出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：浪头饮食/ 郝显

　　10月8日，光明乳业发布公告，宣布完成对新西兰子公司新莱特的定增，通过定增新莱特融资1.85亿新西兰元，加上今年6月份光明乳业向新莱特提供的1.3亿新西兰元贷款，今年合计输血3.15亿新西兰元，约合13.58亿元人民币。

　　目前新莱特已经陷入债务危机，依靠光明乳业的持续输血才得以避免发生债务违约。而从业绩来看，新莱特面临持续亏损，随着国内人口出生率下降，婴幼儿奶粉市场面临下滑风险，新莱特未来增长前景堪忧。在这种情况下，持续输血究竟是否明智？

　　事实上，光明乳业自身也面临不小的压力。近几年公司一直在扩张，导致固定资产大幅增长，减值压力已经不容忽视，另一方面负债也增至高位，目前账面货币资金刚够覆盖短期有息负债。

　　光明乳业持续输血海外子公司 引发投资者质疑

　　10月8日，光明乳业发布公告，宣布子公司新莱特定向增发已经完成，新莱特以0.6新西兰元每股的价格向光明乳业控股有限公司（以下简称“光明乳业控股”）增发3.08亿股，融资约1.85亿新西兰元。同时以0.43 新西兰元每股的价格向第二大股东The a2 Milk Company Limited 或其任何全资子公司（以下简称“a2”）发行7628.31万股，融资0.33亿新西兰元。

　　定增完成后，光明乳业控股对新莱特持股比例将由39.01%上升至65.25%。光明乳业称，本次定增主要目的是缓解新莱特的债务危机，防止新莱特出现债务违约。同时实现对新莱特的绝对控股，增加公司的控制力和重大事项决策的话语权。

　　但是，这次“输血”也饱受市场诟病。首先，定增价格远高于股价，也高于二股东的定增价。在光明乳业披露定增消息前，新莱特股价已经跌至0.3新西兰元左右，定增价相比股价溢价100%，也比二股东a2的出价高出近40%。

　　其次，持续“输血”新莱特究竟是否明智？在今年6月份，光明乳业刚刚新莱特提供了1.3 亿新西兰元贷款，加上本次认购定增，今年合计已经“输血”3.15亿新西兰元。

　　目前的新莱特已经深陷债务危机，截至2024年5月31日，新莱特总资产75.2亿元，总负债43.34亿元，资产负债率为57.63%。今年6月份光明乳业披露，新莱特目前银团贷款额度 5亿新西兰元，其中1.3亿新西兰元贷款将于2024年7月15日到期。为了避免债务违约，光明乳业向其提供了贷款。

　　新莱特的危机源于大规模扩张，前几年公司大量借债用于扩张和多元化经营。但是从2021年起，受新冠疫情以及原奶价格上涨、海运成本上调等因素影响，新莱特营收增速放缓，同时陷入大幅亏损。

　　根据光明乳业披露的数据，2021年新莱特亏损0.4亿元，2022年短暂盈利0.28亿元之后，2023年大亏2.96亿元，今年上半年继续亏损1.4亿元。

　　造成2023年以来亏损扩大的原因除了原材料等成本上涨、融资成本上升、前期投资项目集中转固，以及资产减值之外，还有和二股东a2的纠纷。2023年9月，a2公司宣布取消新莱特对其在中国、新西兰、澳大利亚销售的1段至3段婴幼儿配方奶粉的独家生产和供应权。a2公司既是新莱特的二股东，也是其大客户，二者的纠纷对新莱特产生了重要影响。今年9月15日，在光明乳业宣布参与定增后，a2与新莱特达成和解。

　　值得注意的是，2021年以来，新莱特已经进入低速增长阶段，前期的多元化扩张并不顺利，随着国内人口出生率下降，婴幼儿奶粉市场面临下滑风险，新莱特前景堪忧。

　　而光明乳业本身也不“富裕”。截至今年上半年，光明乳业短期有息负债达到26.4亿元，长期借款4.94亿元，合计31.34亿元。2023年产生的财务费用达到2.35亿元，今年上半年财务费用更是增长17%达到1.27亿元。

　　目前账面货币资金26.85亿元，与短期有息负债持平。今年两次“输血”新莱特的金额合计达到13.58亿元人民币，对于光明乳业本身来说，也面临不小压力。其中定增资金为光明乳业自有资金，而1.3亿新西兰元（约5.61 亿人民币）借款来源为光明乳业子公司向建行的借款。

　　在自身负债金额较大的情况下，借款输血新莱特，到底能否带来预期收益呢？

　　光明乳业面临压力：扩张后负债高企 业绩持续下滑

　　从2021年起，光明乳业营业收入就在持续下滑，并且降幅逐年扩大。今年上半年营业收入一举下滑10.08%，归母净利润则下滑了17.03%。

　　光明乳业核心收入来源液态奶收入从2021年的171.01亿元降至2023年的156.48亿元，下降了8.5%，今年上半年液态奶收入加速下滑9.67%。

　　光明乳业的业绩下滑与整个乳制品行业大环境有关。由于前几年乳企大幅扩张，导致鲜奶产量大幅增长，原奶供过于求，从2021年中旬以来，原奶价格就进入下行周期。另一方面，由于消费低迷，需求端出现萎缩。根据国家统计局数据，2023年全国牛奶产量4197万吨，同比增长6.7%。而2023年我国乳制品市场规模为5738.6亿元，同比减少了1.1%。这使得上游牧场出现亏损，下游乳企也面临激烈竞争。

　　从销量来看，2023年光明乳业鲜奶销量相比2021年减少了13.27%，酸奶销量减少了30.41%。从经销商来看，2023年光明乳业经销商数量短暂恢复增长后，今年上半年又开始减少。

　　在业绩下行压力下，光明乳业的现金流也开始变差。2022年以来，经营活动现金流净额下滑明显，尤其今年上半年，仅流入2.29亿元，同比减少了63%。与此同时，应收账款则逆势增长，截至今年上半年达到22.14亿元，占到总资产的近10%。这可能意味着，公司放宽了打款政策。存货也同样在逆势增长，2023年达到35.67亿元，今年上半年仍接近30亿元，占到总资产的13%。随着销售的持续下滑，减值风险不容忽视。

　　值得一提的是，光明乳业近几年也在扩张，2021年非公开发行募集的19.3亿元几乎都投入了奶源建设，固定资产从2021年的80.67亿元增长至2023年的91.62亿元。

　　大幅扩张除了带动固定资产膨胀，还带来了高额的有息负债。在业绩持续下滑的情况下，不管是固定资产折旧，还是高额负债，都给光明乳业带来不小的压力。