盛极而衰 基金经理担忧石化行业增长周期见顶

　　

(图 证券市场周刊)

　　和讯网-《证券市场周刊》特供

　　□本刊记者 李恒春/文

　　“随着担忧石化行业景气周期的可能结束以及进入持续加息通道的预期，石化行业的投机时代已经结束。我们对所持有的石化个股做了调整，一些品种已经被清仓，只是持有 少数的具有增长潜力的石化股

　　在上市公司2004年前三季度盈利增长最快的行业排名中，石化行业以117.23%的同比增长排名居前。而从国家统计局传出的消息显示，三季度主要化工产品价格大幅上涨，再次创新高，在前三季度新增利润前五大行业中，石油加工、化工就占了两席。

　　在国际原油价格持续高涨的大背景下，石化行业似乎并未受到比较严重的打击，石化行业周期向上的趋势仍在继续。甚至在央行加息已然明朗的情形下，中石化(600028)等主要石化股竟出现止跌企稳迹象，并没有随市场大幅下跌。然而，大型投资机构对石化行业景气周期能否持续的忧虑却在进一步加大，对处于产业链上不同位置上市公司的业绩预期也在进一步分化。

　　加息影响有限

　　上周，央行9年来首度加息，市场随之出现大幅波动，房地产、汽车、钢铁等资本密集型行业首当其冲，跌幅较大，石化行业中的一些个股也随之出现下跌。

　　“加息会提高上市公司的资金成本，将会影响到上市公司的盈利空间，特别是对资本密集型行业的上市公司影响更大。加息也会对石化行业的财务费用产生一定影响，但这次加息幅度并不大，最终增加的财务费用对利润影响不会太大。”

　　“加息对石化行业不会产生直接冲击，加息主要对房地产等宏观调控对象行业影响较为直接，虽然石化产品也应用于房地产建材等领域，但影响也是间接的，加息效应即使传导过来也应该已经比较微弱了。”一位基金经理表示。

　　新疆证券分析师商金和认为，加息对石化行业的影响应该是偏中性的，加息对石化行业带来的短期债务成本是刚性的，是现实的压力，而长期债务成本压力则可以通过旺盛的需求逐步消化。

　　商金和表示，石化行业整体资产负债率为47%，在主要行业中处于中下水平，但前三季度每家石化上市公司平均支出财务费用4366万元，位于所有行业的第三位，仅次于电力、钢铁行业，因此，一些资产负债率较高的个股在加息公布之后出现比较明显的下跌。客观上看，由于已经临近年底，加息对相关上市公司2004年的业绩影响非常有限，影响效应将在2005年释放，预计上市公司盈利增速将在2005年放缓。

　　商金和同时认为，加息主要是为了抑制投资而不是消费，消费对利率敏感度不高。石化行业目前需求依然旺盛，相对于加息，国际油价的影响更大。石化行业的表现与市场相当，应与该行业处于景气周期有关，充足的现金流量足以应对固定资产投资，因此，评价其受加息影响时还应结合具体上市公司的有息负债比率、投资需求和现金流量进行评价。

　　高油价导致产业链分化

　　国际原油价格在2003年9月份见阶段性低点后，在全球经济复苏加快的背景下，对原油的需求增加导致原油价格持续上扬。进入2004年10月，国际原油价格加速上扬，一度收于55美元/桶之上，原油期货在今年的涨幅超过60%。触及高点后，近期国际油价出现小幅下跌，11月1日，纽约商业期货交易所12月原油期货价格报收每桶52.30美元，伦敦布伦特原油12月期货收盘每桶47.06美元。

　　“由于我国的定价机制原因，油价高涨直接对下游行业产生了不同的影响，导致了石油化工产业链上不同位置行业的分化。”

　　炼油行业处于石油化工产业链的上游，虽然我国已建立了国内成品油与国际油价的联动机制，但由于国家发改委控制了原油和燃料油(资讯 论坛)的价格，而且定价机制滞后于国际原油市场，导致国内成品油价格远低于进口价格，炼油企业利润受到较大影响。国家统计局统计数据显示，前三季度，石油加工业实现利润178.4亿元，同比增长235%，但增幅比上半年回落了140个百分点，同时，三季度利润比二季度下滑了34.3%。

　　从三季度业绩报告看，上海石化(资讯 行情 论坛)虽然发布了全年业绩预增的公告，但由于原油价格在八九月间的大幅上涨，公司三季度炼油业务毛利率已经为负，四季度也存在很大的不确定性。

　　石化行业位于石油化工产业链的中下游，产品价格由市场定价，盈利的关键在于能否将高油价的成本转嫁给下游行业或消费者。国家统计局公布的数据显示，前三季度化工行业实现利润575.21亿元，同比增长87.66%，与上半年的88.59%和一季度的89.99%非常接近，其中三季度利润为221亿元。增长稳定性不仅高于往年，且高于其他相关行业。

　　“当政府控制油价的同时，却不能控制石化产品的价格，因此，石化上市公司比如上海石化、ST吉化(资讯 行情 论坛)等就能享受到双重优势，即比较便宜的原材料成本和相对高昂的石化产品价格，从而获得较快的业绩增长。”一位分析师表示。

　　而化纤、橡胶、塑料等行业则处于整个产业链的最下游，受到原油和相关原料价格上涨的影响，利润回落迹象较为明显。化纤行业前三季度实现利润47.66亿元，同比增长29.09%，增幅比上半年回落23.01个百分点。

　　对于未来国际原油价格究竟能到多高的位置，分析师的意见并不统一，但大多数分析师对未来数月的油价走势看法较为接近。较为一致的判断是，随着北半球冬季的到来，未来几个月原油价格和大宗化工产品价格将继续保持高位。

　　国务院发展研究中心也认为，随着一些政治问题的明朗，四季度国际油价可能会稍稍回落，但考虑到北半球寒冷季节来临带来的石油需求增加，加上美元贬值，大量国际游资进入石油市场哄抬油价，预计四季度油价会在45美元/桶以上。

　　普遍认为，国际原油价格上涨对石化行业是把双刃剑，一方面推动了化工产品的价格上涨，提高了相关上市公司的盈利能力。另一方面，化工产品上涨的同时又对石化行业下游行业需求及利润产生了严重挤压，反而又威胁到石化行业的持续增长。

　　周期见顶之忧

　　国家统计局高级统计师江源认为，三季度化工行业利润甚至比二季度还要高27亿元，主要是由于国内及全球化学品需求十分强劲，推动化工产品价格节节攀升，弥补了原油价格上涨导致成本增长的负面影响。重点跟踪的153种石油和化工产品中，价格较去年同期上升的产品数在三季度各月均在73%以上，主要是有机化学原料、合成材料价格涨幅在20%，成为涨幅最大的化工品种。

　　但一些大型投资机构却对石化产品的价格上升表示了担忧，而一些主要石化产品在创新高之后的回调更是加重了这种担忧。

　　国泰君安分析师侯继雄表示，三季度石化产品价格再创新高，尤其是石化中间体产品价格涨幅巨大。他认为，在可以确认石化行业周期进一步向上的同时，对石化行业周期见顶的担忧也更上一层楼。

　　侯继雄认为，原油价格超预期的快速上涨，直接给全球经济蒙上一层阴影，全球经济超预期增长阶段基本告一段落，全球宏观经济将进入平稳增长阶段，世界主要经济体的数据已开始呈现下滑，各国开始动用加息手段维持经济的平稳增长，因此，石化业超预期的需求增长基本结束。

　　西南证券张鹏认为，由于全球经济复苏比此前想象的来得快，因此，大家预期在2005年-2006年来临的化工周期很可能在今年已提前到来。从国际市场看，核心石化产品乙烯与石脑油价差在今年8月份创下近6年新高之后，9月份出现约8%的回调，与原油的强劲走势截然相反，令人对石化产品盈利能力在2005年-2006能否更上一层楼心存疑虑。

　　“石化行业下游领域生存状况的日益恶劣也是威胁石化行业持续增长的不利因素”，侯继雄认为，在化工、化纤、建材等石化下游领域，已经受到了石化产品大幅涨价的严重挤压，利润收缩甚至亏损。产业链价值分布的过度扭曲必然会使得石化产品的需求面临转变，从而又威胁到石化业的持续增长前景。

　　侯继雄认为，就投资理念而言，从2002年下半年开始的基于石化行业周期复苏的投资理念已经到位，市场对行业周期向上已经有充分的认知，石化公司虽然仍会有业绩增长的惊喜，但其刺激作用日渐式微。

　　目前，虽仍不能就此断定石化周期已见顶，但价格上涨带动的投资冲动已经接近消失，价格上涨带来的担忧甚至高过业绩增长带来的刺激，基于行业周期向上概念进行投资的冲动已经消失。

　　“随着担忧石化行业景气周期的可能结束以及进入持续加息通道的预期，石化行业的投机时代已经结束。我们对所持有的石化个股做了调整，一些品种已经被我们清仓，只是持有少数的具有增长潜力的石化股。”一位基金经理表示。

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