张明：锁定期结束前评价汇投黑石项目毫无意义

　　在锁定期结束之前评价该项目的成败是毫无意义的，之前不过是账面价值的涨跌引起的情绪波动而已。这一点想必中国股民已感同身受。

　　自国家外汇投资公司以30亿美元购入黑石公司约10%的股份以来，赞誉和指责就随着黑石公司股份的账面价值变动纷至沓来。6月22日黑石公司IPO首日，国家外汇投资公司的账面盈利一日之内暴增5.5亿美元。随后，黑石公司股价在一周内连续下挫，造成国家外汇投资公司目前出现了约3400万美元的账面亏损。

　　有媒体甚至打出了诸如“外汇储备出国投资第一炮打哑”、“应避免中国式亏损”等等耸人听闻的标题。对国家外汇投资公司的这些指责是否公允？

　　目前评价该项目的成败毫无意义

　　从逻辑上讲，国家外汇投资公司投资黑石股份才一个月有余，而对黑石的股权投资锁定期为4年，在锁定期结束之前评价该项目的成败是毫无意义的。只有出售股份获得的收益才是真金白银，之前不过是账面价值的涨跌引起徒劳的情绪波动而已。这一点想必中国股民已感同身受。

　　有人认为，国家外汇投资公司拿外汇储备投资于风险较高的股权，是一种极大的冒险，稍不小心就会出现国有资产流失。这种论调，和指责当前中国外汇储备整体收益率较低的观点，恰好相互矛盾。稍有经济学常识的人都知道，风险和收益是正相关的，要提高收益率，就不得不承担更大的风险。投资于股权确实比投资于美国国债风险高，但是如果国家外汇投资公司依然投资于美国国债，就没有必要成立这家公司了。

　　为了保证外汇储备的投资组合多元化，并提高外汇储备的整体收益率，国家外汇投资公司在美国国债之外，还有以下投资选择：其他国家国债、机构债和企业债、股票、海外直接投资、购买战略性能源和大宗商品等。

　　但国家外汇投资公司自产生以来就面临着不小的盈利压力，由于美元兑人民币的

汇率一年之内将会下跌3%-5%，而目前美国十年期国债的收益率在5%左右，这就意味着国家外汇投资公司的年收益率应至少在8%-10%上下，否则还不如继续由外汇管理局来管理外汇储备。

　　从这个意义上讲，购买其他国家国债、机构债和企业债都不能显著提高国家外汇投资公司的收益率，必须在确保一定安全性和流动性的基础上涉足于风险更高的股票和直接投资领域。

　　投资黑石是明智之举

　　国家外汇投资公司购买黑石公司股份，是一项非常明智的投资。首先，黑石公司所处的私人股权投资行业，是目前全球投资银行界最火爆、利润率最高的行业；其次，黑石公司是该行业内规模最大、经营业绩最优秀的企业之一；再次，从黑石公司的经营历史来看，黑石公司具有将大部分收益用于分红的传统。

　　国家外汇投资公司作为一家尚未成立的公司，相关人员从事国际资本市场操作的经验相对不足。在这种情况下，对股权投资项目进行基本面分析和价值判断相对容易，而进行追涨杀跌的短线操作，就很容易被国际投机者所利用，重演国储铜和中航油式的投资悲剧。

　　值得注意的是，黑石在国家外汇投资公司注资后加大了进军中国的步伐，最近黑石即将和中国蓝星集团达成投资协议。换句话说，国家外汇投资公司投出去的外汇储备，拐个弯又回到中国国内了。这对于流动性管理固然是一种冲击，但是我们绝不能因此而否定了国家外汇投资公司投资于黑石股权的意义。毕竟，提高外汇储备收益率而非缓解流动性压力，才是国家外汇投资公司成立的初衷。

　　可考虑购买国外油企股票

　　今后，国家外汇投资公司如何在股票、海外直接投资和购买战略性储备之间做出选择呢？以石油市场为例，笔者认为，购买海外油田优于建立战略性石油储备，购买国外石油企业股票优于购买海外油田。

　　首先，建立战略性石油储备的成本太高，战略性石油储备的仓储费用和维护费用往往显著高于购买成本；二是目前全球石油市场和大宗商品市场均在高位运行，在目前的价位来构建战略性石油和物资储备相当不合算；三是在于我们往往高估了战略性石油储备的重要性。一旦发生危机，封锁和禁运绝非铁板一块，关键在于能否支付更高的价格。

　　其次，如果直接购买海外油田，通过向产业链上游拓展的确可以增强自身的定价能力，平滑进口石油价格波动对

中国经济造成的成本推动压力。但是海外直接投资具有较大的不确定性，海外油田有被东道国收回和国有化的风险。一旦发生战事或危机，如何确保海外油田的原油能够通过层层封锁运回国内，这也是一个大问题。

　　因此，在海外资本市场上直接购买埃克森-美孚、英荷壳牌等西方石油公司的股票，是对冲未来石油风险的最佳选择。其一，只要石油资源在全球范围内是不可再生的和相对稀缺的，那么这些石油公司股票价格在长期内必将上升；其二，国际石油价格上升给中国进口带来的成本，可以通过国家外汇公司持有的石油公司股票价格上升获得部分对冲；其三，海外资本市场相对成熟，发生股票被冻结或者国有化的风险非常低。

　　□张明(中国社科院世经政所博士)

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