出品：大眼楼管

　　作者：青柠

　　房地产金融政策持续收紧，信贷规模将受严控。近日有市场消息表示，以2020年8月10日为界限，在8月10日前获受理的地产公司债，发行额度不能超过到期债券的本金规模；而在8月10日后受理的，发行额度不能超过到期债券本息规模的85%。

　　据悉，上交所已经就此发布了相关的文件指引。根据近几个月房企发布的公司债可以看出，除了碧桂园、万科等纳入三道红线监测的试点房企可以足额融资外，其他大部分公司最终的发行额较此前的计划额度均有所下降，降为到期债务本息规模的85%左右。

　　时代中国公司债发行额下调 为负债本息额的85%

　　1月11日，广州市时代控股集团有限公司（简称时代控股）2021年公开发行公司债券（面向专业投资者）在上交所注册生效，时代控股为港股上市公司时代中国的全资附属公司。该债券发行总规模不超过54.1亿元，分期发行，期限不超过10年。据悉，本次债券募集资金拟用于偿还18时代14、20时代10等五笔债券的本息债务，到期时间在2023年-2025年，剩余期限不算短。

　　而在此前披露的申报稿中，时代控股的计划发行总额为不超过57.9亿元，拟偿还的债券本息合计66.39亿元。最终的发行结果显示，其拟偿还的债券本息额下调为63.64亿元，54.1亿元的发行额约是本息额85.01%。

　　踩中一条红线 有息负债规模半年增超10%

　　2020年8月，地产融资监管全面升级，约谈12家重点房企，进行试点监测，随后“三道红线”政策出台，通过划档给企业的有息负债增速设限。

　　根据2020年中期数据来看公司的债务情况，截至今年6月30日，时代中国的计息银行贷款及其他借款合计约599.43亿元，其中，短期借款为253.67亿元，占比42.32%，并不算低，但货币现金（含受限现金）有345.33亿元，足以覆盖短债。从三道红线的情况来看，公司的现金短债比约1.36倍，净负债率为74.58%，剔除预收款后的资产负债率为77.63%，只有最后一个指标踩线。根据三线四档的监管要求，时代中国为黄色档，有息债务规模年增速为10%。

　　而时代中国2019年6月末的有息负债合计分别为501.21亿元，2020年较之同比增长了19.60%，远高于10%的年增速上限。而截至2020年6月末的半年时间，时代中国的有息负债较2019年末便已增长了10.77%，显然，一年10%的有息负债增速难以满足其近年的发展需求，受此影响，公司的业务发展或将被迫放缓。

　　Wind资料显示，2020年下半年以来，截至2月底，时代中国共发行了四笔海外债，合计规模12.5亿美元，折合人民币约80.86亿元。

　　大量城市更新项目待转换 资金需求较大

　　中报数据显示，时代中国目前的土地储备面积合计约2179.54万平方米，主要集中在广东，成都、武汉、杭州等高能级二线城市也有布局，但土储占比均仅在1%左右，体量不大。若按照2019年全年534.7万平方米的去化水平，目前的土储约可满足3年左右需求，储备并不算多。

　　同时，时代中国作为重仓珠三角的玩家，随着湾内竞争激烈的加剧，为补充土储，公司已经把城市更新作为重点业务发展。截至2020年6月30日，时代中国城市更新项目数超150个，潜在总建筑面积约5200万平方米，较2019年底末的120个增加了30个，规模较大，但目前公司的旧改项目还未贡献收入。公司这两年的城市更新项目转化水平，约为每年10个左右。众所周知，城市更新项目虽然土地性价比高，但占用资金大，开发周期长。对于融资收紧环境下，资金更倾向于快进快出的打法来说，城市更新项目会更难做，公司需要大量的现金流来支撑项目转换。

　　而近几年公司的现金流水平却表现较差。2011年以来，公司的投资活动均为净流出状态，而经营活动现金流在2013年-2018年也持续净流出，2019年小幅净流入7.89亿元，公司近几年的现金流几乎全靠融资活动在支撑。在融资大幅受限的情况下，公司的现金流不太乐观。