新财经杂志：石油困境让全世界无计可施

　　文/聂志玺

　　高油价令世界痛苦

　　当前，油价不断创出新高似已不成为新闻，至少人们的神经多少有些麻木了。英国《金融时报》评论文章认为，目前各方探讨的油价飙升问题可与20世纪70年代的石油危机相比 ，虽然并非完全等同。在1973年5月至1974年1月爆发的第一次石油危机时期，原油价格上涨了325%。在1978年9月至1979年11月爆发的第二次石油危机时期，油价猛涨了213%。自2001年9月起至今，油价上涨了292%。当然，2001年“9·11”袭击发生后，油价曾一度步入不同寻常的低位。但即便将2003年1月作为起始日期，迄今为止油价也上涨了124%。计入通货膨胀因素，目前的油价已经高于除1979～1982年以外的任何时期。

　　高油价带来的痛苦已开始显现。

　　不论是否因为国内外油价倒挂以致国内两大石油公司囤积居奇，以图迫使发改委放开油价管制。今年夏天，席卷广东的“油荒”已导致我国被迫限制

成品油出口，以应对突然爆发的汽油短缺。

　　今年9月14日，美国第三大和第四大航空公司达美航空与西北航空同时宣布申请破产保护，步了联合航空公司及合众国航空公司的后尘。至此，美国六大航空公司已有四家濒临破产。“闻弦歌知雅意”，国内航空公司虽说还不至于破产，但也同样为高油价叫苦不迭。

　　极度依赖石油进口的泰国已付出代价。由于财政负担日益加大，贸易赤字不断攀升，泰国被迫取消了去年出台的燃油补贴，这进一步抑制了需求，而泰国经济本已受到干旱、海啸和旅游业收入降低的沉重打击。在印尼，补贴吞噬了高达三分之一的预算，政府在取消补贴的问题上犹豫不决，使得印尼丧失了急需的基础设施投资的资源。在印度，油价控制正使本已庞大的预算和经常账户赤字进一步膨胀。

　　经济学家们认为，高油价造成的痛苦在未来数月将更为明显。

　　全球化背景下的石油价格之谜

　　湘财证券有限公司首席经济学家金岩石博士认为，油价上升，始于20世纪70年代的石油危机。从那时起就给了世界一个信号，全球石油供求在高价格基础上形成了一个平衡，OPEC也在全球经济体系中形成了一个特殊的地位。但因为OPEC不具备相应的政治、经济体制，这就在世界上派生出一个新的不稳定因素。此后每一次油价的大幅度飙升，其结果都是全球经济政治结构的一次大调整。第一次石油危机的起因是中东战争，而从中东战争到现在的反恐战争，是一脉相承的。

　　“油价的急剧上升打破了地区的平衡，加剧了全球化内在的不平等和贫富悬殊，反过来又迫使全球政治经济体系进行调整，这种调整又往往通过油价来进行。在这样一个全球格局下，石油之争必然不断发生。”

　　金岩石认为，去年以来的石油价格飙升有两个主要原因：直接原因是中国高速增长，消耗了全球石油需求增幅中的43%。间接原因是由中国对石油消耗的高增长中创造出来的虚拟需求。石油问题从来不只是供求问题，而是经济格局的问题。包括中海油试图收购优尼科、中石油收购哈萨克斯坦石油公司和加拿大油气公司，以及其他一系列的海外收购，对全球经济来说意味着上世纪70年代石油危机以来形成的相对利益平衡的国际经济秩序开始被打破，需要通过油价上涨来重构。“这种重构就是衍生品市场上的石油期货价格大幅上涨。”金岩石说。

　　但是，国务院发展研究中心市场经济研究所综合研究室副主任邓郁松则对《新财经》表示，国外一些机构将油价上涨主要归于中国需要，这一论点比较牵强。油价上涨的原因比较多，例如石油生产能力相对有限，产油国形势不是很明朗，欧美因对石油供应前景不乐观而增加石油储备等。

　　邓郁松也认为，现在的价格不能反映成本，这没有异议。但这有供应因素在里面，另一方面和国际原油定价机制受期货市场影响很大有关系，期货市场对这些因素很敏感，许多对冲基金都在运作，很多突发性事件都会造成油价上涨。

　　上海中期分析师林慧认为，今年油价走到这么高，有很多因素，主要是供求的不平衡。供求都很集中，但很少交叉。但还有一部分其他因素也推动了石油的上涨。今年以来，中国的进口量明显降低，国际能源署都调低了中国的需求，因此，油价上涨已不能简单归于中国需求因素。

　　产业界与金融界的双重估值体系

　　如今已身陷囹圄的中航油前CEO陈久霖直到被捕后还超乎寻常地坚信，国际原油期货价格不可能一直坚持高位。如果国家出手，“只要两亿五”，坚持数月，挺过危机，中航油就能赚钱。“伦敦国际石油交易所1981年开始做期货，纽约商品交易所1978年开始做。陈总他们对这两个交易所历年来的油价，包括航煤、WTI轻油、BRENT原油三种价格进行了综合，认为在过去的21年中间，平均价没有超过30美元。即使在战争年代的平均价，也没有超过34美元。所以，他觉得把盘位往后挪可能是所有方案中的一个最佳选择，认为没有太大风险。”新加坡一位接近中航油(新加坡)管理层的当地人士这样复述陈久霖的思路。

　　金岩石对《新财经》说，在全球范围内，对油价的判断一直存在两种思维。常规思维是产业界的思维、“现在”的思维，即用过去的数据判断现在，再用现在的形势来预期未来。陈久霖正是以常规思维来界定石油价格，进行市场判断的代表。“按照全球原油产量与需求量来计算，常规思维定式很容易得出原油期货的‘合理’价格在每桶35～40美元之间。”

　　而在衍生品市场上，看的是预期，即把未来的各种可能性放大，用未来判断现在。“当我们把全球经济格局这个变量引入，假定中国未来会出现什么样的情况，按未来供求结构加入若干不确定性，放大形成新的供求结构，就可能像高盛公司那样得出每桶原油价格在70～100美元之间。”

　　这两种思维体系同时出现在市场上，就产生了“做多动能”。常规思维定式认为原油期货价格太高必然不能维持，于是拼命做空，但他们越是做空，投机者越利用自己的资金杠杆优势，拉高期货。

　　金岩石解释说：“好比现在一家加油站缺油，很多车在那儿排队等油。这时来了一车油，按常规思维判断，如果把这车油马上投入供应，按照原来的油价加上现在排队等油的车数以及每辆车对油的需求量这两个变量，价格很容易算出来。但运油的人认为总有人等不及，愿意出高价买油，就先不把油投入供应，而是抬高价格悬在那儿。做空的人认为不值这个价，开始打压油价，这时做多的人就拼命抬价，就赌压价的一方钱和时间都有限，等不到油价下跌的时候。”

　　“高盛为什么能提出100美元的目标价位？因为它代表了预期市场估值。而高盛本身就是全球最大的衍生品做市商。”金岩石说。高盛的利润来源有三大块：自营投资与交易、投资银行业务、证券经纪与管理。金岩石对《新财经》分析说，去年开始，高盛的盈利模式发生了变化，更多地偏向了trading and principal investment(交易与直接投资)，这种投资是以market making(做市)为基础而进行的principal trading(做市商交易)。

　　“做空机制令衍生品市场有了巨大的操作空间。石油市场价值体系分歧越大，越有利可图。所有其他非做市商都通过高盛来交易，买方和卖方都是它，不论买还是卖，它都能从中赚取差价。当它看到其中一方力量强，就倾向一方。如空方力量强，就卖空。当市场上的交易者大量买进看跌期权，高盛就把看跌期权卖给它们。举例来说，如果石油期货价格从55美元跌到45美元，做空利润是100%。”

　　“通常衍生品市场的利润空间不会超过30%～50%，而现在只有石油期货市场的操作空间远远大于这个获利空间，所以，做多的游资蜂拥而至。”当然，高盛并非全无风险，看跌期权是它卖出的，此时它的成本就是55美元，如果石油期货价格真的跌了，它也就跟着亏了。

　　“做市商造成了全球石油市场巨大的利益空间。对于衍生品的操作，在现货市场和预期市场间形成了一个特殊的市场，《非理性繁荣》一书的作者，耶鲁大学希勒教授称之为‘泡沫市场’。泡沫市场曾经造成了股市的非理性繁荣，后来又出现在全球房地产市场上。”金岩石说，“同样的道理，现在泡沫市场又出现在了石油期货市场上。在这个市场上活跃的主要是三方：一是做市商，一是投机商，一是石油产业现货和衍生品市场上的产业基金。它们获利的主要方式是抬高石油价格。高估引出做空，做空也要先抬高价格，所以，越是做空，做多动能就越强。产业投资人的思维和衍生品市场投机者的思维是两种职业体系思维的差别，其本质上是两种估值体系的差别。常规思维定式很容易接受每桶35～40美元的油价预期，而衍生品市场则很容易接受每桶70～100美元的预期。”

　　“一般来说，产业投资人如以现货为基础，只做避险，即把操控范围定在永远以自己能掌控的现货为前提，本来是不会有问题的。”

　　“对冲基金早晚会出事”

　　陶冬对《新财经》表示，近年来对冲基金在原油期货市场上异常活跃，“关键是近年来全球借贷利率普遍太低，以致资金泛滥，流资太多。”

　　“中国需求一直是做高油价的推动力。这一方面表明中国的巨大影响力，另一方面也表明远在伦敦的对冲基金经理人对中国了解不够。”陶冬分析，“在纽约的对冲基金几乎没有不做石油期货的，可以说一旦对冲基金出事，就将是‘火烧连营’的局面，甚至可能引发金融风险。现在‘火烧连营’的‘连营’已经形成，就看火在何时点着。当然，因为所有意料中的‘意外’都早已进入对冲基金的考虑范畴，所以导致对冲基金出事的因素现在还无法预测，它只能是目前没有预料到的小概率事件。”

　　陶冬举例说，今年对冲基金在美国通用汽车上的折损可以看做对冲基金出事的预演。

　　美国汽车业亏损严重，经营环境恶劣，导致其债券被大量抛售。不少对冲基金认为通用债券被过分抛售，其利率在息口甚低的今天很有吸引力，于是大量买进。为控制风险，对冲基金同时沽空通用汽车的股票。这个投资组合可攻可守，有通用汽车利好的消息，债券赚钱；有利空消息，沽空的股票赚钱。然而人算不如天算！亿万富翁柯克里安(Kirk Kerkorian)于5月4日宣布增持通用汽车2200万股，导致通用股价急涨，对冲基金被迫斩去股票空仓。第二天，标准普尔宣布调低通用汽车和福特汽车的信用评级，触发对其债券的新一轮抛售。更惨的是，一大批对冲基金持有相同的结构产品和投资组合，于是自相践踏，损失惨重。这些损失再因杠杆借贷而被放大。在两日之内遭一好一坏两个消息的双重打击，可谓极不寻常，行家称之为“tail”，即概率曲线尾部的小概率事件，基本可以忽略不计。而正是这类小概率事件，有可能导致对冲基金全线崩盘。

　　“对冲基金早晚会出事！”陶冬再次对《新财经》强调。这个论断也被他本人用于早前一篇文章的标题。

　　全球化体系中的石油困境

　　如果有人在2003年1月预言，石油价格会从30美元上涨到70美元，而不会造成任何严重的经济后果，人们会把他当做疯子。然而这却是今天发生的事实，几近疯狂的反而是站在这一观点对立面的陈久霖。国际货币基金组织(IMF)早些时候曾预测，如果油价每桶长期上升5美元，那么，亚洲新兴经济体的国内生产总值就将损失0.4个百分点。由于政府补贴已减少，高油价带来的冲击更有可能全部显现出来。

　　邓郁松也表示，“高油价对中国及很多国家都造成影响这是确定无疑的。”

　　金岩石分析，根据历史的资料，油价上升会迅速传递到物价，物价上升又会引发宏观调控的利率上升，而利率上升通过借贷成本上升影响投资和消费，从而经济成长的速度放缓和下降。这样一个传动机制通常有16个月左右的滞后反应期，其反应的程度有各种计算方法。

　　根据摩根士丹利的预测，油价每上升1美元，中国的GDP成长会下降0.06%。国家信息中心的预测模型显示，油价上升10%，中国的通货膨胀率会上升0.25%，在利率不变的条件下，GDP成长会减少0.13%。由此可以得出结论，2004年油价上升32%，这一因素对中国目前的通货膨胀贡献了0.8%。

　　中国目前的石油消耗量远不如美国。据美国能源部预测，中国今年的石油日消耗量为740万桶，而美国为2100万桶。但随着中国汽车的年产量和销售量如预期的那样突破1000万辆大关(几乎是上世纪末10倍)，在未来10年里，中国对石油的需求量必然会大幅攀升。印度的预期增长幅度不会如此之大，但据估计，到2010年，其220万桶的石油日消耗量也将增至约300万桶。

　　在这样的大背景下，美国总统布什也表示，美国必须帮助中国和印度提高能源使用效率，以延缓石油危机的爆发。他说：“这符合美国的经济和国家利益。”

　　摩根士丹利首席经济学家史蒂芬·罗奇近期指出，全球化是把双刃剑：它在经济景气时广泛传播好处，但也会把冲击迅速传遍全球。本次油价上升的背景是经济的全球化。如果说当年石油危机冲击欧美，则当前的油价上升势必冲击全球。中国已经加入了全球经济共同体，虽然中国的石油消费仅占全球石油消费的7.8%，但中国的经济成长对世界经济的依存度却远远超过7.8%。正如英国《金融时报》指出，“还有一个更大的担忧是，美国的房产泡沫会破灭，引起美国消费者大幅削减支出。鉴于亚洲其他国家严重依赖对中国的出口，而中国的大部分增长依赖对美出口，因此，冲击波将传遍整个地区。”

　　当油价上升到一定程度，依赖中国经济的亚太国家无法依靠产品涨价来抵消油价上涨时，其负面影响将凸显。甚至有国外学者断言，高油价最终会令高增长中的亚洲经济一头栽倒。如金岩石所言，“在全球化的背景下，并不存在孤立的中国石油困境，它是全球石油困境的一部分。”如何化解石油困境，已成为全球都在思考的问题。

　　中国石油困境无计可解

　　金岩石对《新财经》分析，中国解决石油困境无非三种思路。一是寻找新能源或替代能源。只要石油价格上涨到人们不能承受的程度，就会出现新能源或替代能源。正如英国经济学家塞缪尔·布里坦(Samuel Brittan)所称，“攀升的价格，将不断刺激消费者寻找节约能源(尤其是石油)的方法，并刺激生产商投资开采和提炼设备。最重要的是，与所有那些无休止的峰会相比，价格上涨更能刺激石油替代品的开发，也比所有关于气候变化的辩论更能抑制石油消耗。”

　　但这种方式太简单了，以至于人们不相信。因为只要新的能源一出现，油价立刻会大幅下跌，从而使得新能源产业链断裂。这样油价又会重新上升；一旦新能源产业链建立的基础——高油价又再度复苏，又会导致油价下跌。周而复始，新能源产业链可能始终建立不起来。

　　二是开源节流，提高石油战略储备和节能。正如我们看到的，石油期货价格正是从中国建立石油战略储备开始上升的，这不是偶然的。因为对石油的大量储备会改变供求关系，加强人们对石油短缺的预期，进一步加剧油价上升。不独中国，美日等国加强战略石油储备同样导致油价上升。

　　这两种思路都是传统产业常规思维的产物，其所以不可靠，正如有学者戏言，“中国总不能指望等到14亿人都开上车时，氢燃料汽车已经普及。”

　　第三种思路是直接参与衍生品市场交易，通过衍生品市场交易化解实际需求中的结构性失调。这对金融体系、制度、人才的要求很高，也不是中国目前具备的。林慧也对《新财经》表示，而国际市场有很多对冲避险手段，国内手段相对单纯一些，我们只能做燃料油期货，最多加一点现货。“站在全球来看油价，很难单纯去判断。风险肯定有，价格这么高。风险控制做得好的话，也不会造成太大损失。”林慧说。

　　陶冬则对《新财经》表示，中国石油困局有相当大的一部分是自找的。

　　中国油价分成市场价和管理价两个体系，补贴和价格控制阻止了高油价转嫁到消费者身上。由于一直受到人为保护，未承受高油价的全面冲击，中国的油价远比国际市场便宜，以致价格传导机制不能发挥作用，不断地扭曲国内的石油需求。薄弱的市场纪律和价格信号抬高了石油消费，以致人们没有动力去提高使用效率。

　　“很多工厂都用

柴油发电，这是在走美国低油价高油耗的老路。中国电力部门也同样如此。”陶冬说，“尽管中国缺能源，但浪费的能源也是可观的。所谓的‘中国需求’就是这样不理智地把油价推高，以致在国际市场上任人宰割。”