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○ 曲凤杰
受国内外多种因素的影响，人民币升值的预期不断上升，国际游资对人民币升值的投机也全方位展开。为消除升值预期，防止过度投机人民币升值，中国政府不断推出应对举措。汇率改革前，国际游资投机中国的预期正在发生变化，热钱流入速度开始放缓。汇率改革后，新汇率机制增加了市场的猜测气氛，投机性资金仍持观望态度，目前尚无明显证据表明
国际游资已开始豪赌人民币升值。
人民币无本金交割远期(NDF)贴水在汇率改革后并未呈现明显扩大。NDF是国际外汇市场针对资本项目未完全开放国家的货币发展的一种衍生工具。一般来说，一年期人民币NDF贴水越大说明市场对人民币汇率升值预期越高。自2003年初人民币升值压力大幅上升，其贴水最高达5000余点，升值前贴水在4775点，但汇率改革后，贴水有所下降，贴水一般在3500点左右，8月8日贴水为3200点，低于升值前水平，说明市场并未扩大人民币升值预期。
国际游资往往借香港股市投机人民币升值，因此H股和恒生指数也能够借以反映国际游资动向。从两个指数情况看，2003年1月9日至2005年7月21日，炒作人民币升值的国际热钱流入香港股市，恒生指数和H股指数分别上升了31%和140%。汇率改革后，7月21日到8月11日恒生指数上涨10%，但交易量并未出现明显异常；H股指数上涨幅度不大，8月1日至8月11日仅上涨2%，而且未呈现单向上升。这说明国际游资并未因汇率小幅度升值而大量重新涌入香港股市。
在中国资本账户严格管制的情况下，“热钱”往往通过居民汇款、假FDI、延期和远期付汇、出口预收货款和转口贸易收汇、短期外债和地下钱庄等方式流入中国大陆，并主要投资于房地产和债市等领域。但近期为限制投机资本的流入，我国政府分别采取了一系列有效措施，如加强进口延期付汇和远期付汇等贸易融资行为的管理、限制无贸易背景境内结汇、加大外汇违法信息披露工作力度以及加大房地产交易的整顿等，也已初见成效。
此外，从香港人民币存款情况看，在人民币升值后，香港各银行均出现不同程度的人民币存款金额及新开户头增加现象，但香港人民币存款整体没有大幅上升，金融监管局也推出三项优化联系汇率措施，有效地减少了投机活动。
尽管如此，目前对国际游资仍需给予高度关注。
标准普尔认为，短期内中国金融有很大的不确定性，新的汇率机制让人猜测会不会有进一步措施或变化，同时也猜测未来将允许人民币升值多少，押注进一步升值的投机性资金将源源流入，国际游资完全可能在短时期内重新组织投机活动，并超过前两年的规模。
我国7月份贸易盈余达104亿美元，远高于市场预期，持续贸易盈余形成人民币升值压力，尽管小幅升值可能会使国际游资调整预期升值幅度，但继续投机人民币升值的方向不会改变。
由于中国资本账户严格管制，国际游资将亚洲货币作为投机人民币升值的替代工具，除非未来几周人民币升值预期彻底消除，否则市场针对升值的投机力度会继续加大，亚洲货币也会持续走高。越来越多的美国对冲基金正在海外设立基金，尤其是在亚洲地区，如知名投行贝尔斯登公司正计划推出一个4.5亿美元的基金，投资于专攻亚洲市场的对冲基金。这将推动国际游资的增加。
作为非国际货币，人民币贬值预期和升值预期受资金流动方向的影响非常大，而资本流动特别是短期资本流动具有很大的不稳定性。为减少短期投机资本流入，首先可以参照智利引入非储备准备金要求，并短期资本流动征收托宾税限制短期资本流入，加强对短期资本流动的监管的做法。其次是减少中央银行的外汇干预，扩大汇率的浮动区间，让市场明白投机人民币并不是单向赌博，以此加大游资的风险和成本。
由于目前汇率改革方案并不透明，2%的小幅度升值与市场先前预期差距过大，进一步升值的预期很难彻底消除，而且下一步改革的举措还不明朗，造成国际资本的观望态度。为此，要尽快出台下一步汇率改革方案，把完善汇率形成机制与汇率升值结合起来。此次汇率改革初步建立了浮动汇率机制，浮动汇率机制激励微观经济主体控制汇率风险，为大力发展外汇市场以及相关的风险对冲工具创造了条件和机遇。
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