香港领汇信息披露的启示

　　孙卓立

　　近年来，房地产投资信托基金(REITs)一直是房地产行业和资本市场的热点话题。REITs的出现，将为大众投资者提供一个投资大型房地产的机会。同时，对于房地产所有者而言，REITs能为他们的融资提供更大的灵活性和有效性。因此，近年来相关政府部门、金融机构、房地产企业等多个领域都开始着手研究REITs的发展。尽管在我国实施REITs仍然存在包括税制在内的诸多障碍，其发展仍是一个循序渐进的过程，但其发展之路绝非遥不可及。几年来，信托公司一直在为开展房地产投资信托基金业务做着积极的探索和准备，随着新两规的出台，以REITs业务为代表的创新类信托业务将逐步成为各家信托公司后续发展的新兴业务。

　　目前，对REITs的研究和探索涉及了方方面面，其中，信息披露问题也受到了关注。在这方面，世界规模最大的

房地产投资信托基金——香港房屋委员会旗下的领汇房地产基金的做法，对我们具有很好的借鉴意义。

　　2005年11月25日，领汇房地产基金在香港挂牌上市。其诞生标志着香港金融市场发展的一个重要里程。领汇投资于包括180项

零售业务和停车场设施，是全香港由单一业主持有的最大零售物业组合。其所持物业，共有约100万平方米的零售楼面(以室内楼面面积计)，约8万个车位，香港700万人口约四成居于这些物业附近。领汇在全球范围内共发售21.37亿基金单位，募集资金220.16亿港币。上市一年多来运行状况良好，截至2006年9月底，每基金单位实现净收益率7.46%，每基金单位现金分派为0.3281港元，年化收益分派率为6.37%，超出了发行时的预期收益分派比率。在运行期间内管理人通过施行各项投资管理策略使物业设施的出租率和盈利水平得到了提升。基金单位的市价也得到大幅提升，2006年9月30日最后成交价为16.22元，较发行认购价10.30元上涨了57.5%。

　　在领汇众多的上市公文中最令人叹为观止的大概要属其风险披露的部分，也许是由于其一波三折的上市历程造就了其高水平的风险披露。领汇的风险披露共包括五大类48项风险揭示，披露内容长达20页，当然这其中有些风险披露显得泛泛和无足轻重，但总体来看其风险识别能力和披露的完备程度值得我们借鉴和学习。

　　将管理人自身的经验不足列为风险之一

　　在披露的第二类风险——与领汇的组织及业务相关的风险中有一项为“作为新成立的实体，领汇及管理人都没有作为房地产投资信托基金或房地产投资信托基金管理的运营经验”，以告诫投资者不应根据各项物业以往的经营业绩来判断领汇日后的运营状况。尽管领汇的管理人建立了科学的治理结构并具有专业的管理团队，但仍将其没有运作过REITs的经历进行了详实的披露，较之国内在推介信托计划时受托人对自身经营、内控等方面较为美化的披露显得很谦虚、谨慎。仔细想想，觉得这种谦虚谨慎还是有必要的，恪尽职守、尽职管理是受托人的职责，这就要求受托人主观上一定要努力，但客观上的经验不足应不属于主观不努力范畴，但实践中二者有时是很难分清楚的，特定时候该项披露也许会对维护受托人、管理人利益发挥一定的作用。

　　将管理人能否可持续从事领汇资产管理作为一项风险

　　在领汇的风险披露中，提到了由于管理人营运须接受监管，根据香港

证券及期货条例，管理人须获发牌照才可从事资产管理活动，虽然管理人相信自身可以符合发牌照要求并获得持续资产管理的许可，但却无法保证这是确定的结果，如果管理人未获得继续从事资产管理的牌照，领汇可能面临更换管理人或终止的情况。可以想见管理人的变更对领汇的影响一定是相当大的，因为管理人是领汇基金中的核心角色，制定了领汇的投资管理策略，具体操办着领汇的运作。该条风险披露的借鉴意义是，目前在国内的信托行业内换领新的金融牌照、兼并收购、优胜劣汰正进行得如火如荼，是时候将信托公司的可持续经营能力、能否可持续获得开展某项信托业务的资格等不确定性作为一项风险向投资人进行披露了。

　　充分利用通过风险披露实现免责的手段

　　在领汇的风险披露中明确地申明了“取自香港房委会的若干资料未经独立核实或实地测量”。领汇所购物业的资料基本均来自香港房委会，这其中包括物业的楼面面积、建筑图表等内容，这些原始记录是评估物业价值的依据。这些原始资料的不真实、不准确会对物业价值评估甚至未来租金收入都会产生影响。尽管管理人也承认由于香港房委会在管理上述资料时其程序、方法不尽完善，并不能保证资料的完全真实、准确，但由于这些物业数量众多，分布零散对其进行逐一核实是不切实际的，且考虑到香港房委会的政府信誉，便完全应用了其所提供的资料。如实披露了该风险，基金单位投资人认购基金单位时便视同接受上述风险，对受托人、管理人是一项良好的免责保护手段，同样的免责风险披露在领汇发售通函中还采用了多处。

　　将监管的不完善作为风险披露

　　在领汇的风险披露中写道：领汇上市所遵守的房地产投资信托基金守则，由于实施时间较短，各项规范的应用尚未有先例，不能排除其规则的解释和执行不明确以及规则调整所带来的风险。要知道该守则是香港证监会颁布的，这样的风险披露提示了投资者监管政令也有不完善、不明确的可能，由此带来的风险也是需要承担的。

　　领汇在风险披露方面除了十分完备外，另一个显著特点是将每项风险都分析得很透彻，而绝非一笔带过的泛泛之谈。对于我们常常归结为政策风险、法律风险以及其它风险而不加多谈的风险事项中，领汇却均对其进行详尽地分析和阐述，在其风险披露中高发传染病、管理人员工离职、政府强制征地、环境污染、火灾等等看似细枝末节，发生概率很低的风险事项均被详尽地披露。这一点给我们的启示是：风险事无巨细，皆需充分识别，认真披露。 (作者单位：外经贸信托）

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