赵迪：2004年第三季度封闭式基金绩效评估

　　作者：赵迪

　　主要观点：

　　第三季度封闭式基金整体的收益率和风险调整后的业绩表现均优于市场指数。封闭式基金投资组合的绩效具有抗跌、滞涨的特点，但基金在弱市中的抗跌性对净值的影响明显 大于滞涨性的影响，究其原因在于中国股票市场有效性的缺失和市场的不均衡，使得基金集中投资、波段操作的策略能够有效的规避市场风险，减少投资组合的波动幅度，提升总体业绩。

　　在经历了二季度净值的大幅缩水后，第三季度封闭式基金表现相对良好。经过对54只封闭式基金净值的初步测算，第三季度封闭式基金的算术平均净值增长率为7.67%，而同期上证指数(资讯 行情 论坛)收益率为2.50%，深证成指(资讯 行情 论坛)收益率为7.31%(计算数据均由2004年6月25日截至2004年9月24日)。本文将从封闭式基金的基本表现和风险调整后的表现两方面对三季度封闭式基金绩效进行评估。

　　一、第三季度封闭式基金的基本表现

　　从累计收益率来看，封闭式基金在第三季度初期并没有表现出超越市场的能力，但随着市场的加速探底，基金的跌幅明显小于市场，从而实现了三季度整体的收益率大幅超越上证指数，并且对于强势运行的深成指，也保持了微弱的领先优势(图1)。

图1：封闭式基金三季度平均累计收益率与指数对比图

　　为了详细分析封闭式基金各周的表现，我们计算了54只封闭式基金在各星期的算术平均净值增长率并与指数各星期的收益率进行比较。我们发现，在市场处于相对强势中即指数在该星期的收益率为正时，封闭式基金的平均净值增长率往往低于市场指数；但在市场处于相对弱势中即指数在该星期的收益率为负时，封闭式基金的平均净值增长率往往高于市场指数(图2)。这表明封闭式基金在弱市中的运作中具有明显的抗跌性，但在强势市场中显得相对滞涨。由于市场在第三季度经历了比较完整的由先小幅上涨随即深幅下跌再到大幅上涨的过程，所以对于基金抗跌性和滞涨性的强弱对比，从三季度封闭式基金累计收益率能够战胜市场我们可以判断，基金的抗跌性对于基金净值的作用明显大于滞涨性所带来的影响，即基金的抗跌性表现得更为明显。

图2：封闭式基金三季度各星期平均收益率与指数对比图

　　二、风险调整后封闭式基金的表现

　　由于表现好的基金所承担的风险可能也较高，因此单纯以净值增长率的高低进行绩效的衡量就会存在一些问题。夏普(1966)将基金投资组合的风险溢价除以组合的标准差定义为衡量投资组合绩效的指标，我们称之为夏普指数。夏普指数以资本市场线为基础，当基金的夏普指数值大于基准指数的夏普指数值，说明基金的投资组合位于资本市场线上方，基金绩效优于基准指数表现；反之，基金的投资组合位于资本市场线下方，则基金绩效劣于基准指数表现。

　　在周度数据下，夏普指数的计算公式如下：

　　基金t的夏普指数值=基金t的周超额净值增长率均值/超额净值增长率的标准差

　　指数w的夏普指数值=指数w的周超额收益率均值/超额收益率的标准差

　　其中，超额净值增长率(超额收益率)=净值增长率(收益率)-无风险利率；为便于计算，无风险利率取商业银行一年期定期存款利率。

　　经过计算，54只封闭式基金夏普指数的算术平均值为0.2035，高于上证指数的0.0598和深证成指的0.1562。其中，几乎全部封闭式基金的夏普指数值都要高于上证指数，80%的封闭式基金的夏普指数值要高于深证成指。因此，经过风险调整后，封闭式基金第三季度的整体绩效仍然好于市场同期水平。在这些封闭式基金中，夏普指数值在0.30以上的有基金同德(资讯 行情 论坛)、基金科汇(资讯 行情 论坛)、基金科翔(资讯 行情 论坛)、基金同智(资讯 行情 论坛)和基金景业(资讯 行情 论坛)。这5只基金的绩效相对较为突出，其中基金同德、基金同智属长盛基金管理公司旗下；基金科汇、基金科翔属易方达基金管理公司旗下，基金景业属大成基金管理公司旗下，体现出一定的集中性。这些业绩稳定的基金品种及其管理公司值得投资者重点关注。

　　三、几点启示

　　从封闭式基金三季度的绩效评估的结果中，我们能够得到如下启示。

　　首先，封闭式基金通过建立投资组合，使其整体表现战胜市场，体现出基金专业理财的优势。在二季度各只基金净值普遍缩水时，人们纷纷怀疑基金经理的投资能力。事实上在二季度市场处于单边深幅下跌的阶段，基金的表现也是优于市场的。但由于其绝对收益为负，因此受到投资者的质疑也在情理之中。而经历了三季度较为完整的市场涨跌后，基金的专业优势得以充分体现。随着市场在四季度的进一步转暖，基金将很快收复失地，继续保持良好的投资业绩。

　　其次，各只基金总收益率的排名和夏普指数的排名并不一致。这表明部分基金由于净值波动性较大而加大了投资风险。投资者在进行基金品种的选择中，既要考虑收益率指标，同时又要考虑投资的风险衡量指标。投资者应该根据个人投资偏好，选择更适合自己的基金。

　　第三，封闭式基金在投资绩效中表现出了明显的抗跌、滞涨的特点，而基金在弱市中的抗跌性对净值的影响又明显大于在强势市场中滞涨性的影响。而这一切是由基金“集中投资、波段操作”的投资策略决定的。基金采取波段操作策略究其原因在于中国股票市场的有效性不足。在市场存在明显的制度性缺陷的时候，基金无法也并没有坚持长期投资策略，而只能选择短线波段操作。资料显示，基金在上半年保持了高于市场的股票周转率，说明其短线操作频率高于市场平均水平。虽然目前依据公开数据暂时不能推出基金第三季度的股票周转率，但短时间内基金的操作思路不会有根本性变化。而正是采取了这种波段操作的策略，使得封闭式基金在第三季度取得了超越市场的表现。另一方面，当绝大多数基金的夏普指数值高于市场指数的夏普指数值，也就是说当绝大多数基金的投资组合位于资本市场线上方时，表明市场并没有处于均衡的状态。而事实上中国股市的股价结构性调整呈现出的“二八现象”到现在的“一九现象”也表明市场处于这种不均衡状态之中。正是在这种不均衡的市场环境之下，基金有机会实现整体业绩战胜市场。因为这时候遵循价值投资理念，寻找市场的优势群体，采取相对集中的投资策略，其结果会优于消极的分散投资策略。从指数本身也能看出，集合了少数优势品种的深成指，其表现也好于上证指数。由此可见，封闭式基金采取的集中投资、波段操作的投资策略适应中国股票市场现状，有效规避了市场风险，减少了投资组合的波动幅度，提升了基金的总体业绩。而我们的绩效评估也恰恰证明了这一点。

　　附录：封闭式基金三季度绩效衡量主要指标与市场指数对比

名 称	总收益率 (1)	周平均 超额收益率 (2)	周超额收益率 的标准差 (3)	夏普指数 (2)/(3) (4)
基金同德	14.5715%	1.0457%	2.6562%	0.3937
基金科汇	17.2949%	1.2456%	3.3100%	0.3763
基金科翔	14.4838%	1.0528%	3.1728%	0.3318
基金同智	11.7344%	0.8517%	2.6888%	0.3168
基金景业	10.1697%	0.7354%	2.3852%	0.3083
基金安信	9.4899%	0.6903%	2.5118%	0.2748
基金通乾	9.6187%	0.7021%	2.6243%	0.2676
基金兴华	10.4755%	0.7690%	2.8827%	0.2668
基金裕泽	10.4917%	0.7740%	3.0404%	0.2546
基金金盛	9.0256%	0.6600%	2.6232%	0.2516
基金通宝	11.3344%	0.8436%	3.4086%	0.2475
基金汉盛	9.3933%	0.6900%	2.7906%	0.2473
基金同盛	8.1653%	0.5944%	2.4361%	0.2440
基金普润	8.7603%	0.6420%	2.6516%	0.2421
基金科讯	9.6434%	0.7123%	2.9669%	0.2401
基金金元	8.6484%	0.6338%	2.6477%	0.2394
基金普丰	7.9930%	0.5824%	2.4499%	0.2377
基金汉博	8.0579%	0.5879%	2.4886%	0.2362
基金科瑞	8.0688%	0.5888%	2.4955%	0.2359
基金景宏	8.5292%	0.6254%	2.6542%	0.2356
基金久嘉	8.8434%	0.6524%	2.8438%	0.2294
基金鸿阳	9.8718%	0.7348%	3.2064%	0.2292
基金安久	10.2266%	0.7645%	3.3597%	0.2275
基金金泰	7.8735%	0.5772%	2.5972%	0.2222
基金安顺	5.9495%	0.4243%	1.9234%	0.2206
基金裕华	8.0339%	0.5925%	2.7617%	0.2145
基金汉兴	7.3752%	0.5401%	2.5424%	0.2124
基金融鑫	8.0971%	0.5990%	2.8387%	0.2110
基金裕元	7.7785%	0.5739%	2.7521%	0.2085
基金鸿飞	7.8147%	0.5793%	2.8630%	0.2023
基金泰和	7.8822%	0.5851%	2.8962%	0.2020
基金同益	7.7758%	0.5767%	2.8731%	0.2007
基金兴科	6.4003%	0.4675%	2.4531%	0.1906
基金汉鼎	7.4302%	0.5540%	2.9540%	0.1875
基金普惠	5.7991%	0.4211%	2.3245%	0.1812
基金兴安	6.5372%	0.4831%	2.6977%	0.1791
基金丰和	6.0738%	0.4484%	2.6549%	0.1689
基金景福	5.6970%	0.4177%	2.5125%	0.1663
基金金鼎	5.4376%	0.3972%	2.4500%	0.1621
基金久富	6.8531%	0.5201%	3.2286%	0.1611
基金兴和	5.8374%	0.4326%	2.7109%	0.1596
基金隆元	6.1745%	0.4616%	2.9003%	0.1592
基金景博	5.0305%	0.3750%	2.7740%	0.1352
基金裕隆	4.4958%	0.3316%	2.6109%	0.1270
基金景阳	4.4935%	0.3328%	2.6689%	0.1247
基金裕阳	3.9237%	0.2841%	2.3835%	0.1192
基金安瑞	4.6249%	0.3505%	2.9811%	0.1176
基金银丰	3.8175%	0.2774%	2.4337%	0.1140
基金普华	3.7472%	0.2778%	2.6767%	0.1038
基金金鑫	3.8925%	0.2946%	2.9202%	0.1009
基金兴业	3.0973%	0.2249%	2.4919%	0.0902
基金天华	3.1799%	0.2374%	2.7542%	0.0862
基金天元	2.8674%	0.2083%	2.5170%	0.0828
基金开元	1.6948%	0.1306%	2.9424%	0.0444
基金算术平均	7.6033%	0.5584%	2.7293%	0.2035
上证指数	2.4982%	0.2035%	3.4045%	0.0598
深证成指	7.3096%	0.5645%	3.6140%	0.1562

　　(作者：赵迪，就职于深圳证券信息公司)

　　独家声明：

　　新浪编者注：本文为作者授权新浪网独家刊登之作品，所有媒体及网站不得转载，除非获得新浪网及作者本人书面授权并注明出处为新浪网。欲转载者请来信[e-mail] ，或致电：[phone] 转5173联系。本文观点纯属作者个人意见，与本网站立场无关。非常感谢广大网友对新浪财经频道的支持，欢迎赐稿与合作。