海富通基金：升息有利软着陆

　　策略分析师 牟永宁

　　10月28日晚，中国人民银行宣布上调人民币基准利率，本次利率调整有以下几个主要特点：

　　一是一年期存款和贷款利率均上调0.27个百分点，一年期贷款利率由现行的5.31%上 调到5.58%，一年期存款利率由现行的1.98%上调到2.25%；二是中长期利率上调幅度大于短期；三是中长期存款利率上调幅度大于中长期贷款利率上调幅度；四是加快利率市场化改革，金融机构(不含城乡信用社)的贷款利率原则上不再设定上限，贷款利率下浮幅度不变，贷款利率下限仍为基准利率的0.9倍，同时，允许存款利率下浮。上述政策自2004年10月29日起实施。

　　对于上述政策调整，海富通的看法是：

　　1、本次利率上调是中央宏观调控政策由行政手段为主转向以市场手段为主的重要信号。

　　海富通自去年宏观调控以来，一直坚持认为宏观调控将是一个长期的过程，同时市场手段的运用非常必要，而且还多次在报告中明确强调了升息对中国经济的必要性，以及升息和升汇的先后次序问题。

　　事实上，海富通的投资组合中早已充分考虑了升息预期，我们不仅把债券久期控制在很短的范围之内，有效避免了利率上升风险，而且我们的股票组合更是有效地控制了对房地产类、高负债类以及其他对固定资产投资下降和利率上升敏感的行业和股票投资比重。

　　2、未来仍然存在继续升息的空间。

　　此次升息结束了自93年以来的降息周期(贷款利率为95年以来)，由于目前通货膨胀依然保持高位，预计明年消费价格涨幅仍将超过3%，银行存款基准利率仍然处于负利率水平，而且企业固定资产投资增幅仍然高达25-30%，因此尚存在连续升息的可能。

　　我们的看法是，未来12个月内仍然存在50-100个基点的利率上升空间，但3-6个月内再次升息的可能性较小。同时，在时机选择方面还要考虑美联储的升息进程。

　　利率政策的启动将更有利于国民经济实现“软着陆”的目标，进一步巩固今年上半年以来的行政紧缩成果。海富通将继续保持我们对宏观经济和股票市场预期不变。

　　3、利率结构变化反应央行对储蓄分流的担忧。

　　一年以下存款利率未作调整，而三年期和五年期存款利率上调幅度分别高达0.72和0.81个百分点，而五年以上贷款利率仅上调0.36个百分点。这说明央行对当前储蓄增速下降比较担忧，希望通过提高长期利率来吸引长期资金。同时，最有意思的是短期存款利率未作调整，其中原因很可能为了减少国际游资的冲击。

　　4、升息对股票市场影响有限。

　　虽然在时机选择方面有点出乎意料，由于市场长期以来对小幅升息已有预期，升息所导致的股票估值水平下降的风险在前期下跌过程中提前释放，海富通在长期看好中国经济增长前景和股票市场发展的同时，相信此次升息对市场估值水平的直接冲击已经不大。

　　当然，升息短期内可能加剧市场资金供给的相对紧张局面。同时，此次升息在时机选择上出乎市场预期，对投资者的心理冲击比较大，市场短期内仍然存在过度反应可能。

　　如果从利息成本负担角度出发，本次升息所带来的利息支出上升对上市公司的业绩影响较小。但是，由于整个宏观调控尚未结束，企业盈利预期下调风险尚未完全释放，我们认为市场对于消费品、港口、机场、航空(主要是外债而非内债)以及部分服务行业等现金流量充沛、产品和服务需求相对稳定的股票的关注度将会继续上升，而考虑未来继续升息的可能性以及升息幅度的不确定性，固定资产投资敏感类股票和高负债类股票，例如房地产、钢铁、有色、汽车、化工等，都可能受到需求下降和财务成本上升的双重负面影响。对于银行股而言，我们则需要辩证看待，综合本次利率调整的特点，银行利差可能会有所扩大，但是资产质量变化究竟如何，则要看各银行的执行能力。(海富通基金管理有限公司供稿)