出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：王永

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　　今年上半年，五粮液实现营业收入367.52亿元，同比增长19.45%；实现净利润132亿元，同比增长21.6%。

　　和2019年同期相比，上半年营收增长率为35.36%，在上市白酒公司中排第五，是高端白酒公司中增速最高的。

　　2020年新冠疫情后，作为可选消费品的高端白酒几乎未受影响。在高净值人群扩容的大背景下，未来几年高端白酒市场规模还将继续增长。贵州茅台、五粮液、泸州老窖这三家拿到高端白酒入场券的公司将是最大受益者。

　　千亿高端白酒市场 茅五泸合计占据94%市场份额

　　按照市场主流分法，售价在600元/500ML以上的产品为高端白酒，300元-600元之间为次高端产品，100元-300元之间为中端产品，100元以下为低端产品。

　　过去几年，白酒行业整体销量停滞，高端白酒则是仍在快速增长的细分品类，且在利润中的占比越来越高。根据前瞻产业研究院数据测算，2020年，高端白酒销量为7.5万吨，占比仅为1%；实现收入1486亿元，占比高达25%。三大高端白酒企业营收占行业比重则达到30%。

　　高端白酒市场参与者众多，包括飞天茅台（非标茅台）、普五、国窖1573、青花郎、内参、青花30、洋河M9等。但是从体量以及市占率来看，真正拿到门票的高端酒企只有三家——贵州茅台、五粮液、泸州老窖。

　　截至2020年，茅台、五粮液、泸州老窖高端白酒收入市占率分别为57%、30%、7%，合起来占据高端白酒94%的市场份额。

　　从中长期来看，影响高端白酒销量的是收入提升和高净值人群的增加。根据招商银行和贝恩联合发布的《2021中国私人财富报告》，2020年中国可投资资产在1000 万以上的高净值人群数量达262 万人，2015-2020年复合增速为 15.78%。根据汇丰控股预测，2025 年狭义中产人数或将从2020年的3.4亿增至5亿左右。

　　根据国联证券的测算，预计2025年高端白酒市场体量将达到3098亿，2020年到2025 年 CAGR为15.83%。

　　在高端酒市场持续扩容中，最大的受益者仍是茅五泸。

　　销量增长吨价上升 五粮液毛利率仍在提升

　　普五是五粮液的高端大单品，是公司主要收入来源。2020年第八代五粮液销量占五粮液总销量的3/4，收入占比超过70%。

　　在高端产品中，大单品普五更多以消费属性为主。2020年9月五粮液发布了经典五粮液，采用传统陶坛储存10年以上的基酒，零售价定为2899元/瓶。经典五粮液对标茅台， 主要目的是拔高品牌，增强收藏属性。

　　五粮液的产品矩阵以八代五粮液为分界线，八代以上除了经典五粮液，还有超高端的501五粮液，主打稀缺性。与八代平级的为1618 ，批价略低于八代五粮液。再往下为次高端价格带的低度五粮液及小五粮。再往下则是系列酒。

　　目前普五稳定增长，近几年批价一直保持稳定上行。上半年部分区域批价站上了千元，8月以后随着投放的增加稍有回落，目前全国批价稳定在990元左右。

　　经典五粮液还处在产品导入期，在2000元价格带还处在空白的背景下，五粮液相比其他酒企具有品牌优势。

　　近几年五粮液保持着平稳增长，去年全年五粮液产品营收增长14%，今年上半年增长17%。上半年销量增长7.22%，吨价则增长9.37%，处在量价齐升的状态。

　　系列酒则是五粮液重要增长动力，2020年全年五粮液系列酒营收达到了83.73亿元，占营收的15%。今年上半年系列酒营收增长38.57%达到69.63亿元，全年估计会超过百亿。系列酒的大幅增长主要原因是五粮液对五粮春等品牌进行升级，期内销量和售价同步大增。

　　在产品结构优化的拉动下，五粮液的毛利率和净利率还在持续提升，上半年毛利率达到74.96%，同比提升0.58个百分点；净利率为37.67%，同比提升了0.71个百分点。

　　未来业绩增长动力：高端产能扩张 

　　从长期来看，高端酒企的业绩表现主要由产能决定。目前高端白酒市场还在持续扩容，加上市场本身对茅台存在需求缺口，最有希望承接外溢需求的就是拥有品牌实力和高端产能的五粮液。

　　近年来，五粮液一直在积极扩产能。

　　2017年，五粮液启动了“10 万吨酿酒生产技改项目一期工程”及“30 万吨陶坛陈酿酒库一期工程项目”，该项目完工期限为2020年底。投产后可以达到30 万吨产能，按照15%的优质酒出酒率计算，高端酒产能约在4.5万吨左右。

　　2018年五粮液定增募资18.53亿元。2020年4月，公司发布公告，对募集资金的用途进行更改。新增了“成品酒包装及智能仓储配送一体化”及“勾储酒库技改工程”两个扩产能项目。其中前一个项目建成后将新增存储能力，后一个项目则可以提高基酒品质。

　　2020年7月，五粮液董事会审议通过了《关于启动公司12万吨生态酿酒项目（一期）的议案》，总投资估算为12.68亿元。按照15%的优质酒出酒率计算，12万吨基酒中高端酒产能约为1.8万吨。

　　2020年全年，五粮液总产量15.66万吨，高端酒产量约为2.6万吨，销量2.8万吨。如果扩产项目全部达产，预计将增加6万吨高端产能。