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本轮经济周期性波动已越过峰顶
9月份，10个月度预警指标中，工业企业销售收入、进出口总额、固定资产投资等3个指标在红灯区，工业增加值、发电量、财政收入增长率、消费物价4个指标在黄灯区，社会消费品零售总额增长率在绿灯区，贷款总额和M1两个指标已经进入浅蓝灯区。综合计算，9月份综合警情指数为71，与上月相比下降幅度较大，综合警情指数已经下降到黄灯区下沿。
反映经济趋势变动拐点的一致扩散指数已穿过50%线，表明本轮经济周期性波动已越过峰顶。反映经济警情变动区间的综合警情指数已回落到黄灯区下部，表明我国经济开始由局部过热向正常区间过渡。
经济景气分析的结果证明，中央采取的宏观调控措施在较短时间内扭转了经济运行偏离正常轨道的趋势，同时又没有出现经济过快下滑的局面。由此可见，本轮宏观经济调控政策切中要害，适时适度，成效明显。
一、一致合成指数继续下降，先行合成指数出现止跌迹象
1、反映经济总体变动趋势的一致合成指数稳步下降，表明我国经济已按宏观调控目标预期轨道运行。自2002年5月我国新一轮经济周期启动以来，一致合成指数曾连续23个月持续上升，至2004年3月达到本轮扩张期的顶峰(见图1)。在宏观调控政策作用下，4--9月一致合成指数已连续6个月逐月下降，说明调控措施已取得显著成效。
2、反映经济趋势变动拐点的一致扩散指数已穿过50%线，表明本轮经济周期性波动已渡过峰顶。一致扩散指数已于2004年4月从上向下穿过50%线，也印证了经济运行在3月份已发生转折(一般前一个月为拐点)，本轮经济扩张期确已越过顶点(见图2)。近几个月一致扩散指数持续处于下降状态，表明一致合成指数将继续下滑。
3、反映经济警情变动区间的综合警情指数已回落到黄灯区下部，表明我国经济开始由局部过热向正常区间过渡。综合警情指数在2004年4月份进入红灯区后，5月份回到黄灯区，7月份主要受居民消费价格涨幅提高的影响，与6月份相比稍有反弹，8月份重新下行。综合警情指数的下降与一致合成指数、一致扩散指数变动的趋势完全一致(见图3、4)。
4、超前反映经济景气走势的先行合成指数继续下行，表明我国经济今后一段时期将保持回落态势。由图1可见，先行合成指数于2003年10月达到顶峰，11月开始回落，超前一致合成指数6个月，据此推算，今年四季度至明年一季度经济景气状况将继续保持回落态势。
但是，由于受出口增长的拉动，近几个月生铁、钢产量和沿海港口货物吞吐量同比增速连续走高，导致先行扩散指数回升，并且已经接近50%线，说明先行合成指数已经接近或到达短期谷底，存在出现反弹的可能。
经济景气分析的结果充分证明，中央采取的宏观调控措施在较短时间内扭转了经济运行偏离正常轨道的趋势，同时也没有出现经济过快下滑的局面。由此可见，本轮宏观经济调控政策切中要害，适时适度，成效显著。
二、主要经济指标变动趋势
1、固定资产投资增幅高位逐步回落。截至9月份，经季节调整后的固定资产投资累计增长率已经连续7个月回落。1-9月份累计增速为30.4%，相当于去年5、6月份的水平。1-9月全社会固定资产投资增长27.7%，增幅比上半年回落0.9个百分点。其中，城镇投资增长29.9%，回落1.1个百分点，房地产投资增长28.3%，回落0.4个百分点。新开工项目计划总投资增长25.4%，回落5.4个百分点。钢铁等部分过热行业投资增幅明显回落。
2、社会消费品零售总额继续保持较快增长。9月份社会消费品零售总额4718亿元，同比增长14%。分地域看，9月份城市消费品零售额9月份3096亿元，增长14.6%；县及县以下零售额1622亿元，增长12.8%。城市增速较快的格局依然没有改变，但农村社会消费品零售额增速有所加快。1-9月份累计38439亿元，比上年同期增长13%。经过季节调整之后，9月份当月社会消费品零售总额增幅仍然处于绿灯区。
3、一般贸易进口增速明显下降，1-9月出现小幅贸易顺差。截至9月份，经季节调整的进出口总额继续保持高速增长，仍然位于红灯区。从2002年9月份开始，经季节调整的累计月度进出口总额增长率已经连续24个月超过30%。从实际月度统计数据看，9月份我国对外贸易继续保持快速增长，当月进出口总值1066亿美元，同比增长27.6%。其中，出口558亿美元，比上年同期增长33.1%，增幅比上月回落4.4个百分点；进口508亿美元，同比增长22.1%，增幅比上月回落13.5个百分点，是今年2月份以来进口增幅最小的月份。受进口增速快速下降的影响，9月份当月实现贸易顺差近50亿美元，从而扭转了前8个月累计出现的小幅贸易逆差。
4、工业生产增速继续反弹。9月份全国工业生产完成增加值4812亿元，增长16.1%。1-9月份，全部国有工业企业及年产品销售收入在500万元以上的非国有工业企业累计完成增加值38775亿元，同比增长17%，比上年同期高0.5个百分点。但是，经过前期的阶段性峰值之后，本月增速与峰值相比明显下降，因此，经季节调整的工业增加值增速已经进入黄灯区的上沿(见图5)。
5、工业企业产品销售收入继续较快增长，仍处于红灯区。1-9月，规模以上工业实现产品销售收入132266亿元，比上年同期增长32.8%。其中，国有及国有控股企业50912亿元，增长26.5%。经季节调整后，工业企业产品销售收入仍在红灯区。1-9月份全国工业实现利润8088亿元同比增长39.8%。分类别看，在39个工业大类中，石油和天然气开采业实现利润1269亿元，同比增长30.2%；钢铁行业699亿元，同比增长61.1%；有色金属行业197亿元，增长72.7%；建材行业272亿元，增长76.3%。新增利润前五大行业分别是石油开采、化工、钢铁、电子通信、石油加工，占整个工业新增利润的50.3%。
6、财政收入增速骤减，财政支出增长继续加快。9月份，全国财政收入1883亿元，仅比上年同期增长5.7%，增速为今年最低；财政支出增长继续加快，全国财政支出2430亿元，同比增长16.8%。当月财政收支相抵，赤字547亿元，赤字比上月扩大238亿元。1-9月，全国财政收入20359亿元，增长26.2%，已完成年度预算的86.4%；财政支出17145亿元，增长12.3%，完成年度预算的64%；财政收支相抵，结余3215亿元。
7、贷款增速回落趋势减缓，短期贷款出现多增。贷款预警指标继续下行，已进入浅蓝灯区。9月末，人民币贷款余额同比增长13.6%，增幅比上月末回落0.5个百分点，比上年同期低9.9个百分点。当月新增人民币贷款2502亿元，同比少增456亿元，贷款少增幅度减小。9月末，中长期贷款同比增长24.1%，高出各项贷款总额的增幅10个百分点。中长期贷款占各项贷款总额的比重达到38.1%，比上月提高0.1个百分点。
8、M1增速回落幅度较大，M2增速保持平稳。货币供应量预警指标继续下探，已进入浅蓝灯区。9月末，各层次货币供应量增速继续减缓。与上月相比，广义货币M2增速表现平稳，但狭义货币M1增速下降幅度较大。9月末，M2余额同比增长13.9%，增幅比上月末提高0.3个百分点，比2月份的年内高点低5.5个百分点，比上年同期低6.8个百分点。M1余额同比增长13.7%，比上月末下降1.4个百分点，比2月份高点低6.1个百分点，比上年同期低6.3个百分点。目前，M2与M1增速分别比年初预定目标低3.1和3.3个百分点。流通中现金M0月末余额同比增长12.1%，比上月末提高1.2个百分点。
9、居民消费价格涨幅略有下降，工业品出厂价和生产资料购进价格涨势不减。9月份居民消费价格指数(CPI)比上年同期上涨5.2%，这一涨幅比8月份下降0.1个百分点；同时，9月份的环比涨幅高达1.1%，比8月份0.7%的涨幅提高了0.4个百分点。直观来看，9月份1.1%的环比涨幅是相当高的，但是这主要是受季节因素的影响，经过季节调整之后，9月份的环比涨幅大约在0.3左右，折年率涨幅在4%左右，与8月份的数据相比有所下降，延续了6月份以来逐步下降的走势，说明价格涨势正在趋稳。
10、电力生产增速下降，供给明显不足。9月份，规模以上发电企业完成发电量1809.54亿度，同比增长11.8%。经过季节调整后，继续在黄灯区内下滑，已经接近黄灯区的下沿。1-9月份，全国规模以上工业企业共完成发电量15574.78亿度，比上年同期增长14.5%。9月份发电量增速能够保持较高增速，主要得益于水电出现20%以上的增速。
金融与证券市场运行
一、金融市场
1、央行公开市场操作净回笼资金。9月份公开市场操作呈资金净回笼的格局，共发行央行票据10期(总计1360亿元)，进行正回购6次(总计380亿元)，共回笼资金1740亿元；当月央行票据到期930亿元，正回购到期570亿元，共形成资金投放1500亿元。回笼与投放相抵，央行在债券市场的公开市场操作净回笼货币240亿元。9月份，正回购操作次数减少，央行票据发行力度增加。
2、拆借交易成交量回升，拆借利率下行。9月份，信用拆借日均成交笔数比上月上升6.2%，日均成交量比上月上升18.9%，比去年同期下降37.3%。交易品种以7天为主。同业拆借月加权平均利率为2.30%，比上月下降0.04个百分点，比年初下降0.08个百分点；7天品种月加权平均利率2.26%，比上月下降0.08个百分点，比年初下降0.10个百分点。
3、债券质押式回购成交量回升，短期化操作缓解。9月份，债券质押式回购日均成交笔数比上月上升2.6%，日均成交量比上月增加12.1%，比去年同期减少25.9%。回购品种以7天品种为主，共成交4522.91亿元，占9月份全部回购交易量的52.7%。9月份，债券回购月加权平均利率为2.2%，比上月下降0.11个百分点，比年初下降0.23个百分点；7天品种加权平均利率2.12%，比上月下降0.16个百分点，比年初下降0.17个百分点。
4、债券买断式回购成交量保持平稳。9月份，买断式回购日均成交笔数比上月上升9.3%，日均成交额与上月基本持平。截至9月30日，签署买断式回购协议的金融机构已达405家，被买断的券种也多达一百多只。从成交情况看，融资功能大于融券功能，做空动能尚显不足。
5、现券交易量放大。9月份，现券交易日均成交笔数比上月增加28.5%，日均成交额比上月增加34.5%，比去年同期减少9.1%。9月份，国有商业银行现券交易较为活跃，成交1308.98亿元，但是国有商业银行债券存量很大，其对市场流动性贡献相对不足。
6、证券公司与城市商业银行为主要的资金融入机构。9月份，在同业拆借市场中，证券公司是主要的资金融入机构，共拆入资金463.56亿元，占全部交易量的40.5%。股份制商业银行和国有商业银行是主要的资金融出机构。在回购市场中，城市商业银行是主要的资金融入机构，累计正回购4002.19亿元，占全部交易量的46.7%；国有商业银行是主要的资金融出机构。
二、证券市场
1、新股发行暂停，市场融资额继续下降。9月份A股市场没有公司进行IPO，只有增发、配股、可转换债券等再融资行为。再融资方面，1家公司实施了增发，融资为2.94亿元；共有4家公司进行了配股融资，总融资为9.79亿元；同时，有3家公司发行了可转换债券，总筹资额达49.9亿元。A股市场融资额连续三个月下降，在一定程度上缓解了市场资金压力。
2、二级市场先抑后扬，走势曲折。9月份，A股市场行情运行出现大落大起局面。月初，尽管市场暂停发行新股，但市场人气仍严重不足，市场交投持续低迷，不断下行，上证综指于9月13日低探至1259点。9月14日，在利好刺激下，大盘急遽上行，短短5个交易日内即上升到1463点，上涨幅度达204点。在大盘击穿1300点的关键点位时，大半个股创下了年内新低，且有四成多的今年新上市新股跌破了发行价。
3、股市政策面转暖，国九条贯彻落实加快。9月份市场行情重大转折出现的关键在于有关国九条具体落实措施迅速推出。(1)9月13日，温家宝总理主持召开的国务院常务会议提出抓紧落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的各项政策措施，切实保护广大投资者利益，促进资本市场稳步健康发展的要求。(2)央行有关负责人表示，支持商业银行发展基金业务和设立基金管理公司。(3)9月26日，证监会发布了《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》的征求意见稿，标志着为保护中小股东权益的分类表决制度、独立董事制度等正在加速建设或被进一步完善。(4)QFII审批加速。9月份，共有5家QFII被审批通过，是实施QFII制度以来批准家数最多的一个月。同时，外汇管理局批准的投资额度也创出了新高，共9亿美元，占已批准总额度的31.6%。
从各方面反应来看，这些政策措施的贯彻落实将为A股市场的长期运行提供良好的政策环境。
对策：提高增长质量 增强发展后劲
1、充分发挥财政政策的作用，进一步推进经济结构调整。今年以来，财政收入增长保持较高速度，截至9月份，财政结余较多，国债资金的投入步伐也较慢。当前应充分发挥财政政策的功能，围绕促进经济协调发展、提高经济增长质量效益和增强经济发展后劲，在一些重要领域和关键环节上增加投入，加快建设一批交通、能源和水利基础设施项目，推动一批重点工业和高科技项目的建设，以便收到增加瓶颈产业有效供给、推进经济结构调整的双重功效。
2、切实增加对农业的投入，力争2005年农业生产稳定增长。在宏观调控政策的强力支持下，各级政府都不同程度地加大了对农业的投入力度，加上市场环境的好转、以及全国大部分地区气候好的因素，今年的农业经济形势出现了近年来少有的好局面。一是粮食产量扭转了多年持续下降的趋势，全年粮食增产预计将超过500亿斤，总产量有望达到9300亿斤；二是农民收入出现较快增长，上半年农民现金收入增长10.9%，全年人均纯收入预计增长8%左右，创1997年以来的新高，一举改变了多年来农民收入徘徊不前的局面。但是，粮食供求还存在较大缺口，2005年要继续落实加强农业的各项政策措施，努力提高农业综合生产能力，建立农民增收的长效机制。
第一，各级政府要继续增加对农业的补贴力度，全面减轻农民负担。要增加对种粮农民直接补贴的预算，扩大良种尤其是主导农产品良种的补贴范围，对农民购买农机具给予及时足额补贴；在全面取消除烟叶以外的农业特产税的基础上，要进一步加大农业税减免力度，鼓励有条件的地方取消农业税。第二，土地转让过程中要严格保护农民利益，严格保护耕地。各级地方政府要不折不扣执行《国务院关于将部分土地出让金用于农业土地开发有关问题的通知》的规定，要将不低于土地出让平均纯收益15%的部分用于农业土地开发。第三，采取措施提高农业生产的集约化程度，促进农业结构战略性调整。要加快农村产权制度改革，在承包制长期不变的前提下，适当整合生产要素，有条件的地方要积极推进企业加农户的生产模式；鼓励乡镇企业推动特色农业产业化，吸纳农村劳动力就业。
3、采取切实有效措施抑制房价过快上涨。在中央加强宏观调控的一系列政策出台之后，我国房地产开发投资增速过快的局面初步得到控制。但在房屋新开工面积、竣工面积增速放缓的同时，由城市化和居民消费结构升级等中长期因素和居民与企业的预期所导致的住房需求继续保持快速增长，供求矛盾的加剧引起房屋销售价格大幅度攀升，前三季度全国商品房平均销售价格比去年同期上涨13%，房屋销售价格的上涨水平创下几年来的新高，局部地区已经形成了房地产泡沫，房地产泡沫的破灭将带来较大金融风险，并影响到国民经济持续稳定增长，因此，中央与地方各级政府应采取切实有效措施抑制房价过快上涨。各地要确定主要城市房屋销售价格上涨的预期调控目标；各地方政府应通过大规模增加中低档经济实用房来抑制总体房价水平的上升；简化二手房转让手续，在具备条件的大城市和特大城市开设集中的二手房交易市场，增加商品房有效供给。
4.采取多方面措施，积极应对石油涨价的影响。今年以来，国际油价节节攀升，不断刷新历史纪录。油价的持续增高，显然对消费、投资、对外贸易、价格等都会产生影响。根据宏观经济多部门模型测算，2004年国际油价上涨将导致我国GDP增速放缓约0.4个百分点，将推动我国CPI上涨0.8个百分点。根据美国等发达国家的经验，石油涨价对消费价格的影响有一个滞后期，往往在国际油价大幅上涨的第二年通货膨胀更为突出。今年8月份以来国际油价大幅飙升，目前居民消费价格的上涨可能反映的是上半年油价上涨的部分影响，近期油价上涨的影响还没有显现出来。可以说，目前对油价上涨的影响还难以准确估计，以上所说的影响只是根据模型进行估算的结果，实际的影响也可能会更大。如果不做积极应对的话，有可能对经济产生较为消极的影响。为此，我们应该积极推广节能降耗技术，开发煤制油技术，调整产业结构，从多方面采取措施，争取将油价上涨的影响控制在最小限度。总体策划
王长胜 国家信息中心常务副主任
张伟弟 上海证券报副总编辑课题组长
范剑平 国家信息中心预测部副主任
杨宇东 上海证券报新闻中心总监执行组长
王远鸿 国家信息中心预测部处长
邹民生 上海证券报新闻中心首席编辑课题成员
程建华 张永军 胡少维 伞锋 李若愚 徐平生报告执笔
王远鸿 张永军 伞锋 李若愚 徐平生上海证券报 国家信息中心 上海证券报
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