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新浪财经讯 2月16日消息，由新浪财经和华创证券联合主办的首届私募基金业金刺猬奖北京答辩会今天举办。翼虎投资董事长余定恒作为金刺猬入围候选私募代表并发言。他表示今年整体还是防风险、去杠杆的背景，总体对行情的高度不是说没有期待，但也不用期待它有特别大的趋势机会，流动性本身是一个中性偏紧，但是由于在小周期里面是处在复苏周期，所以还会呈现结构性的机会。
货币政策一直在回归中性的过程当中。然后，实体方面呈现一个自下而上的、微观的、周期性行业财务状况改善的特征的复苏，这两种力量，构成了股市博弈的双方，在这两者之间，呈现一个动态的博弈。这个博弈的阶段，应该在慢慢在往中下游走。所以，我这个阶段的思路，一个是坚持一些还没有涨价的品种，做一个阶段性的低仓位的配置，主要的仓位，还是放在像未来在中下游可以有一些收益的行业，这个作为底仓，选一些中游收益的品种。
深圳翼虎投资董事长余定恒以下为演讲内容：
翼虎投资：我是深圳翼虎投资的余定恒。我们公司是资本市场的一个老兵，到现在成立十年，正好去年是我们公司十周年，总体自己的一个评价，就是这条路不容易，也是特别闹心的地方。但是，因为你自己的坚持，还是很有意思。到今天正好度过十周年。
现在公司整个管理规模四十个多亿，以多头为主，兼顾量化对冲，目前共发行有28只阳光私募产品。应该讲我们的基因跟我们其他的私募机构是有比较大的差异的。我自己的经历是券商营业部、资管和投行，2005年股权分置改革下海，然后开始从事私募资产管理这个工作。那时候还没有这个行业，只是身边有一些客户认可我，然后拿钱给我，从十年前开始一点点做大，所以从这一点讲，我们的基金跟同行有差异。就是我们的早期客户是我们的好朋友，是我们的亲戚。所以，天生对绝对收益非常热爱。所以我们长期的目标是要考虑真正的风险，真正为客户赚到钱，这是我们跟其他同行最大的差别。
现在公司有25个人，几个部门，有研究、交易、市场、量化，然后有推选投资决策及风控委员会，以我为主，有四个资深的老的基金经理人。因为是从小到大做起来，从私募到公募都有很多优秀的同行逐渐加入。
我们投资决策及风控委员会。易贵海现在在我们公司负责期货的投资。全斗辉老师是市场的，是深圳大学哲学系的副教授，离开了体系，从事二级市场交易，到现在正好61岁，也是从1987年，中国骨灰级的二级市场投资人，一直坚持到现在，他个人是很资深的。因为他有哲学的背景，很全面的系统，所以特别契合A股市场。谢国满谢博士，是我多年的好友，原来在华夏基金负责研发和销售，现在在我们公司负责产业转型。杨毅平现在在我们公司做风控合规官。加上我，我们主要对系统风险和大的投资决策做把控。
公司采取投研一体化，所有的研究人员一定要推票，然后公司产生收益以后，会给予研究人员业绩提成，弹性比较大。
这是公司的一个简单的情况，之前也是拿过很多奖项。但是，总体来讲，首先要表达的是我在入行20多年，可以说经历了整个中国资本市场的风风雨雨，总体感觉对风险的控制，对投资的理解，对资本市场的理解，都在随着我们经历的增加，年龄的增长，一点一点也在加深，对自己而言是一个学习的过程。
这个行业确确实实对投资经理综合能力的考虑是非常苛刻的，无论是专业技能，还是从业经验，还是学习能力，以及心态的关系，我想过去的业绩和良好的表现也证明我们在这个路上的坚持。
因为这次介绍时间很短，大家可能对投资方法论的东西比较感兴趣。每家投顾都有自己的独门秘籍。我们追求投资平衡的打造，这个世界没有最好，只有最合适，跟夫妻关系一样，本质上是一个妥协，是一个调整的过程。
我觉得在投资领域有几个点我们一定要注意，即：资金性质、投资心性、投资性格、投资标的和选股交易体系，这五个点一定要匹配。但凡有一个点不匹配，就会出现各式各样的问题。所以，就像好的家庭都一样，不好的家庭各有各的问题，做的好的其实很简单，大道至简，做的不好，问题百出。这五个点的打造是我们作为基金经理，个人自身境界的一个过程。
翼虎投资投资框架—打造投资闭环第一点，资金性质。你的钱，我的钱，大钱，小钱，长钱，短钱，委外的钱和长期代销的钱管理的方法不太一样。管大钱和管小钱是不一样的，长钱要考量你的战略和选股能力，短钱可能要靠机会的把握。所以，一定要认知所管理钱的性质，账户的多少，以及预期的收益率，这是我们作为一个基金经理一定要明白的地方。有了这个东西以后，再把这个钱跟自己的特征匹配。每年各种各样的私募排行榜中，都会有排在前面，收益率很好的私募和投资经理。但是，实际上我们一看就知道，他的风格可能是以交易策略为主，这种可能在管理比如像银行的资金时，是不太契合的。所以，要了解这个基金经理本身的特点。
第二点，投资心性。首先，对于一个基金经理来讲，之所以能够管理别人的钱，做资产管理行业，一定要有非常强的判断力。其次，还得有一定的担当。就是你得有勇气，这个行业跟别的行业不太一样的地方就是你不仅要有判断，还要敢下注。第三，下注以后一定要有非常好的耐心，才能把控仓位，把这个策略坚持到最后。第四，最后要能及时的出来。所以，对应的是“看得准，买得进，拿得住，卖得出”我们称之为“判断、担当、定力和慈悲”。你的心性跟你的资金性质要匹配，你的心性彼此之间要匹配，你的判断力很强，但是不敢冒险，胆子很大，判断力不够也不行，判断力很强，胆子也很大，没有定力也不行。所以，从你的心性跟外部之间的性质，乃至心性几个特征之间的匹配程度，一定要打磨好，这样投资才会做的长期。 第三点，投资性格。投资人最终有一个偏好，到底偏谨慎，还是偏乐观，我们把乐观的人称之为多头，悲观的人称之为空头，空头对拐点敏感，对价格敏感，对中长期敏感，而多头对趋势敏感，对价值敏感，对中长期敏感。你就会发现，由于性格特征的不一样，表现在你的投资层面的这种看问题的角度就不一样。所以，我觉得这个世界其实没有真相，唯一的真相就是你的性质特征在哪里？你的利益诉求在哪里？你的立场在哪里？立场、诉求、偏好怎么来的？是由你与生俱来的性格特征决定的。
所以，这个市场其实不是说你有很多看空的理由，而是你的性格是偏空的，偏谨慎的。所以，是你先入为主的理念决定了你后面的行为和逻辑。最后，你所做的一切都是为你这个念头找理由，找说法，这就是我们讲的在性格特征上。
我觉得我性格特征是一个从左侧入，到右侧出，整体偏谨慎，但是在中间这个位置上这样一个选手。所以，在股票多头领域，要做交易决策，或在量化领域，要对策略的买卖，建仓时点做决策的时候，便可以看出个人的性格特征在交易时空坐标中的位置。越谨慎的人，我们认为越偏左侧，越乐观的人，越偏右侧。
所以，我们认为做投资最大的目的或者诉求就是要认识自己、了解自己，，知道自己在交易这个时空坐标当中处于什么位置。当你知道自己是一个左侧选手，无论你如何努力，你买进去，股票还会跌。所以了解自己的性格，几乎成了你在投资闭环，心性打造这五个环节当中承上启下最重要的一环。
第四，交易标的和选股体系。为什么要讲交易标的？因为资本市场的策略很多，有做期权的，有做期货的，有做量化的。交易标的不同，交易体系就不一样，波动率不一样，游戏规则和交易手法也都不一样。像股票多头，应该立足股票的选股体系。我觉得一个好的基金经理，股票的选股体系占整体业绩的1/3。就是你选股选的好，并不是投资一定做的好，但是选股不行，1/3的效益可能就没有了。同样重要是交易体系，股票选择好的买卖时点，我们有一套自己的交易体系，我们可以结合股灾1.0、2.0、3.0，讲交易体系作为整个投资体系最后临门一脚的重要作用。
这一交易体系，我们强调时空、价量、涨跌、强弱、结构、形态。最近我们给交易员推荐一本书叫做《威科夫操盘法》，威科夫操盘法本质上就是三条，趋势的形成由供求关系的变动决定的。第二，所有趋势的形成，都需要酝酿一段时间。第三，当你的努力和结果不一样的时候，会呈现拐点和反向的特征，本质上和逻辑上不一样，但是结合了很多特征，这对于指导我们交易是特别有帮助的。所以，综合来讲，这个投资闭环的打造，是我们在股票多头领域，是有章可循的一套体系。
所以翼虎就是以选股为主，兼顾交易和配置的综合价值成长型选手。因为我们知道在资本市场赚三种钱：企业成长的钱、估值提升的钱、情绪波动的钱，这个本质上就要求我们必须是一个选股型。但是同时必须兼顾交易和配置，如果二级市场有很大的波动，比如最近银行有频繁的对流动性的管控，如果你对货币政策，即流动性有很好的理解，在这个波动过程中，是可以赚到央妈的钱，这是配置给你带来的回报。
所以，我觉得从我们做股票的三种利润来源可以看出三种类型，最后必须要知道你是干什么？所以，我们是以选股为主，兼顾交易和配置的。目前中国资本市场整体上一个估值水平比较高的市场波动，需要很好的通过交易去管控你的风险，这是我们对翼虎的定位。
综合来讲，前面几条对我们的描述，就是从左侧进，到右侧出，然后中线选股，逆向投资风格，这是我们的一个特征。
简单讲一下我们的选股。包括“三好”原则和“三因子”选股法。
选股首先是“三好”原则，即“好行业、好公司、好股票”。长期来说还是要围绕价值成长的角度，但一定要选一个景气度高的，好的行业。我们有几个行业选择，高频、刚需、模式优先。这是“好行业”，讲究的是选个好赛道。
“公司好”，过去这个特征还不是那么明显，随着移动互联网产业泡沫的创新高潮过去，会发现已进入“回归龙头，回归产值，回归业绩”的阶段，这是当下投资者很重要的诉求，所以龙头公司的选择，将会成为现阶段选股环节的关键。
最后是“好股票”，好的企业，不一定是好股票，因为股市是现实的一次虚拟，一个好的公司，由于有了预期，可能价格反映了你未来一个阶段的成长。所以，一定要等这个好公司，因为某种波动下跌的时候去买，这样才能称之为是一个好股票。
所以，我们的选股体系就是好行业、好公司、好股票三好原则，一定是行业周期，和行业周期，还有市场周期，“三期共振”，才会形成绝佳的重仓卖点。
另外，每一类股票你关注的价值点不一样，主题投资都有一定的交易特征，但是要考虑确定性。所以，由于这三个方面，可以用退出的思路选择，就可以让你的选股变得很清晰。这是我们整个“三好”原则。
此外，我们的“三因子”选股法，看重的是“价值因子、成长因子和外生因子”。
“价值因子”是从行业地位、规模、财务状况，对估值的财务分析。“成长因子”是你获得成长的来源，而不是成长性本身。要看清你的成长是靠品牌，还是靠规模，还是靠垄断，还是靠比较高的成本，还是靠网络渠道。由于你的成长来源不一样，你获得成长的可持续性也不一样，然后给了相应的估值。这个东西是我们在过去二十年投资过程中已形成的一套经验性打法。最后就是“外生因子”，过去两年中小牛市，用定增等方式收一些企业，我觉得会获得新的一种成长，。这也是A股很重要的特征。从早年的股权分置改革，到整体上市，到定向增发等等这些手段，在A股由于我们的资本市场给了这类产业资本比较高的创意溢价，所以他们能用这些换股的方式获得很好的增长。我觉得这也算是我们中国资本市场在功能定位上给产业资本带来的绝对的优惠。这就是翼虎的整个选股体系，“三好”原则和“三因子”选股法。
关于我们的策略制定，我们不仅把策略制定当成我们一个机会把握的手段，也把它当成我们风险控制的手段。因为股票那么多，目前3000多家，未来有4000家，5000家，到底买什么样的股票，对上游还是对下游，你会发现，包括券商每个季度都会就策略提出他们的看法。我觉得这也是一个优秀的资产管理公司很重要的能力，这实际上是一个自上而下和自下而上相结合过程中，分门别类遇到问题关键的一个环节。2013年我们是自下而上，因为没有宏观的机会，只能自下而上选择产业机会，选择公司的机会，2014年由于宏观逐渐放开，有了定向的宽松，你要像政治家和经济学家一样思考宏观的问题。到2015年整个泡沫都起来了，要上下结合，找“一带一路”，“互联网+”和“工业4.0”等主题。到2016年要选择具有一定盈利能力，有配置价值的标的，而到2017年可能要选有对抗性的。所以，发现每一年策略制定的重心不一样，后面有很多逻辑。
我想表达，无非从两个维度来看，时间和空间。这里展示是空间概念，是自下而上，还是自上而下。这是空间角度。我觉得2016、2017年更多是看时间角度，有这样一个时空二维策略制定能力，有很好的机会。短期看仓位，中期看流动性，这是我们时间框架的另外一个策略制定能力。但是，总体来讲，我们的策略制定是自下而上和自上而下相结合的策略制定方法。
再讲一下我们的风控。因为股灾的是2015年我们最大的回撤只有9.42%，然后我们回报是50%多。我汇报一下我们的过程，股灾1.0，我觉得只有一个东西，就是一定要敢于在左侧下手，以这种决心做风控。为什么从左侧下手，因为从技术形态上讲当时是一个上升体系，在中国股市过去的每一轮的牛市的顶部构成都是上升体系，是一个多头消耗型。然后，过去的多头消耗，看量的级别，如果在两万亿，两轮在两万两千亿，那是巨量的多头消耗型，一旦构成顶部，则不会构成一个复合顶部。如果我们的量没有这么大，会在高位形成复合体。但是由于量化级别太大，越往上涨，越来越大，这个时候一旦调整都是单边的。由于单边，你的风控一定要做在左侧，你只能是寻找一个合适的时机，从左侧逐渐的控制风险，降低仓位，才能规避在1.0给你带来的风险。这是在股灾1.0。
股灾2.0，我觉得是我们对货币政策的一个理解。我记得很清楚，那时候正好我在西班牙休假，中国人汇率的改革是从2005年8月开始，正好到2015年是十年，这十年正好是小川主席。所以，一旦动了汇率，由于市场没有这个意识，它的杀伤力是很大的。所以，可以看到股灾2.0的下跌速度比1.0还快，这是股灾2.0。
股灾3.0熔断这个东西，有一定的欺骗性，反弹时间从10月份持续到12月份，接近3个月的时间，所有人把仓位加回去，我觉得更多是博弈。他不是让你来赚钱的，所以你会发现，包括熔断也是这样。特别是每一次有这种要博弈的时候，都会有比较重大的并购事件。1994年万科跟国泰君安也有这种标志性的事件。这是我们从博弈角度来理解。就是你不要以为二级市场可以赚很多钱，不是，它更多是就整体市场的流动性。所以，看2016年我们市场当中大部分投顾做的很精简，因为“黑天鹅”又多，风险事件又多，又没有走出股灾的阴影。这就是我们在风控角度讲。所以，总体来讲，风险控制在不同阶段它的手法是不一样的。
有没有章法？第一，就是风控委员会，对市场和系统风险等要理解深；第二，智慧能力层面。你选错了股票其实就是风险，不仅赚不到钱，还浪费了时间。现在看指数在涨，但是风险很大。或者本来应该选周期，但是你选了下游和消费品。；最后，契约，可能都做错了，就靠契约，预警线多少，止损线多少。所以，这是我们在风控三个层次上的理解。
从2009年，过去八年我们年度的最大回撤是11%，股灾的最大回撤是9%点多，应该讲对于股票多头来讲，这样一个回撤控制还是非常不容易的。因为这个原因跟我们之前我们的这种基因，我自己早期的客户又是比较好的朋友。当然现在我们规模比那个时候大很多了，但是这种良好的基因是很好的基础。所以，我不是一个追求相对价值的人，我追求绝对价值，我希望我管理的这个产品不管是银行的，还是我自己的，都应该最终长期保持绝对收益。
我们的业绩还不错，到今天为止，在中国资本市场，2008年成立以来，接近九年的长期阳光私募不多，我们业绩是排在前面的。而近五年的业绩，因为去年我们也不赚钱，把我们整体的收益率拉低了一点，这是我们的一个情况。 再介绍一下2016年的情况，去年是我做投资以来比较纠结，比较痛苦的一年。过去所有的框架，大家在去年都有点不适用了。去年不管是我们的权威人士讲话，英国脱欧，其实都是要做风控的，但是有了宏观的印钞票，有国家队，该做配置的时候做了交易，这是去年上半年的情况。8月份以后，我们觉得经济复苏了，可以做配置了，慢慢加仓，然后又有一个股市政策的调整。所以，感觉整个好像二级市场都有一点不适应，你必须要调整你过去没有国家队在参与时候的策略体系，你要围绕他的诉求思考一些问题，他作为一个体系内的定位来看。这是一个最大的变化。
总体的结论，去年该做配置的时候，从2600点可以选一些好的，但是你不敢。到下半年，你觉得经济复苏了，可以了，但是又不一样了，这是去年的情况。
今年整体还是防风险、去杠杆的背景，总体对行情的高度不是说没有期待，但也不用期待它有特别大的趋势机会，流动性本身是一个中性偏紧，但是由于在小周期里面是处在复苏周期，所以还会呈现结构性的机会。
总的来说，今年整个复苏到了中段偏后一点的位置，然后还在复苏的进程当中。但是，由于货币政策，从去年9、10月份再次去杠杆，包括G20的政策开始转向了，一直到春节前的金融市场的加息，其实货币政策一直在回归中性的过程当中。然后，实体方面呈现一个自下而上的、微观的，上一个周期性行业财务状况改善的特征的复苏，这两种力量，构成了股市博弈的双方，在这两者之间，呈现一个动态的博弈。这个博弈的阶段，应该在慢慢在往中下游走。所以，我这个阶段的思路，一个是坚持一些还没有涨价的品种，做一个阶段性的低仓位的配置，主要的仓位，还是放在像未来在中下游可以有一些收益的行业，这个作为底仓，选一些中游收益的品种。
主持人：感谢余总。我们评委有什么问题？您在过往的投资中，可以说股票多头的策略通常来说有很大的一个回撤，如果你从2008年坚持到现在，做私募，真正剩下的并不多了，剩下的机构通常回撤都会很大，对于股票多头来说，可能经历这么多年，控制在30%以内已经算很好的回撤控制了，您一直控制在10%以内，您觉得您是在哪一方面做的比较优秀，才能做这么好的一个风控？
翼虎投资：我觉得一个是风格类型跟同行也差别，因为A股总体的投资价值是比整体的投资水平偏高的，所以来做交易。我们由于兼顾了一定的选股，兼顾了一定的基本面，这是跟那些纯交易的相比我们的优势，这是一个。我选择品种是精挑细选。如果是通胀阶段一定是中上游，我们选股是兼顾了某种更大的背景的趋势，这是第一条。
第二，我们有相当强的交易能力。我们的钱老师，包括我自己，我自己做股票时间很长。比如有一些人研究基本面很强，但是不了解这个市场这么多人参与，实际上有很强的博弈属性。而我们这种交易能力，看图表的能力也非常强，所以我们把这两种能力很好的结合，在一个波动比较大的市场当中，能够控制好回撤，能够抓住机会。
所以，我觉得应该讲是我们比较强的均衡的能力，让我们有这样一个表现。所以，加起来就是与生俱来的风控意识和越来越强的风控能力和越来越强的交易。
主持人：您的回撤很小，收益率也是很可观的。一方面是市场的机会您抓住了，另一方面您的选股也是一直很优秀的。您在选股的逻辑上，您觉得有什么更突出的一些特点？
翼虎投资：我觉得我们从主观选股来讲，也是多因子的选股体系。比如腾讯好不好，我一直观察，但是不敢下手。所以，选股这个当中，好东西一定要买点出现，变成一个好股票，真正公司周期和市场周期共振的时候才会出现。所以，本质上讲是多因子的体系，让你规避了很多风险。当问题也是显而易见的，有时候你很苛刻，可能也会错失一些周期。反正就是有利有弊。因为我们是管公众产品，一直规范的去做，一直长期的去做，我觉得长期的做，市场会给我们激励和鼓励。每次一些回归的东西跟我们都没有关系，客户信任我们，我们自己也很有信心走下去。我觉得我们自己这一点点洁身自好和苛刻既保护了我们自己，也保护了我们投资人。我们一直立志于做一个好孩子，我们才有资格站在这里去管别人的钱。因为我们不敢坏事，我知道这个事情有问题，我不去碰，我从来不会去碰庄，这些东西都会很好的保护自己。最重要的是我们是一个多因子体系，成长股我们要找安全的边界，价值股找弹性，主题投资找确定性。你会发现我们内心是很纠结的，做什么事，我们不是那种一马平川式的，股市就是这样，把纠结留给自己，把快乐留给别人的东西，这样才能让自己尽可能选的东西变得又有机会，又比较稳健。
主持人：谢谢余总。咱们在多头这边是传统的长项，一直是业绩也很优秀，咱们在2012、2013年的时候也推出了量化产品，量化产品的表现也还是很不错的，您再给我们简单介绍一下量化产品。
翼虎投资：应该我是中国本土第一批，作为本土的私募基金主动搞量化的。2012年是我们第一款产品，我们总体走的比较稳。从2013年开始，每年我们都是多因子，Alpha套利。对量化有三不做，第一，跟股票不相关的不做，因为我对股票、周期趋势了解最深，所以只做跟股票相关的量化产品。第二，偏技术的不做，因为我觉得我们的基因不是海外的技术背景，而且管理层也不鼓励高频的东西。所以，完全往技术走，偏高频的东西我也不做，最多起个大早，有先发优势。第三，策略当中偏资金规模的我们不做，比如像做市商策略，像这种策略，只能是券商做，因为你在做卖方的时候，要对冲库存风险，对冲库存风险，需要另外一笔钱去对冲，所以这种我们也不做。
最近谈人工智能比较多，我也在思考，到底这个东西我们怎么玩？过去我也很焦虑，焦虑的不仅是二级市场，股票多头也很焦虑，量化也很焦虑，所有玩量化的人全在做交易，这就是我们去年看到量化的情况。其实模型做交易的能力，不一定比人工做交易的能力强，但是在量化这个领域，让模型做交易，又违背一定的原则。今年春节我找了一个高手，是人工智能的大佬，他说连Google、Facebook超级的玩家都要去关注，它的成本太高了，一般人根本不要去玩，这是成本高。第二，人工智能结果竞争的残酷度比互联网还要残酷，人工智能可能只有一家，比如自动驾驶，如果某个人的安全系数高，一定是选他。所以，人工智能未来在这个领域当中竞争的残酷度比互联网还要残酷，所以从这个角度，根本不要去做了。
怎么办呢？他说人工智能本质上是模仿人脑，人脑有八千亿神经元的连接，要不停的开发训练自己，其实你可以训练你自己的大脑，在交易体系上是完全可以做到的。他举个例子，比如我们现在的小孩，我不说我们70后，小时候基本上是在泥巴地上长大的，所以你对这个世界的理解，对自然的理解是不一样的。像我们的小孩，是在高楼大厦里长大的，对世界的理解是通过屏幕和手机，他的大脑结构已经发生变化了。所以，做交易的人，可以把每个交易员，当成一个人工智能的生化大脑去训练他，提升他，如果他能够把这个交易做好，以人机互动的模式把这个量化做好，其实是你们可以走的一条路。听到他的这个说法，我也坚持，我也在量化领域尝试一些新的东西。今年我们的量化坚持以择时模型和交易策略为主，然后再加交易员的综合判断，这样的一个方法去应对负基差给我们带来的问题。我们在2013、2014、2015年年化都有百分之十几的收入，去年我们碰到了问题，调整了一年，思路也比较清楚。
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责任编辑：张伟
