【方正固收】我们不能当什么事都没发生过--债券市场周报（2017.1.9）
来源：致我们深爱的债券市场公众号
信用债普涨，利率债普跌
上周利率债与信用债行情明显分化，信用债普涨，利率债普跌。1年期AA+企业债收益率下调21.7bp收于4%，1年期AA-收益率则下调20.7bp收于4.75%；相反，1年及10年期国债收益率分别上调13bp和18.2bp，其收益率回到2.78%和3.19%。
我们可以当什么事都没发生过吗？
信用债在12月下旬以来维续着收益率下降的趋势，而利率债则在开年第一周则从上涨转为下跌。分化行情的出现也使债券市场似乎恢复了“资产荒”时期的结构上（资金在合适的风险偏好内追逐偏高的收益率水平）。既然我们认为这一次债券市场下跌的核心是委外纳入MPA考核以及利差的收窄，那么一旦四季度MPA考核过去、同业存款利率回落、资产收益率尚在高位、R007相对DR007明显修复，我们可以当什么事都没发生过吗？
回顾刚过去的2016年债灾发生之前的环境，其和目前的核心不同点是政策的警惕性。
2016年上半年我们对流动性是持欢迎态度的，宽松的流动性推稳了上半年的经济基本面，而下半年的政策戒心是渐进加大的，目前从融资回落、增长压力、市场风险以及刚刚露头的滞涨态势来看，政策控风险的需求明显上来了。
2013年那一次债灾大体可分成两个部分，而终以货币收紧带来基本面下行而结束。
其一是6月末之前出台了各种政策来纠偏期限错配、治理非标以及管控表外风险，虽然当时的总体流动性并无紧张（反而央行是加大力度投放的），但季末效应加交易限制把收益率持续推高；其二是7月之后，当时虽然在政策层面没有加码，但是流动性总量在减速，整体货币的收缩带给债券市场第二轮冲击。
政策对剩余流动性的警惕已经和债灾之前不在一个量级，即使短期去杠杆政策对市场的冲击结束，我们还应该在后面警惕货币的全面收缩。
从2016年来看，我们实质上经历了一轮明稳实松的货币政策，一方面是央行通过MLF和逆回购对外汇占款的超额对冲；另一方面是商业银行信用派生减速后，所缴准备金也呈减速的态势，因此，流动性总量在过去的一年还是呈现出继续加快的状态，2017年上半年，我们的流动性隐患还是比较大，即便没有进一步去杠杆政策的加码，流动性收紧的预期还会持续在。
短期汇率已在掣肘货币，中期掣肘货币的是风险。
央行目前已经在投放上呈现了非常谨慎的状态，开年第一周央行仅仅对冲了1500亿元逆回购到期，总回笼资金规模达到5950亿元，属7月初以来最大单周净回笼规模；离岸人民币也突破了6.78，在居民换汇额度恢复所带来的汇率压力下，稳汇率是短期政策的最主要目标，流动性可能会偏紧；中期来看，因我们的实际流动性已经加速了19个月的时间，且基本面的黄金时期已经过去，最有效的隔离风险的办法就是收回剩余流动性。
2016年市场对流动性的主流理解是存量流动性下的结构变化，而2017年流动性的核心可能是总量变化，在这种情形下，资产荒可能不再是理解债券市场的主线，因此目前这个类似“资产荒”的结构（信用涨利率跌）更可能被理解为修复行情。
信用利差自债券市场10月份开始调整以来一直攀升，以5年期AA+信用利差为例，其与同期限国开债的利差从39bp快速升至93bp，升至2016年的最高位，信用利差的修复需求导致近期信用债相对表现偏好。目前来看，该利差已经降至58bp，修复空间预比较有限。
本周重大事件
1、四季度中国经济好于前三季度，全年经济目标达成无碍，但需警惕后期经济转头向下风险。
中国2016年12月财新服务业PMI为53.4，较11月提高0.3个百分点，为17个月以来最高，前值为53.1；财新中国综合PMI创45个月以来的新高，达53.5。
2、离岸人民币HIBOR隔夜利率飙升近2300个基点，3个月期创历史新高
香港离岸人民币HIBOR全线上涨，隔夜利率再度飙升近2300个基点至61.333%，为连续第二日大涨，续创2016年1月以来新高；7天利率涨718个基点至24.731%；14天利率涨392个基点至19.62633%；3个月期利率利率升至10.6625%，创历史新高。
3、国内首只生物质发电绿色债券成功注册
由工商银行牵头主承销的国内首只生物质发电绿色债券--国网节能服务有限公司绿色债务融资工具近日在银行间市场交易商协会成功注册。本期绿色债券注册金额为10亿元人民币，募集资金将用于国网节能服务有限公司下属的16个生物质发电项目。
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责任编辑：李彦丽
