要点

　　► CPI 略低于预期，通胀压力温和。PPI 跌幅收窄，企业补库存需求上升。经济结构转型将导致消费品和投资品价格差距持续。

　　► 蔬菜价格去年高基数有助于8 月CPI 同比增速回落。企业经营预期好转有利于8 月PPI 环比继续改善。

　　► 短期通胀指标对货币政策影响小，货币政策将保持中性。

　　详细评论

　　国家统计局今日公布6月份CPI和PPI数据。CPI同比增长2.7%，环比0.1%；PPI同比下跌2.3%，环比-0.3%。(图表1、2)

　　CPI涨幅低于预期，通胀压力温和。7月CPI同比增长与6月持平，略低于我们和市场预期的2.8%。CPI环比0.1%，略低于过去八年7月份0.2%的平均涨幅。7月食品价格环比零增长，蔬菜价格受近期天气影响略有回升。猪肉价格连续第2个月上涨，进入下半年的价格上涨周期。(图表3)非食品CPI环比0.2%，与此前八年7月份0.15%的平均涨幅相差不多。总体上，物价上涨基本符合季节性因素，CPI走势平稳。

　　PPI跌幅收窄，一定程度反映预期好转带动的补库存。PPI同比-2.3%，较6月-2.7%回升，但低于我们和市场预期的-2.1%；环比下跌0.3%，较前三个月0.6%的跌幅显著缩小。PPI环比跌幅收窄，但生产资料价格跌幅收窄比生活资料更为显著。高频数据显示7月内钢材等价格出现了小幅上涨，但由于6月跌幅较大，全月的环比仍然下跌。工业品价格跌幅放缓，主要反映近期政策微调促使预期改善，与7月官方PMI中生产和库存指数回升以及7月进口增速上升是一致的。但是终端的消费和投资需求未必有显著改善。

　　向前看，翘尾因素有利于8月CPI同比增速回落。去年8月蔬菜价格环比14.3%，导致食品价格涨幅较大，形成较高的基数，因此翘尾因素有利于8月食品CPI同比回落。8月以来农产品价格走势平稳。而可能导致今年8月蔬菜价格同比涨幅显著回落。由于蔬菜在食品CPI中占比较大(约10%)，其价格涨幅回落将有利于食品CPI涨幅回落。(图表4)

　　预计短期PPI继续改善，但长期结构调整压制投资品价格。企业预期好转，有利于PPI环比进一步改善。(图表5)加上去年同期低基数的影响，预计8月PPI同比跌幅显著收窄。9月份之后基数影响减小，PPI同比跌幅难以继续大幅收窄，将继续维持在通缩区间。从更长期看，消费率上升投资率下降的结构调整意味着未来投资品价格增长趋势性低于消费品价格。(图表6)

　　短期内通胀指标对货币政策影响小，货币政策维持中性。CPI相对温和，下半年仍将保持在李克强总理所强调的“合理区间”，因此对货币政策影响不大。最近的2季度《货币政策执行报告》中对于下半年的货币政策描述强调“稳增长、调结构、促改革、防风险”，去掉了“控通胀”，也反映了央行对于通胀的担忧不大。PPI跌幅有所收窄，反映企业经营预期改善，边际上降低了货币总量放松的压力，预计货币政策将保持中性。最近两周央行重启逆回购发行，未来公开市场操作仍将是央行调控流动性的主要手段。