做市商和作市商制度

　　一、做市商和做市商制度

　　做市商制度，也称庄家制度或造市商制度，是国际成熟市场中较为流行和普遍认同的一种市场交易制度。通俗地说，所谓做市商制度，是指在一定监管体系下，券商持有某些股票或债券的存货，并以此承诺维持这些股票和债券的双向买卖交易，这些维持双向买卖交易的券商就是做市商。

　　(一)做市商制度的功能

　　做市商制度在发达证券市场已有30多年的历史，它在证券市场所起的作用已获得证券界的共识：做市商制度具有活跃市场、稳定市场的功能，依靠其公开、有序、竞争性的报价驱动机制，保障证券交易的规范和效率，是证券市场发展到一定阶段的必然产物，是提高市场流动性和稳定市场运行、规范发展市场的有效手段。

　　具体而言，做市商制度具有下列三方面的功能：

　　1、坐市。当股市出现过度投机时，做市商通过在市场上与其他投资者相反方向的操作，努力维持股价的稳定，降低市场的泡沫成份。

　　2、造市。当股市过于沉寂时，做市商通过在市场上人为地买进卖出

股票，以活跃市场带动人气，使股价回归其投资价值。

　　3、监市。在做市商行使其权利，履行其义务的同时，通过对做市商的业务活动监控市场的变化，以便及时发现异常及时纠正。在新兴的证券市场，这是保持政府与市场的合理距离，抵消政府行为对股市影响惯性的有益尝试。

　　(二)做市商具备的条件、应尽的义务及享有的权利

　　正因为做市商制度具有上述功能及调节买卖盘不均衡状况、随时保证提供买卖双向价格的特点，决定了其功能实现的前提条件是拥有高素质的做市商。做市商的选择极其严格，只有那些运营规范、资本实力雄厚、自营规模较大、熟悉上市公司与二级市场运作，而且风险自控能力较强的券商才能担当。一般来说，做市商必须具备下述条件：

　　1、具有雄厚的资金实力，这样才能建立足够的证券库存以满足投资者的交易需要。

　　2、具有管理证券库存的能力，以便降低库存证券的风险。

　　3、要有准确的报价能力，要熟悉自己经营的证券并有较强的分析能力。做为做市商，其首要的任务是维护市场的稳定和繁荣，所以做市商必须履行“做市”的义务，即在尽可能避免市场价格大起大落的条件下，随时承担所做证券的双向报价任务，只要有买卖盘，就要报价。针对做市商所承担的义务，同时也要享有以下特权：

　　1、资讯方面，要求全方位的享有个股资讯，即享有上市公司的全部信息及所有买卖盘的记录，以便及时了解发生单边市的预兆。

　　2、融资融券的优先权。为维护市场的流通性，做市商必须时刻拥有一大笔筹码以维护交易及一定资金作后盾，但这并不足以保证维持交易的连续性，当出现大宗交易时，做市商必须拥有一个合法、有效、低成本的融资融券渠道，优先进行融资融券。

　　3、一定条件下的做空机制。当市场上大多数投资者做多时，做市商手中筹码有限，必然要求享有一定比例的做空交易，以维持交易的连续。

　　4、要求减免印花税。做市商交易频繁，同时承担买进卖出的双方交易，为买而卖，为卖而买，在买卖差价中赚取利润，势必要求减免手续费和印花税。

　　(三)美国做市商制度的实施状况

　　做市商制度已被许多成熟证券市场广泛采用，其中美国的“全美证券协会自动报价系统”(NASDAQ系统)及其场外市场堪称最成功的典范。美国实行的是证券交易所的专业经纪人制度和场外市场的做市商制度并行的交易方式，其中做市商在场外市场交易的主要对象是债券和非上市股票，通过NASDAQ系统将分散在全国各地的6000多个做市商联系在一起，并可迅速提供在各地场外市场交易的近7000种股票和债券的买价和卖价，提供统一的清算和监控，此外，还编制NASDAQ系统的股票价格指数。由于做市商提供买卖双向报价并随时准备交易，使投资者不用担心没有交易对手，从而极大地方便了投资者。美国在证券交易所上市的股票有1800多种，而在场外市场交易的股票和债券却有7000种之多，NASDAQ系统极大地方便了场外市场的交易，促进了它的发展，使之成为证券交易所的有益补充和完善。

　　二、我国引入做市商制度的现实可行性

　　既然发展做市商制度是证券市场的一种趋势，那么我国目前引入做市商制度是否具有现实可行性呢？确切地说，目前我们还不具备实施的条件，做市商制度主要是在场外市场进行的，而我国的场外市场还很弱小，如果大力扶持的话，恐怕会打破证券市场的现有供求均衡，造成资金分流。同时，由于市场经济意识不够深化，可能出现地方保护主义，造成市场分割，不利于市场统一发展。此外，要建立类似NASDAQ系统的报价、清算、监控网络，目前还有不少困难。我们的监管体系不够健全，如果实施完全的做市商制度，面对众多分散的做市商，证监会可能显得鞭长莫及，那样只能使做市商制度沦为“做庄”的代名词。

　　那么，是不是说我们就完全不可能引入做市商制度呢？答案也是否定的，发展做市商制度刻不容缓，但从发达国家的经验看也有一个很长的发展过程，不是一蹴而就的，我国要发展做市商制度也要因势利导，使其水到渠成。

　　做市商制度最关键的因素在于做市商，市场的发展需要一支既能保持市场流通性又能维持市场稳定的中坚力量，我们的大证券公司完全有能力也有责任和义务承担此项重任，大证券商不仅资金力量雄厚，业务能力强，更重要的是他们已认识到他们肩负着发展中国证券市场的历史使命，以及证券市场的发展与证券商的生存之间的休戚与共的关系。具备了最关键的人的因素，其余的条件都可以靠人来创造。

　　三、现阶段推行做市商制度可能面临的问题

　　要建立一个规范的做市商制度，如果在市场机制上达不到一定的要求，即使勉强建立起做市商制度也一定变形的，存在这样那样的问题。我们现在推行做市商制度可能面临以下几个问题：

　　1、监管问题。

　　做市商在享有其权利的同时，有可能会滥用特权。经纪和自营难以分离，即使分离也难以监管，由于做市商享有资讯特权，做市商与大股东、上市公司联手进行内幕交易以及做市商之间联手垄断价格都极有可能发生，这些都为监管加大了难度。如何建立起一个规范、高效、全方位的监管体系是我们要解决的第一个问题。

　　2、技术问题。

　　建立做市商制度，必须在交易及清算技术上达到很高的要求，我们的委托报价，电脑主机直接撮合成交方式是非常先进的，为保证我国证券市场的快速发展和高效运转起到了积极的作用，但是我们的债券登记、保管与结算系统不够完善，没有形成统一的登记结算中心。做市商制度依赖于先进的电子计算机技术和现代通讯手段为技术支持的支付系统和证券结算系统，由此引发的相关技术问题是我国推行做市商制度面临的第二道难题。

　　3、交易主体问题。

　　交易需要对手，而且只有当市场上出现了实力相当的对手，交易人员才有兴趣，市场才有活力。我们的证券市场仍然是中小投资者为主的散户市场，二级市场不够活跃和稳定，如何大力培养机构投资者，使机构投资者成为证券市场的交易主体，成为做市商制度得以顺利实施的重要保证。我们要尽快发展各种各样的投资基金，如国债投资基金、股票基金、企业债券基金、

养老保险基金等，使交易主体平稳规范地转化为专业人士组成的机构投资者。

　　4、融资融券问题。

　　做市商保证其交易连续性的必要条件是拥有合法、有效的融资融券渠道，我们目前尚没有一家全国性的证券融资公司来保证交易的顺利实施，仅有的国债回购市场也不够活跃，品种少，无法满足做市商的要求。

　　以上这四方面的问题，都是实施做市商制度所必然解决的问题，但对于目前尚不完全成熟的中国证券市场而言，还不是短时间内便能轻而易举达到的事。

　　四、现阶段如何试行做市商制度的构想

　　做市商制度是中国证券市场的一个新生事物，其完全建立需要很多时间和条件的配合，我们可以在借鉴国外经验的同时，结合我国的实际情况，分步骤的试行，以便取得一定的经验教训，使我国证券市场尽早与国际接轨。

　　1、先在国债市场试点做市商制度

　　我国的股市最大问题是投机过盛，如果实行做市商制度，恐怕会进一步引发监管混乱，不利于该制度的推行。相比较而言，我们的国债市场要稳定得多，市场主要由

商业银行等机构投资者构成，比股票市场要理性，价格较贴近其投资价值。此外，国债一级自营商基本上满足做市商的要求，国债回购市场是良好的融资融券场所，新建的国债中央登记托管结算公司也满足做市商制度要求的技术条件。整体而言，我国的国债市场基本具备了实施做市商的全部条件。在国债市场试点做市商制度，更会促进我国国债二级市场的流动性，使之向利率市场化靠拢，这对我们都是有益的尝试。

　　2、开展隔夜回购业务

　　做市商制度能否顺利开展，做市商的资金来源至关重要。现有的国债回购市场还不够完善，不足以满足做市商的要求，如果能增设隔夜回购业务，对于做市商而言则增添了行之有效而且低成本的融资渠道，美国的做市商融资融券的主要途径就是隔夜回购，这对于活跃回购市场，减少回购市场的投机性也是大有好处的，我们不妨尝试一下。

　　3、建立证券商的资信评估制度

　　要拥有一支高素质的做市商队伍，建立证券商的资信评估制度是一个有效的方法。由资信评估机构通过综合考察影响证券商的资信状况的内外部因素，对其履行经济承诺能力、可信任程度进行综合分析判断，并以简单明了的符号表示其优劣，定期公布给社会大众。这不仅有利于协助证券管理部门加强对证券商的监管，有利于证券商加强自律，同时对于正确引导投资者，营造一个持续、稳定、长期发展的市场环境具有重要意义。对证券商的资信评估建议要从基础素质、经营水平、财务质量、盈利能力、信誉状况、发展前景等六个方面综合进行考评，具有优良等级的证券商才有资格成为做市商。

　　结束语

　　做市商制度的实施尽管有着许许多多的困难，但是做为现行交易制度的一种补充以及有益的探索，我们应积极地开展。不论是深圳还是上海，要成为全国乃至全亚洲的金融中心，这是一条必须走过的路。九七香港回归给我们提供了百年难遇的机会，整个世界都在关注着中国，亚洲的新兴证券市场普遍缺乏做市商制度，如果我们能在这方面有所发展、领先一步的话，不论最终是否取得试点的成功，在广泛的意义上来讲，我们在整个金融市场的竞争中都是成功了。