全球油价飙升是美元惹的祸

　　张明

　　10月29日，NYMEX原油期货结算价格报收于每桶93.53美元，再次创下历史新高。墨西哥石油出口因风暴暂停，以及对美国本周内降息的预期，是推动本次价格上涨的短期直接因素。而地缘政治迷局导致的供给不稳定、新兴市场国家经济增长强劲导致的需求旺盛、以及次级债危机造成的美元贬值前景，则是造成国际原油价格步入上升周期的根源。

　　鉴于以上因素，我们认为，国际原油价格将在中期内持续走高。只有美元贬值的预期被彻底打破后，国际原油价格才有可能步入下降周期。

　　最近墨西哥遭遇了持续风暴天气，墨西哥湾所有三个石油出口港口关闭，导致墨西哥很大一部分石油出口暂停，墨西哥国有垄断能源企业Pemex每日损失60万桶产量。此外，市场预期美联储将在本周继续将联邦基金利率下调25个基点，以挽救遭受次级债危机冲击的美国经济。下调利率对于美元汇率而言是个利空消息，但是由于降息有利于刺激总需求，这对于原油需求而言是个利好消息。以上两个短期因素直接造成本周内国际原油价格飙升。

　　然而在过去两个月内，国际原油价格上涨了27%。中期内的价格上涨不能仅用短期因素来解释。我们认为，要分析中长期油价变动，需要使用供给、需求和计价货币币值的三因素框架进行考量。正是由于中期内国际原油市场将持续处于供不应求的局面，且美元面临大幅贬值压力，使得高油价将在中期内持续。油价趋势是否逆转，在很大程度上取决于美国经济和美元汇率的前景。

　　供求继续利多

　　从供给而言，复杂的地缘政治格局和OPEC对合理油价的预期，导致国际原油市场的供给将持续偏紧。目前中东格局因为土耳其和伊拉克之间的冲突而趋于紧张。而美国并没有就解决土伊冲突作出实质性努力。中东地区地缘政治的紧张强化了市场对于原油供给收缩的预期。此外，OPEC官员在不同场合表示，目前的国际油价水平并未显著偏离均衡价格。虽然俄罗斯等非OPEC产油国的产量份额不断上升，但是鉴于OPEC12个成员国的已探明储量占全球的77%，原油产量占全球的40%，因此OPEC仍然有能力控制全球原油市场的供给。OPEC多次表示，目前仍无大规模增产的必要。

　　从需求而言，由于中国、印度等发展中大国目前仍处于经济高速增长时期，对进口原油的依赖与日俱增。国内成品油价格与国际原油价格形成倒挂，造成炼油行业持续亏损，目前在中国南方一些省市已经出现了“油荒”。发达国家金融市场虽然受到次级债危机的拖累，但是虚拟经济危机尚未对实体经济产生显著影响，来自发达国家的原油需求同样旺盛。除非美国经济受到房地产市场整体下行影响而陷入衰退，全球原油需求在中期内不会明显减弱。

　　我认为，当前全球油价飙升的最重要因素，并非原油的市场供求，而是低迷的美元汇率。

　　美元汇率才是玄机所在

　　由于历史、政治和经济等因素的综合作用，美元全球原油交易唯一的标价货币。美元与原油挂钩自然赋予了美国重大利益，但是同时也造成原油价格与美元汇率反向运动的逻辑关系。

　　一旦我们把视界放宽就会发现，历史上的石油危机(油价高涨时期)，往往和美元危机交织在一起。例如，20世纪70年代初期以美元为基础的布雷顿森林体系崩溃，两次石油危机也随之爆发。另一个有趣的特征事实是，国际原油价格和国际黄金价格往往是正向联动的，一旦美元存在中长期贬值趋势，国际原油价格和黄金价格均会一路飙升。例如，受全球原油价格上涨和美元贬值预期的影响，国际现货黄金价格昨日在亚洲市场早盘涨至每盎司795.5美元，再度创下近27年的新高。

　　换句话说，国际原油高价趋势能否持续下去，关键要看美元贬值压力是否长期存在。而美元是否存在贬值压力，则取决于美国经济基本面。我们认为，由于以下几个因素的存在，美国经济在中期内步入衰退的可能性较大，而美元也因此存在中期贬值趋势：第一， 美国次级债危机对宏观经济的影响目前仍只是冰山的一角。从2007年7月次级债全面爆发到10月底，不断有著名金融机构爆出巨额亏损。最近美林公布的79亿美元亏损更是创下新高。但是，次级债危机最危险之处在于造成美国房地产市场交易低迷，房地产开工指数和交易指数均一路下滑。鉴于房地产行业对美国经济增长的重要性，一旦房地产市场陷入旷日持久的衰退，那么美国经济增长率将注定下滑。

　　第二， 全球能源价格和初级产品价格上涨，已经向美国经济注入通货膨胀压力。美国在近期内很可能陷入滞胀的困境，这将对相机抉择的宏观经济政策提出挑战。在通胀压力高企的前提下，美联储很难通过降息来拯救住房抵押贷款市场和房地产市场。此外，目前美国股票市场也处于高位，大幅降息可能造就新一轮的股市泡沫。

　　第三， 美国政府巨额的财政赤字也限制了通过实施减税等财政政策刺激经济增长的空间，最后，美国政府持续的经常账户赤字是不可能一直持续下去的，而要恢复国际收支平衡，对内需要压缩居民消费，对外需要美元显著贬值。

　　综上所述，从供求而言，全球原油市场供不应求的局面难以迅速扭转；从计价货币来看，美国经济基本面决定了美元中期内的持续贬值趋势。因此，全球经济将会迎来新一轮高油价时期。作为原油进口依赖程度不断加深的中国，应提前做好心理准备和应对措施。

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