金融巨头应对次贷风波的路径(2)

　　高盛与摩根大通的秘诀

　　次贷危机中，一个发人深省的现象是，本来偏好次贷业务的投行高盛一派繁荣，而那些本应平稳运行的机构却焦头烂额。

　　高盛第三季度净利润增加７９％，从而显示了其驾驭资本市场动荡的能力。在业界颇有稳健之名的瑞银损失惨重，其董事长沮丧地承认：“没人预料到瑞银会这样！”

　　高盛业绩大增的部分原因在于，该公司早先就做空美国抵押贷款，从而远远抵消了次贷相关头寸所造成的损失。同时，做空交易还帮助高盛的固定收益、外汇和大宗商品业务净收入创下历史纪录。

　　高盛成功的主要原因在于文化。直到最近，高盛一直是合伙制，这是最好的风险控制机制之一。合伙制要求对共同利益进行高度的互相监督。尽管高盛已成为上市公司，但这种文化仍然得以保留。

　　在大型银行中，摩根大通表现抢眼。摩根大通发布的第四季度业绩报告显示，该公司显然比一些同行更好地度过了这次信贷市场动荡。

　　摩根大通在受打击最严重的领域并没有太多风险头寸。摩根大通投行业务领导人认为，这应归功于判断，而非运气。作为１９９０年代结构信贷的先驱之一，摩根大通是债务抵押债券（ＣＤＯ）业务的领导者。本来，把这块业务做大做强是自然而然的事，但经过精细的数据分析，摩根大通发现，当把不得不承担的风险考虑进来的时候，很难发现ＣＤＯ的赚钱之处。

　　与主要竞争对手高盛相比，惨重的损失让大摩无地自容。

　　据报道，大摩大约有１０余名交易员建立了头寸，以冲销做空次贷的成本。倘若顺利，做空次贷最多会让这家银行进账２０亿美元左右。但事实上，它却付出了７０多亿美元的代价。

　　从风险管理角度说，摩根斯坦利有两处败笔。第一处是在压力测试方面。压力测试通常是把历史上的严重亏损作为可能出现的最坏情况。然而，此番次贷危机远远超出了最糟糕的估计。当然，摩根斯坦利并非惟一一家判断错误的公司。ＣＤＯ的“风险很低”曾是市场的一致判断。

　　大摩的主要问题在于第二处败笔，即安全防范措施。一旦模型失效，安全防范机制应该可以制止灾难性的冒险行动继续进行。这不只是系统和过程的问题，而是文化和心理的问题，更进一步说，是什么时候强迫交易员平仓、承受打击的问题。就像很多投资者一样，大摩也认为，如果再多等等，状况可能会有好转。然而，这已背离了正确投资理念的根本。

　　直面损失，采取果断行动是国外领先同行留给中资银行的首要经验。迄今为止，中国主要商业银行对次贷损失到底几何仍讳莫如深，在其增加的次贷拨备申明中，拨备的规模也不得而知。据估计，实际情况可能并不乐观。高盛的研究报告显示，中国银行次按相关资产的头寸高达９０亿美元。作为上市公司，其透明度的缺失或将人为延误处置时机。

　　国外同行留给中资银行的第二个经验是，应正确对待令人眼花缭乱的技术工具。次贷危机中，结构复杂的金融工具再度声名狼藉，信用评级的权威性大打折扣。这对于正在热衷走复杂技术路线的中资机构来说，无疑是一个警告。

　　（作者单位：中国人民银行上海总部金融市场研究处）