家开始向你推荐股票，连牙医也会头头是道地讲，你该买什么股票。毫无疑问，这时候就是泡沫即将崩溃的前夕。

　　按照这两个标准，我想不难判断，中国已经出现股市泡沫了。但是，之所以在股市泡沫问题上还有这么多的争论，根据我的观察，可能是来自于学者所持方法论的不同。如果是本土派，只和中国自己的过去比较，就会觉得非常乐观，因为中国有自己的特殊情况，中国会和别人不一样。如果是国际派，看多了别人的经验和教训，就会变得忧心忡忡，担心中国会重蹈别人的覆辙。我是属于后一派的。我相信历史是人创造的，而人是一个非常愚蠢、健忘的物种，这就是为什么历史的错误常常惊人的相似。

　　当然，我并不是说当前股价的上涨没有基本面因素的支撑。股权分置改革很大程度上解决了原来

股票市场各方利益矛盾的问题。上市公司不再是大股东圈钱的工具，相反，大股东和管理层都有积极性向上市公司注资，实现其市值的增加，但是，这种激励作用也有可能带来短期行为，刺激管理层盲目追求增长速度，而不关注长期的发展战略。

中国经济的高速增长也带来了企业盈利状况的改善，但是，同样不容忽视的是，企业业绩的增长也有虚增的因素，比如在牛市状况下，企业持有的股权不断升值，但是这并非企业改善经营之后真金白银赚来的钱。从长期来看，中国经济增长的前景仍然是光明的，但是，股市能否反映出中国经济的真实面貌？中国经济中真正有活力、有竞争力的企业，有很多根本就不在股市上。比如说，外资企业可能是在中国经营得最稳健、最成熟的企业，但是外资企业无法在国内的股票市场上市，很多民营企业应该是中国最有活力、成长性最好的企业，但是它们也很难出现在股票市场上。由于这些致命的缺陷，中国的股市变成了一个投机的市场，而非一个投资的市场。

　　同样要说明的是，即使泡沫崩溃，也能留下一些有价值的东西。比如美国铁路股的泡沫崩溃后，铁路还在；网络泡沫破裂之后，WEB2.0的平台留下来了。但是，按照《帕尔格雷夫经济学大辞典》上金德尔伯格的定义，资产价格泡沫是指“一种或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价，开始的价格上升会使人们产生还要涨价的预期，预示又吸引了新的买主——这些人一般只是想通过买卖牟取利润，而对这些资产本身的使用和产生盈利的能力是不感兴趣的。随着涨价常常是预期的逆转，接着就是价格暴跌，最后以金融危机告终”。所有的泡沫都是一样的，是泡沫就要破灭，就要带来巨大的损失。

　　如果股市泡沫崩溃，投资者的财富会减少，这会影响到他们的消费，同时，企业融资的成本会提高，这会减少它们的投资，消费和投资都减少，经济就会陷入衰退。当然，从中国的情况来看，股市总市值占GDP的比例还不算很高，股市崩溃对经济增长的影响应该不大，但是，如果股市仍然疯狂的上涨，其对居民消费和企业投资的影响就会越来越大，到时候可能真的会带来经济

地震。其次，由于银行业在中国金融体系中仍然处于垄断地位，当股市出现泡沫之后，可能会有银行资金流入股市，或是很多人用银行贷款炒股，这就增加了银行的潜在风险。如果突然出现大规模资金从银行存款转移到资本市场，也会给银行带来压力。再者，在股市上涨时期，企业融资的机会非常容易，这个钱来得太容易了，企业的投资就可能头脑发热，带来很多没有效率的投资，企业改革的动力也会减少。最后，很多小投资者把钱都投到股市里，如果股市泡沫崩溃，极易引发社会震荡。

　　如果我们能够诚实地看待这个问题，并采取得当的措施，就可以帮助我们减少泡沫崩溃带来的损失。但如果我们还是回避和犹豫，后果可能就很严重。政府不应该干预市场是对的，但是，实话实说，中国的股票市场还远远不是一个真正意义上的市场经济，所以现在的问题不是要不要干预，而是敢不敢承担责任。

　　来源：经济观察报网