陶冬：中国经济重新启动 新一轮宏观调控将渐近

  　提要：由于热钱效益开始发酵和二、三线城市建设加速，中国经济新一轮上升周期可能比预想的来得更早。但上海房地产市场这个炸弹还未拆除，中国经济未来还有很多变数

　　文 陶冬

　　离2004年5月实施全面宏观调控不过十四、五个月，中国经济开始出现复苏迹象。经济反弹的力度和持续能力尚有待观察，不过反弹本身已出乎许多人的意料。国家统计局企业调查总队日前公布的9月份采购经理指数，继8月之后进一步回升，而且升幅相当大(7、8、9三个月PMI指数分别为51.1、52.6、55.1)。中国的原材料进口在沉寂了大半年之后，开始明显加速，进口建筑机械需求也出现反弹。这些是经济复苏的前瞻性领先指标。

　　与此同时，8月的投资、信贷、货币发行增长均较前几个月有明显加速。今年夏季的月度统计受去年宏观调控的基数影响，同比增长数据未必可靠，不过反弹幅度远大过市场预期。中国经济似乎已从低谷走出，增长开始加速。

　　这次增长的动力并不十分明显，久居北京、上海的人甚至未必感受得到。从工业投资到房地产，从汽车需求到黄金周旅游，都看不到经济加速的明显征兆，所以怀疑统计局采购经理指数的大有人在。的确，这项指数今年3月刚刚推出，数据历史短、可信度尚未经过时间的检验。而且经济加速能否持续，还是一个很大的问号。不过笔者认为，基于两个理由，中国经济新一轮上升周期可能比预想的来得更早。

　　首先，热钱效益开始发酵。在经常、资本双顺差以及

人民币升值预期下，海外热钱疯狂涌入，而且愈演愈烈。在过去十二个月中外汇储备暴涨2280亿美元，相当于6.7%的M2发行量。以中国目前的债券市场规模，人民银行根本不可能通过公开市场无条件、无限期地吸纳海外热钱带来的冲击。在外汇市场的干预下，热钱越来越多地变成人民币基础货币。笔者认为，尽管货币的政策基调未变，热钱失控加上政府在银行信贷尺度松一松手，应该是近两个月M2增长反弹的主要原因。近来海外土地基金在办公楼、商场收购上十分活跃，交易多以美元计价。这部分并不计入人民币M2，但实际上也是中国经济活动、货币周转的一部分。基础货币增加，很可能是新一轮增长的初始动力，而政府对此仅有部分管制权。

　　其次，二、三线城市建设加速。部分大城市的房地产业遭遇寒潮，但是中国的城镇化建设仍在继续，基础建设十分迅猛。这是拉动投资上扬的主要动力。夏季以来，国家在信贷调控上的力度有所(有选择地)舒缓，“十一五”规划的重点又在拉近发达地区与不发达地区的差距，二、三线城市的投资规模呈扩大趋势，发展商们和国内游资不约而同地流向那里。

　　当然，经济运作中也存在着突出的风险，上海房地产市场这个炸弹还未拆除。黄金周期间上海的楼盘销售应该以失望形容。

房价降了，但售房量仅稍有上升，倒是多了不少新的供应量。发展商中有的出售俱乐部，有的发动员工内部集资，有的付不出银行贷款利息，现金流压力似乎越来越大。上海房地产出现进一步调整的风险日渐增大，只是时间、形式和幅度难以预料。在资讯发达、资金全国流动的今天，一旦上海房地产有大起落，必然影响全国经济。笔者认为上海房地产是中国经济今后12个月的最大隐患，这个隐患并未随增长重新启动而消失。

　　如果上述的经济提速、增长重拾升势得到进一步证实，去年夏天开始的经济回调应该是共和国历史上，历时最短的周期性下降。调整的起因仍是投资过热，调整手段仍是信贷收缩，对实物经济的冲击依然很大，不过在GDP增长上几乎没有显现出来。随着“十一五”规划中投资项目的展开，以及

北京奥运会建设的全面铺开，GDP增长从现在起应该开始拾阶而上，不过上升动力可能也会弱过以往的周期。

　　经济提速未必导致新一轮宏观调控。今天的中国经济所面临的通胀压力有限。投资总规模虽然仍偏大，一窝蜂式工业投资已被基本制止。个别城市房价偏高，但是全国范围内还算不上泡沫。因此，国家政策基调可能是以不变应万变。已放松的信贷政策不变，意味着投资重新加速，原材料需求转强。依然偏紧的房地产政策不变，意味着上海房地产还会伊人独憔悴。这就是2006年中国经济的走势。

　　(本文原载于财经时报，仅代表作者个人观点)

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