储蓄搬家并非狼来了

　　《中国经济周刊》评论员

　　中国连年攀升的储蓄率正在迎来阶段性拐点。央行最新数据显示，5月份居民户存款减少2784亿元，同比多减2959亿元，创居民户存款月度最大降幅。如果加上4月份减少的数字，就在过去两个月里，居民户人民币存款净减少4458亿元。

　　储蓄“搬家”现象所以出现，除了消费意愿略有增强外，最主要、最直接的原因即在于股市火爆异常，赚钱效应驱使居民转而选择收益相对较高的股票、基金等投资工具或理财产品。来自申银万国的研究报告显示，仅在4月份，便有近2500亿元存量资金流入股市，其中只有约830亿元来自机构投资者，更不用说，以基金为代表的机构投资者的资金亦有很大部份来自个体基民。

　　无论举出多少理由加以解释，中国股市已经出现结构性泡沫勿庸置疑。针对资产价格非理性上涨所可能带来的风险，相关部门连连施招近乎一日一策，只不过，这些或硬性或软性的举措均未收到足够效果。究其根源，问题的症结大致可以归结为两点：其一、中国的M2/GDP之高世所罕见，也就是说，中国的货币过宽始终存在，并因为贸易顺差而显著恶化；其二、中国的可投资渠道非常狭小，少量可流通

　　上述两点症结非一日之寒，由此造成中国股市周期性疯涨由来已久。此前短短十几年间，每一波由所谓“重大利好”而推动的牛市行情中，散户因羊群效应而大量入市，大量入市则推动股市继续走强。这种基本由资金推动的反复强化的怪圈，之所以未曾在过去带出储蓄“搬家”的说法，无非是因为彼时的股市规模实在太小，难以在总量上抵消当期新增储蓄。

　　国际经验表明，伴随经济高速增长，高储蓄可能持续的时间大致在25-30年间，中国的情况已经逼近这一极限。就理论而言，高储蓄难以长期保持的原因主要有两点：其一，随着经济发展，经济体中会成长起一些规模庞大、信誉良好的大企业，各种信息和监督机制也会不断完善，此时，更多的企业采用非银行融资方式将成为可能；另一方面，随着经济发展，国民消费以及投资意愿不断提高，出于储备性动机的储蓄意愿则会降低。

　　长期以来，在由习惯而产生的先决思维中，中国乃至东亚地区的高储蓄被不甚恰当地视为了常态。很大程度上，各界对于储蓄“搬家”的讨论总是有着“狼来了”的意味，也就是说，虽然在纸面上，这是一个经常被提及的话题，但在实践中，这又是一个未及准备的假想，由此造成的不足主要表现在：股市规模明显偏小、债券市场发育迟缓，

　　当下因资产泡沫而凸显的储蓄“搬家”刚刚开了个头。某项研究表明，即使按保守估计，2020年末，存款占中国社会金融总资产的比重将从2006年末的70%下降至57%，储蓄占中国居民金融资产的比重将从2006年末的85%下降至60%。不难想见，如果不能及早对暂时围困在银行体系中的巨额资金作出安排，金融、经济稳定与发展将始终为此备受困扰。

　　综上所述，储蓄“搬家”是伴随经济发展而出现的必然现象。有鉴于中国货币总体过宽的实际情况，从现在开始，加快推进

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