央行都是滤波器 关键时刻应起到防范危机作用

　　木乔

　　9月9日应邀参加在加拿大召开的中央银行行长圆桌会议时，中国央行行长周小川谈到，在人民币实行有管理的浮动汇率制度中，中央银行应该起到的作用。

　　按周小川的解释，央行的作用有二：主要是起到“滤波器(Filter)”作用，同时还应 起到防范危机的作用。第二种作用比较好理解，就是在出现诸如战争、灾害或金融危机等特殊情况时，央行采取各种可能的干预手段，以稳定汇率或减缓汇率波动幅度。

　　对中国公众而言，更有意思的，恐怕是周小川所讲的央行“滤波器”作用。即央行对外汇市场上的正常波动通常不必进行管理；而对外汇市场的异常波动则不能任其通过，而是需要进行“熨平”，采取的手法通常是，限制、压缩异常的过高波幅，或者通过采取一些应急措施，滤掉频率过高的波动成分。

　　表面看起来，这似乎是在讲央行管理汇率的一些常理，但我宁愿相信其中另有深意。自7月21日人民币兑美元升值2%以来，近期实际上在持续坚挺，人民币兑美元汇率正不断逼近8：1大关。央行有关统计也表明，近两个月外资热钱加速流入中国境内的势头未减，一些海外炒家甚至扬言，要在半年左右时间里，将人民币兑美元汇率炒高至7.5：1。

　　因此，周小川借参加国际会议的时机，公开宣传中国央行作为外汇市场“滤波器”的主要作用，实际上多少有几分警告的意味。那些企图猛炒

人民币汇率的别有用心者，应当不难听出弦外之音；即使是短期内对人民币大幅升值抱盲目乐观的公众，也不难从中窥见央行将继续确保人民币汇率在合适、均衡水平上基本稳定的坚定决心。

　　细心一点的人还会注意到，周小川在解释央行的滤波器作用时，特别补充说：随着经济适应程度的提高，滤波器的作用是可以减弱的、是“自适应的(Adaptive)”。简单地理解，就是央行作为外汇市场的滤波器，起的是阶段性作用，它不像防范危机的作用是永远需要的。当然，前提是中国经济可以承受并自行消化较大幅度的汇率波动。这样的表态看起来也没什么问题，不过其中同样暗藏玄机。中国经济总量的确进步很快，但与美、欧、日相比还是有很大差距；具体的经济和产业结构，就更经不起细推敲，也经不起大折腾，这一点无论中国人还是外国人都看得很清楚，因此中国央行在较长时间里都需要充当“滤波器”。反过来看，即便是经济总量远大于中国、市场发达程度也远高于我们的美、欧、日，是不是就可以很好地承受并自行消化较大幅度的本币兑外币汇率波动呢？

　　答案当然是否定的。看看美元吧，美联储自己就承认，持续走低的美元汇率水平，并非市场自动调节的结果，而是美国货币当局和政府联手干预所致，包括不断给人民币汇改施压，也是为了确保美元汇率继续保持较低水平，真要放开手脚，美元汇率恐怕早就上去了。

　　从这个角度上看，所谓央行的“滤波器”作用减弱或变成“自适应的”情况，恐怕只是在理论上成立，而在实践中很难真正出现。毕竟，在经济全球化趋势加速的大背景下，任何单个经济体的适应程度，都是相对的；因此各国央行作为“滤波器”的作用，就始终需要。

　　进一步细究，其中一个关键的问题则是，什么样的波动算正常，什么样的波动属异常？既然汇率水平是数字，那么，正常或异常的波动，是否也可以用确切的数字标识？

　　周小川对此没有给出明确答案，但这并不代表中国央行没有。而中国央行自行掌握的参考数值和判断依据，又多半基于其他国家央行的成熟经验，当然还必须结合中国经济本身的特点，进行综合计算和判断才能得出结论。这就为外汇市场留下了悬念，引人猜测。

　　不妨做一个可供参考的计算，如果在未来半年左右，人民币兑美元汇率真升至7.5：1,那就意味着自7月21日起的8个月时间里，

人民币升值超过8%，结合同期中国GDP增幅和外贸与外资增长情况，这算不算异常波动呢？

　　外汇市场上还没有发昏的聪明脑袋们，果真要逼得央行试试“滤波器”作用吗？(作者E-mail：[e-mail]）

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