需要引进的不仅是信托制度

　　信托公司人士谈《公司债券发行试点办法(征求意见稿)》

　　金立新

　　日前，中国证监会发布《公司债券发行试点办法(征求意见稿)》(以下简称《征求意见稿》)。这一文件的发布，在信托公司中引起强烈反响。记者采访中了解到，许多信托公司人士认为，在公司债融资中引进信托制度，符合国际惯例，不但可以有效地保护投资者利益，而且可以打破我国现行的单纯依靠银行担保发行公司债融资的模式。因此，《征求意见稿》在公司债发行中引进信托制度，具有重大意义。但是，《征求意见稿》中的许多地方尚值得商榷。

　　信托公司对《征求意见稿》中最集中的意见，在于《征求意见稿》第二十四条关于“债券受托管理人由本次发行的保荐人或者其他经中国证监会认可的机构担任”一条中。一些信托公司业内人士向记者表示，保荐人和债券的受托管理人的角色不可避免地存在角色和利益的冲突，保荐人和受托人的身份是存在矛盾的。保荐人和发行人在一定程度上存在利益捆绑关系，由于只有发行成功，保荐人才能够获得经济利益，因此，保荐人某种程度上是发行人的利益同盟者。而受托人是债券持有人的利益的代表者，受托人接受债券持有人的委托，为债券持有人的利益管理信托财产(就是担保财产的抵押权、质押权)以及处理相关事务。当发行人的利益与持有人的利益发生冲突的时候，由于债券持有人是弱势群体，发行人是强势群体，保荐人兼受托人的选择显然是难于将持有人的利益放在首位的。从制衡的角度说，保荐人是不能兼任受托人的。保荐人兼任受托人不利于持有人利益的保护，一旦出现债券不能兑付而担保物变现不足值的情况，可能引发社会稳定问题，因此，这并不是一个无关紧要的问题。

　　许多信托公司业内人士认为，在各种可能的选择方案中，以信托公司作为公司债发行的担保财产抵押权的受托人是最为合理和合适的选择。其一，信托公司作为营业性信托的受托人的身份是确凿无疑的，其他金融机构，除了信托公司和在特定业务领域(证券投资信托)中的基金管理公司的受托人地位是法定的之外，其他机构的受托人的地位并不是法定的。以证券公司或者其他机构作为受托人，其管理的财产是否属于信托财产，信托法律关系是否真实存在，都是存在疑问的，在现行的法律制度之下，没有明确的规定。第二十六条规定，债券受托管理协议中应当约定担保财产为信托财产，但是，如果受托人的身份不符合法律规定，不会因为当事人的约定，财产就可以成为信托财产，信托关系就可以生效。其二，信托公司如果被排除在公司债信托业务之外，而证券公司和其他机构被赋予信托业务经营权，事实上是对现行金融分业经营、分业管理体制的重大改变，这样的改变应当通过正式法律的修改或者国务院统一作出安排，不宜以部门规章的方式作出安排。

　　此外，鉴于《征求意见稿》中多处涉及信托业务，其中维护债券持有人利益的专章第四章主要内容均为信托业务方面的规定，而信托制度安排应当按照《信托法》予以明确。因此建议在办法的第一条、第三条之中，增加《信托法》为法规制定依据的内容。而在业务监管方面，因为债券受托管理人从事的是信托业务，在分业经营格局没有较大变动的情况下，一些信托公司人士也建议修改第三十二条的有关规定，由中国证监会与中国银监会共同监管。

　　在《征求意见稿》中，对于信托财产作出了主债权与担保债权相分离的规定。对此，业内人士认为，由于担保财产为从权利，在将来真正行使担保财产时又离不开主债权，因此，这种主债权与担保债权相分离的规定可能会带来行使担保债权中的困难。因此建议将债券持有人所有的债券项下所拥有的除收益权和处分权外的其他共益权也作为信托财产的一部分。另外，担保财产作为信托财产所涉及到的信托财产的登记问题，也应考虑其操作性。

　　一些信托公司人士对记者表示，虽然《征求意见稿》中并没有明确谁可以成为公司债发行保荐人的具体机构，但根据证监会的相关规定，应为创新类证券公司。但是，经中国证监会严格审查、符合条件的信托公司也应当可以成为公司债券发行中的保荐人。当然，保荐人不能同时担任受托管理人。

　　鉴于《征求意见稿》中有关债券在交易所流通的问题，一些信托公司人士也提出了他们的看法。一些信托公司人士表示，《征求意见稿》规定公司债债券在交易所流通，但目前在证券交易所之外，已经在银行间债券市场发行流通的债券怎么办，将来银行间债券市场的功能如何定位？这些都是需要慎重考虑的问题。考虑到银行间债券尚存在于银行间债券市场的现实，《征求意见稿》应当将几个市场间的衔接问题予以考虑。

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