左小蕾：中国可以应对热钱大进大出

　　作者认为，越南的资产价格泡沫“率先”显示出破灭迹象。而金融危机的爆发，资本的大进大出是重要的原因。国际资本流进流出与美元汇率密切相关；资本流入是一个相对缓慢积累的过程，而流出的特点，第一是快，第二是规模大；此轮新兴市场资本流入是以证券投资资本为主。

　　面对此轮国际热钱大进大出所引发的金融风险，目前中国有着诸多免受危机影响的屏障，只要应对得力，我们就能在比1997年更大的开放环境中，顺利渡过危机。

　　□左小蕾

　　现在是一个关键时刻，在美元币值出现大幅波动的同时，亚洲各国经济却在经历严重通胀和资产价格泡沫的困扰，而越南的资产价格泡沫“率先”显示出破灭迹象。要知道金融危机的爆发，资本的大进大出是非常重要的原因。要防止上世纪90年代亚洲金融危机的重演，我们应特别关注近年来亚洲国家的资本流向变化的环境和条件，这对加深危机认识和有效地防范，是非常重要的。

　　资本进出存在三大现象

　　认真分析亚洲国家的资本流向变化的环境和条件，我们注意到三个方面可能引起资本的大进大出，进而引发经济危机的现象。

　　首先，亚洲新兴市场经济的资本流进流出与美元汇率密切相关。数据显示，上世纪80年代末到90年代中，美国经济低迷，美元的有效汇率持续下降。正是在这一段时间，新兴市场特别是东南亚国家，有一轮长达五年的资本流入时期。90年代中期美国新经济开始发展，美元开始升值，新兴市场的开始资本快速流出，资产价格泡沫迅速破灭，爆发了亚洲经济危机。

　　2001年，受新经济危机和9·11事件的影响，美国经济金融周期调整，美元开始对主要货币持续贬值，2003年新兴市场的资本开始再次大规模流入，而且超过90年代的流入规模。在这一轮美元贬值的阶段，中国也在2004年开始大规模资本流入。如果此次美元走势再次反转，新兴市场的资本流向会不会改变，什么时候改变，亚洲会不会再次爆发经济危机?这些是非常值得注意的问题。

　　其次，资本流入都是一个相对缓慢的积累的过程，但是资本的流出的特点，第一是快，第二是规模大。上次亚洲金融危机，资本流入持续5年之久，但是在危机爆发前后，1996-1997年间，泰国资本流出占GDP的15%；韩国占GDP的9%。亚洲国家在危机前，资本流入平均占到GDP的3.5%，但流出的比例却大大高于3.5%，使多年的经济发展瞬间化为乌有。曾多次发生资本大规模流出危机的墨西哥，在1981年-1983年资本流出达到其GDP的18%；而在1993年-1994年其资本的流出也占到了GDP的12%。

　　在美元走势变化的关键时候，资本的大规模的流出，非常容易摧毁最脆弱的经济。目前，亚洲许多国家，如韩国、泰国、印度、越南、印度尼西亚等，在连续多年升值之后，已经连续累积了5年的资本流入，经济面对严重的通货膨胀和资产价格泡沫。比如此次“率先”发出危机信号的越南。其货币越南盾两个月贬值2.6%，资本市场指数1-5月下跌了55%，主要城市房价下跌50%。目前，亚洲部分货币开始出现对美元贬值的态势。韩元、泰铢、卢比、比索2008年以来分别对美元贬值6.04%、5.58%、1.55%、1.89%。亚洲许多国家的资本流向已经再次随着美元走势的转变开始流出。

　　第三，此轮新兴市场资本流入有新特点。上世纪90年代的资本流入是以债务形式流入为主，这一轮资本的流入是以证券投资资本为主。证券投资资本的投机性很大，而且与直接投资资本的根本区别是变现快，流动性大，具有快进快出的特点。泰国政府在2006年9月，曾经突然宣布过一次对证券投资资本进行更严厉的管制政策，其主要原因就是流入的投机性资本规模超出了其所能承受的程度，对泰国经济和市场秩序带来了非常不安定的因素。印度政府在去年11月份，也有过一次类似的管制行动。虽然后来因为方式的问题，这两次管制没有达到预期的效果，泰印都没有继续执行管制禁令，但两国政府冒着极大的风险紧急出台管制政令，说明证券投机资本的干扰，对其经济、社会的稳定产生了非常不利的影响。特别是泰国政府，当年投机资本的恐慌性流出，引发从泰国开始的亚洲金融危机，对泰国来说是刻骨铭心的。