股市暴跌，楼市将步其后尘

　　国际经验早已表明，股票市场存在财富效应，即股票市值的上涨会刺激消费的增长。股价往往成为楼价的先行指标，当股价大幅度上涨一段时间之后(通常是6个月左右)楼价就会出现上涨。反之，股价大幅度下跌之后楼价就会出现下跌。即股市与楼房市之间是正相关关系。

　　股市与楼市之间呈现正相关关系是有内在的逻辑的，因为决定股价走势和楼价走势的最基本的因素是完全一致的，都是由经济的基本面决定的。具体而言，当经济发展状况良好、老百姓就业和收入稳定增长、物价水平和货币购买力基本保持稳定时，股价走高，楼市繁荣；当经济状况不好，收入增长和就业存在不确定性、物价飞涨、利率飙升时，股价下跌，楼市也不会景气。

　　2005年之前的股票市场对经济及金融的影响可以忽略不计，因为股票市值总量较小。2005年5月，当股票指数在1000点(指上海股票综合指数)时，深圳与上海两个市场的流通股总市值为12000亿元左右，占GDP的比例不到10%，即使是计算总市值也只有35000亿元左右，占GDP的比例也不到20%。但股市在2007年度发生了巨大变化。至2007年底，上海综合指数超过了5000点，两市总市值超过30万亿元，占GDP的比例超过100%(图3)。

　　更值得关注的是，在股权分置改革之后，以前不能流通的股票逐渐开始流通，相当于在两年的时间里中国的GDP额外地增加了一倍。问题的关键还在于，如果这增加的相当于一年的GDP的财富是实物资产的话，它可以吸收过多的货币，但事实上，这些增加的财富全部是金融资产，是流动性很高的金融资产！这些资产具有准货币的功能，它极大地提高了社会的实际购买力。

　　股价的上涨使投资者的账面资产迅速膨胀，不仅提高了房地产市场的购买力，而且通过上市公司的融资为地产开发公司提供了大量廉价的资金，助推了地价和房价。2007年，当股价大幅度飙升时，深圳、北京等城市的房价也出现了快速的上涨。

　　2005～2007年底，我国股票价格平均上涨500%多，所有与该市场有关的人员受益丰厚，首先是证券公司、基金管理公司的从业人员，他们的收入大幅度上升，不少公司的高管人员的年收入超过1000万；其次是股市或基金的投资者，无论自己炒股票还是买基金，在此期间收益都非常大。

　　而且这些暴增的购买力主要集中在北京、上海、深圳等少数城市，其他市场无法分享股市的“财富效应”，因此，2007年当股市价格井喷时出现房价飙升就毫不奇怪了。

　　2008年初以来，股市大幅度下跌，从2007年10月底的6124点跌到了2008年10月底的1700点，跌幅高达70%多。股市财富蒸发了24万亿，相当于2007年的GDP。如果说2005～2007年股市是楼市的助推器的话，那么，2008年股市成了财富的黑洞，成为压垮楼市的“最后一根稻草”。

　　政策刺激或难收效

　　从上述分析可以看出，自2005年以来，由于汇率改革因素、大宗商品价格的上涨因素和股市价格飙升带来的财富效应刺激了我国楼市价格的迅速上涨，但这些需求在2008年由于次贷危机的影响同时消失了。这将严重影响房地产市场的需求，可以认为，已经出现需求的断层现象，简单的政策刺激对当前的楼市已经不起作用。

　　要让需求与供给重新匹配，需要楼价下跌和工资收入上涨来消化，如果居民收入提高较快(包括通货膨胀的因素)，也许楼价下跌的幅度不会太大，但目前的国际、国内形势无法支持这个推断，居民收入的增长预期在未来会不断恶化。因此，笔者认为，这次中国楼市的调整与2007年前的任何一次都不一样，调整的时间至少超过3年，楼市下跌的幅度将超预期。

　　(作者系中国社会科学院金融研究所研究员)

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