郭田勇：央行货币政策的近忧与远虑

　　

新浪专栏作者郭田勇。(新浪财经资料图片)

　　郭田勇，中国人民银行研究生部经济学博士。曾在人民银行烟台分行工作，现在中央财经大学从事教学科研工作，并任中央财经大学中国银行业研究中心主任、证券期货研究所副所长，中国人民大学中国财政金融政策研究中心博士后研究员。

　　4月24日-4月30日，新浪财经把一周的时间留给郭田勇。----编者按

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央行货币政策的近忧与远虑   4月30日  星期日

　　文/郭田勇

　　近段时间，宏观经济运行态势及央行货币政策走向成为各方关注的焦点。

　　央行收紧银根是必要的、适时的

　　先看一组数据：2006年1季度，M2余额为31.08万亿元，同比增长18.8%，增速较去年同期上升4.7个百分点；M1同比增长12.7%，增速较去年同期上升2.8个百分点。银行业金融机构一季度新增人民币贷款1.26万亿元，增幅13.98%，同比多增长5193亿元，超过年初预定调控目标2.5万亿元的一半；贷款余额为20.6万亿元，同比增长14.7%，增速较去年同期上升1.7个百分点。

　　如果说2005年我国金融运行明显具有“宽货币、紧信贷”的特点，那么从第一季度的经济态势来看，则呈现出“宽货币、宽信贷”的特征。尽管每年上半年通常是银行贷款投放的高峰期，但这一增速确实过快。照此速度，上半年就可能达到全年新增贷款规模的预定目标。货币与信贷投放过猛，1季度经济同比增长10.2%，投资增长27.6%，经济明显出现过热迹象。

　　为此，央行决定从2006年4月28日起上调金融机构贷款利率。应当说，央行的这一举措是必要的、适时的。

　　小幅微调显现了央行的压力与担忧

　　从加息的内容来看，贷款基准利率微调0.27个百分点，一年期贷款由现行的5.58%提高到5.85%，存款利率保持不变。实际上央行这一小幅微调的加息策略更多地是放出了紧缩的信号，其宣示作用大于实际作用。因为，但在当前的经济形势之下，央行虽利用紧缩型货币政策以解燃眉之急，但仍面临诸多压力和担忧：

　　第一，人民币升值的压力。由于目前国内外对人民币继续升值的预期仍然很强。如果央行上调存款利率或金融机构准备金率，有可能引发货币市场利率飙升，加剧外部失衡，从而进一步加大人民币升值压力。

　　第二，对经济增长不确定性的担忧。目前市场各方对经济形势判断分歧较大，有认为我国经济已明显过热，产能过剩加剧。但也有认为自2002年底中国经济进入新一轮经济周期的扩张期峰值已过，宏观经济运行进入收缩阶段，2006年可能是一个经济的拐点。一旦国际原油和有色金属价格向下运行，经济增长将明显减速，甚至可能步入经济景气周期的下降通道。

　　第三，扩大消费的压力。发展内需是我国经济长期的着眼点，而扩大消费又是提升内需的首要之义。如果提高存款利率，将有可能使社会资金进一步向银行集中，储蓄率继续走高，对消费产生不利影响。

　　潘石屹们为何“长出了一口气”？

　　正因为利率的小幅调整，紧缩力度似乎小于市场预期，而且并未采取行政手段，因此市场反响也似乎并不强烈，地产名人潘石屹也“长出了一口气”，颇有第二只鞋子终于掉了下来而且声响不大的意味。

　　但这里必须分析一下加息究竟对谁带来的影响更大。从利率的敏感性角度来看，对利率不敏感的主体有两类：一是不讲经济效益的企业，像我们以前的许多国有企业，只要能借到钱并不在乎利率多高，因为或许他们借钱时本来就没打算要还；二是效益太高的企业，利息支出在其收入中所占的比重就很小。房地产业当前作为一个高利润行业是有目共睹的，甭说提高0.27，即使央行将基准利率翻番超过10%，许多开发商依旧会迫不及待地贷款。因此，对潘石屹们的“长出了一口气”不足为怪。

　　对利率敏感性强的主体主要是盈利水平较低的企业，而反响最强烈的当属在银行办理按揭的广大购房人，买一套房子要倾全家之财力，每个月收入的一半甚至一半多用于还按揭，几十年不动摇。他们在得知央行加息消息时，通常是要屏住呼吸仔细计算到底自己负担增加了多少并调整未来支出行为，而很难“长出一口气”的。因此，预计加息后将会对购房需求旺盛和房价过快上涨的局面起到抑制作用。

　　加息仍需“窗口指导”

　　另一方面，要看到，加息调整的对象是资金需求而不是资金供给。特别是，央行本轮调息中在保持存款利率不动的情况下提高了贷款利率，这无疑扩大了商业银行银行的利润空间。

　　因此，商业银行对此的反应也可能是不仅不收缩贷款、反而增加贷款，从近日股票市场银行股的一片上涨中见此端倪。如果发生这种情况，那岂不与央行的调控目标背道而弛？因此我们看到，央行在加息的同时又召集各家银行负责人进行“窗口指导”，要求他们把握贷款进度、控制贷款投放，银监会的主要负责人也参加了指导。

　　“窗口指导”确非行政手段，而且没有法律效力，但在许多国家的实践中都行之有效、屡试不爽。实际上，最根本的原因还在于利益驱动，毕竟中央银行的利益与商业银行的长期利益是一致的，商业银行深信中央银行会比自己更具远见卓识，所以乐于听从其指导，正如一位英国银行家所说的“我们与英格兰银行保持密切的联系，我们对它的总裁在任何时候对我们说的每一句话都洗耳恭听，他可能会给我们一点暗示，对此我们不能等闲视之”(《货币银行经济学》，托马斯.迈耶)。

　　就我国目前而言，商业银行如果不接受“窗口指导”，继续加大信贷投放，有可能加剧重复投资与产能过剩，导致不良贷款率反弹。因此，可以预计央行在加息辅之以“窗口指导”的共同作用下，有可能抑制贷款增长过快的局面，并使经济过热的现象有所改观。当然，也不排除政策效果不明显央行未来继续加大紧缩力度的可能性。

　　央行货币政策还需有远虑

　　从长远来看，随着经济金融的市场化程度越来越高，为了使金融

宏观调控更有效率，央行还应致力于货币政策体系改革与完善。以下几个方面较为重要：

　　第一，进一步完善货币政策最终目标体系。我国货币政策目标中的“币值稳定”指的是消费品价格(CPI)，而房地产等资产价格并不包含在内，因此对宏观经济判断时往往容易得出“高增长低通胀”的结论。事实上，货币供应偏多而并不表现为物价上涨，一个重要原因是房地产等资产价格高企而吸纳了大量资金。当然，将资产价格直接纳入货币政策目标也会出现诸多问题和障碍，但央行结合资产价格进一步完善货币政策目标是十分重要的。

　　第二，完善货币政策工具，扩大公开市场操作力度，推动利率市场化进程，使银行存贷款利率由现行政策工具逐渐转化为调控指标，这是宏观金融调控由直接走向间接的客观要求。虽然由于现实环境的约束，利率市场化尚难一蹴而就，但应未雨绸缪对市场化后央行基准利率的形成与确定等问题进行研究。

　　第三，打通货币市场和资本市场的联系，进一步疏通货币政策传导机制。并可考虑适时合并银行间债券市场和交易所债券市场，这将有利于扩大货币政策的作用面和影响力，从而提高货币政策的运作效率。

　　(本文由中央财经大学2004级硕士研究生陈佳协助完成)

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