巴曙松(微博)

　　由于有效投资不足是导致当前经济周期性下滑的最主要因素，预计只有原材料价格下行、库存调整接近尾声、产能利用率提升才能最终改善制造业盈利预期，使制造业投资恢复常态；只有房地产市场成交量的回暖才能直接带动房地产新开工的回升，并通过带动土地市场的复苏间接恢复地方政府的投资能力。

　　当然这是理论上的推理，实际上，若这两个市场自发力量不能自然带动制造业、房地产和基础设施投资恢复常态，那么当前中国最需要的逆周期应对政策是重点打破银行体系与实体经济之间资金传导的障碍，确保在建项目、新开工重点项目的投资节奏，同时通过适当的财政投资来带动逆周期投资活动的上升，从而封住“增长底线”。

　　为解除银行体系资金向实体经济传导的约束，下一阶段逆周期调控政策可以考虑的重点是：

　　第一，在保持总体调控基调不变的前提下，结构性地酌情放松对基础设施贷款和中小户型自住性为主的房地产贷款的行业贷款限制。

　　目前监管和风险指引政策对行业贷款的限制主要体现在融资平台贷款和房地产开发贷款，这些限制和约束是导致当前投资大幅下滑的主要原因之一。基础设施投资加上房地产投资占总投资的比例达45%，进一步考虑这两大行业对上下游的带动作用，它们的下滑会直接拖累相关行业的盈利、生产和投资预期，对制造业投资产生间接冲击。

　　综合判断，在保持总体调控基调不变的前提下，适当支持对部分面向刚性需求的房地产贷款和基础设施贷款的行业限制是抑制投资进一步下滑和兜住“增长底线”的关键之一。

　　第二，引入差别化的监管政策，满足中小企业的正常资金需求。如果说基础设施和房地产贷款因为行业限制而“不能贷”，制造业贷款因为需求疲弱和产能过剩而“不敢贷”，那么中小企业则是因为商业银行的宏观审慎和风险管理而“不愿贷”。正是这三个“不能贷”、“不敢贷”和“不愿贷”才导致了当前有效贷款和有效投资不足，中长期贷款占比的持续下降则证明了这一点。

　　目前大型商业银行出于风险管理、资源配置的考虑不愿意向中小企业贷款，而愿意提供贷款的中小型银行又陷入流动性、存贷比率等各种制约，正是这种贷款供应与贷款需求不匹配的冲突现象使得中小企业的融资成本难以实质性下降。因此，为破解这个冲突，下一阶段的宏观调控政策可适当考虑引入差别化的存贷比、推进资产证券化和存款准备金率政策以支持中小金融机构对中小企业的融资需求。

　　第三，淡化存贷比考核，释放商业银行的贷款空间。存贷比指标的高低与基础货币的投放方式存在直接的关系，上世纪七八十年代，基础货币投放的主要方式是再贷款，这一时期整个银行体系的存贷比始终都是高于100%的，1994年汇率改革之后，外汇占款逐步成为中国基础货币投放的渠道，存贷比才开始下降。