巨额外储的投资之道(3)

　　张礼卿

　　调节国际收支顺差 防止储备过度积累

　　大量外储的利弊分析

　　大量持有外汇储备，的确有助于提高中国的官方对外清偿能力并防止货币危机的发生，但其成本和风险也不容忽视。

　　一是过多地持有外汇储备意味着中国放弃了很多原本可以促进经济发展的技术和设备进口，并且在事实上成为一个资本净流出国。另外，外汇储备的增加，相应增加了基础货币的供给。如果持续通过这个渠道扩大货币供给，很有可能为未来的通货膨胀留下隐患。再次，持有大量储备还面临着越来越大的汇率风险。

　　如何避免顺差的过度积累

　　为了减少经常项目顺差，扩大内需具有突出的重要性。由于金融体系的相对不发达，社会保障、教育和医疗等改革的严重滞后，居民的边际储蓄倾向大概不会很快发生明显改变，因此，短期内消费显著扩大的可能性十分有限。要想有效扩大内需，我国恐怕还应继续维持较高的投资率。由于投资和进出口贸易具有相关性，有两点值得指出。其一，考虑到我国近年来的投资与出口有着高度的相关性，有关部门应借助产业政策将投资更多地向非贸易部门引导；其二，为了通过投资有效地带动进口增加，应更多地鼓励先进技术和设备进口含量较高的投资立项。

　　扩张性财政政策应有更大的作为。考虑到潜在的财政风险和对未来物价的可能影响，扩张性财政政策只能是一种短期策略，不可长期依赖。

　　贸易和发展战略的调整，对于经常账户顺差的减少同样具有很重要的意义。几个月前针对

出口退税所进行的结构性调整并没有使总体退税水平降下来。继续降低出口退税率，进一步减少乃至取消各种出口鼓励措施，特别是改变将创汇数量作为地方政府政绩考核依据的不恰当做法，势在必行。另外，加快进口自由化的速度，着力扩大进口总量，也是近期应有的贸易政策取向。从长远看，我国还应适当调整持续采用了20多年的外向型经济发展战略。

　　尽管2005年下半年以来国际收支的顺差主要来源于经常账户，2002年至2005年上半年间投机性资本的较大规模流入则表明，我国需要加强对短期资本流动的控制。同时，虽然对于FDI不能进行任何不必要的限制，但取消对其实行的“超国民待遇”则是大势所趋；改变地方政府将引资作为其政绩考核依据的不当做法，也已刻不容缓。至于试图通过加快资本流出自由化来减少金融账户的顺差，恐怕会是一厢情愿，因为只要

人民币升值预期不消失，资本流入的动力将会远远超过资本流出。

　　2005年7月以来的人民币汇率改革取得了成功。为了减缓当前国际收支顺差不断扩大的态势，适当减少中央银行的干预，允许人民币继续小幅升值将会具有一定的意义。不过，对于汇率政策的效果可能不应给予过高估计，因为名义汇率的调整并不一定会导致实际汇率的同步变化，真正能够影响贸易竞争力的是实际汇率而不是名义汇率。不少国外经验表明，调节投资储蓄缺口要比调整名义汇率更为有效。因此，对于这两个基本的政策工具，我们至少需要并重，而在当前情况下可能需要更多地注重投资储蓄缺口的调整(即内需的扩大)。

　　最后需要强调的是，国际收支失衡的成功调整有赖于上述政策工具的共同发挥作用和相互支撑。仅仅依靠其中任何一个工具，甚至实行相互矛盾的政策安排，必定无法实现预期目标。譬如，要使人民币升值更好地取得预期效果，加强对短期资本流入的有效监管极为重要。

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