《红周刊》作者 郝宁

　　今年以来，成长股成为了低波动率市场中一道亮丽的风景线，机构的着眼点依旧落在淘金局部行情。鼎锋资产是目前国内成长股投资的杰出代表，而对成长股情有独钟的王小刚，最爱谈的永远都是关于成长股的话题。此次，我们有幸邀请到上海鼎锋资产合伙人、副总经理王小刚，为我们讲述成长股的选股之道。

　　本期《红周刊》、雪球网与手机腾讯网合作的《投资人物专访》栏目嘉宾王小刚，毕业于中央财经大学财政学专业，中欧商学院EMBA，曾就职于美的集团。1996年起先后在国泰君安证券[微博]投资部、资产管理总部任投资经理，2006年起就职于国元证券投资管理总部任高级投资经理，2009年加盟上海鼎锋资产管理有限公司任副总经理。

　　经常问自己：这是一个大趋势么？

　　《红周刊》：您认为什么才可以称之为“高成长投资”？

　　王小刚：高成长投资，即分享公司不断成长的商业价值，商业价值体现在很多方面，如客户、规模、品牌，但最终会体现在有现金流支持的净利润上。高成长投资首先是分析标的的商业价值是否不断提升，其次才是判断介入的价格是否合理。

　　《红周刊》：从什么时候开始，鼎锋资产踏上了成长股投资之路？

　　王小刚：2010年以来我们把重点放在成长股上，从长期业绩来说还算成功。当然，我们的成长股投资之路也处于理论和实践不断完善的过程中。2010年我们提到过“高小新”(高成长小市值的新兴产业股票)，但2011年这些股票暴跌。2012年我们把重点放在“成龙”(成长性行业的龙头公司)，但从2013年下半年至今又遭遇白马成长股的不断回落。因此，我们今年上半年提出了“小成龙”(小型的成长性行业龙头)。

　　《红周刊》：成长股大多数在新兴产业中，普通投资者如何看得到这些行业的未来？

　　王小刚：个人感觉投资者最重要的是判断大趋势，最好是普通人都能感受到的大趋势，其它一些趋势比如信息安全、军工等需要很专业的背景，这些远超普通投资者的能力圈。投资者可多从身边的变化来观察，经常问自己：这是一个大趋势么？

　　比如，2007年苹果第一代iPhone手机出现时，若能判断智能手机替代功能机是个大趋势，然后深入研究苹果公司及其周边配套企业，投资者就有可能把握住苹果从2007年以来的近10倍涨幅。而国内为苹果配套的歌尔声学自2008年以来最大涨幅近40倍，德赛电池近20倍，生产触摸屏的欧菲光和提供CDN服务的网宿科技两年左右上涨10倍！

　　《红周刊》：鼎锋资产近期一直偏重于哪些成长股的挖掘？

　　王小刚：我们目前关注的领域仍集中在消费、TMT、新能源、医疗。今年相对偏重于TMT，细分行业中关注NFC应用、指纹识别应用、金属外壳应用、无线充电、智能穿戴等板块。目前，鼎锋专门投资新三板的PE基金已经成立，规模在2亿元左右，投资领域同样集中于上述四大领域。

　　成长股投资最重要的是大趋势

　　《红周刊》：从发现机会到最终实现投资，您决策的流程是什么？

　　王小刚：成长股尽量做早中期，我认为要想早点发现，就一定要熟悉行业、熟悉公司。首先就是确定行业，看是不是一个高增长的行业、行业的发展阶段是不是早中期、空间是不是很大、行业的上下游情况如何等。然后再看所选择的个股是不是行业内龙头，通过上市公司的公告、新闻、数据等各种渠道资源来判断。最后通过调研确定及跟踪，待企业市值达到预期目标后卖出。需要注意的一点，调研重点是产品和业务增长趋势，数据重点是行业增速和公司历史业务数据。

　　《红周刊》：“小成龙”的问题也有很多，比如商业模式有待确定、治理结构不够完善、传统估值不够便宜，您怎么看待这对于股价的影响？

　　王小刚：“小成龙”的商业模式或者还在探索中，或者行业还在早期盈利甚微甚至于无法盈利的阶段，这就需要投资者对行业趋势、企业家的战略和执行力做出尽量正确的判断。而盈利模式已经清晰，且具有一定规模的企业投资风险较小，但股价的上升弹性也相对较弱。

　　成长股投资最重要的还是方向，是行业基本面趋势。既然是高成长，就意味着未来业绩预测的难度很大。因此，一不要苛求精确的预测，二不要太看重短期业绩，三不要经常拿短期估值来决策(除非特别高估)，重点还是应该放在“行业研究+公司竞争优势分析+管理层考察”这三个方面。

　　衡量公司价值的最终指标是市值

　　《红周刊》：依靠高成长公司动态价值的不断提升来获取长期较高的复合收益率，这算是您的投资理念，如何判断公司的动态价值？

　　王小刚：衡量公司动态价值的指标很多，以前我经常用不断增长的利润以及市盈率，后来发现利润并不能充分反映公司的商业价值，市盈率也只能反映成长中期公司的估值，成长早晚期、周期股、隐含资产型公司等都不适合用市盈率，也就是不适合用利润来衡量。

　　《红周刊》：上述提到的这几种类型公司，为什么不适合用利润来衡量？

　　王小刚：早期的公司没有利润，尤其是互联网公司，可能有不断增长的用户和收入，这也是公司动态价值的提升。企业动态价值要看企业的商业资源是不是不断增长，如互联网企业早期是用户数，后期是用户价值的货币化；连锁企业是看门店是否不断扩张。成长晚期的公司利润趋于稳定或者不断下滑，虽然绝对利润还很高，但按市盈率来算估值会很低。假如说10倍市盈率便宜，可能最终会跌到3~5倍。而像有色、煤炭等周期股，用储量和产量来衡量可能更科学而不是利润。

　　《红周刊》：那用什么指标来衡量估值会比较有效呢？

　　王小刚：对于一家公司来说，不同阶段的衡量指标不一样，但最终投资者应该用市值而非市盈率来衡量估值。市盈率不是主要衡量指标，衡量公司商业价值的最终指标是市值，市值适合于所有阶段及类型的企业，也适合于未上市公司。我们选择的一些股票不知不觉中市值达到200亿以上，虽然利润依然保持在30%甚至50%以上的增长，但市值过大后对利润的反映弹性大幅下降，甚至出现利润增长但股价不断回落的情况。

　　《红周刊》：那又该怎么提前估计到公司发展接近顶峰？

　　王小刚：判断公司到顶的主要依据是可扩张的想象空间未来已经终结，就是我们所说的“天花板”，距离“天花板”越近，未来增速越低，市场给的市盈率越低。这也是为什么我们要强调“小成龙”，小型公司一般处于创业早期，离成熟期还相距较远。而“老成龙”或“大成龙”相对成熟稳定，市值较大，未来的成长速度大概率降低，估值一般会回落。

　　财务指标只是起到验证作用

　　《红周刊》：您认为对于早期的企业来说，观察哪些指标更为重要？

　　王小刚：业务指标最为重要，比如零售企业的门店数、互联网企业的用户数等，早期的企业还不一定有大规模的盈利，所以过去的盈利并非投资成长股的一个必要条件。一般来说，企业有了一定规模的利润后，持续高增长期就只有2~3年，甚至有些企业上市不久后，高增长期就结束了。比如，金风科技上市前连续5年利润增长接近翻倍，2007年底上市后仅高增长两年，行业高峰期就结束了。因此，投资成长股的必要条件是未来利润要高增长。

　　《红周刊》：财务指标是否也是您重点考察的方面？

　　王小刚：财务指标坦率地说不是我的擅长，而只是起到验证作用。财务指标相当于考试成绩得分，而实力在平时工作和学习中就有体现。财务指标适合验证成长中期盈利模式完全定型的公司，但不适合成长早期。如果一定要用财务指标衡量，收入、毛利率、净利率这些我都比较看重。

　　找寻处于青春年华的理想标的

　　《红周刊》：什么类型的个股才算是您眼中理想的投资标的？

　　王小刚：通常，我们对一个公司熟悉起来需要3到6个月时间，有时甚至需要更长时间。在没有足够的研究之前，我很少持有或者基本不敢介入。如果一个公司的投资周期很短，我们还没有充分研究其投资机会就结束了，这显然不是理想的投资标的。很多周期股如地产股就是这样，每当我觉得有机会或者准备买入的时候，地产股往往就见顶了。

　　《红周刊》：也就是说，理想的投资标的持有时间越长越好了？

　　王小刚：不尽然，前提是这些企业仍然处于高成长的早中期，虽然我们主观上希望企业的高速成长阶段越长越好，但现实是很多行业和企业的这个阶段都非常短暂。比如，苏宁电器2003~2008年是高速成长阶段，从2004年中上市到2007年这几年投资机会都很好。而金风科技2007年上市，其高速成长阶段是2002~2009年，上市后投资窗口期很短暂。

　　我们的投资周期要短于企业的成长周期，如果说企业的成长阶段是完整5年的话，高速增长的第一年我们大多数人无法做到先知先觉，很有可能股价已经伴随着利润的高速增长而飞速上涨，但我们还没有买入。企业高速增长的最后一年可能会面临“戴维斯双杀”，虽然企业利润还在增长但估值迅速下移，持有的风险相当大。因此，企业高速增长的5年里，我们能够把握的或许只有3年。

　　《红周刊》：投资成长股最怕买到“伪成长”，您在这方面有何秘籍？

　　王小刚：一是，通过行业，不要去选择周期性行业或主题性行业。二是，通过企业来判断战略和执行情况，特别强调的是，管理层不诚信的公司就不要花时间研究了。三是，通过公开资料来判断企业的进度。一般来说，行业数据很难做假，个体数据企业调节反而不好判断，通过与行业内其它竞争对手的反复比较、互相验证，以提高选股的成功率。

　　不做人云亦云的投资

　　《红周刊》：在您这么多年的投资生涯中，有没有比较挫折的案例？

　　王小刚：比较挫折的投资肯定有一些，最大的是2001年在东方电子上的操作。我从1997年就开始跟踪东方电子，但当时一直研究的不够透彻，2000年以为自己真正了解该公司，结果买入后被媒体爆出财务造假，股价跌了30%~50%后才出局，损失惨重。无独有偶，2010年一家做连锁销售品牌食品的上市公司，被我们调研了两次，以为连锁扩张路径没有问题，结果报表出来没有任何迹象表明继续扩张，耽误了我们的投资时机。

　　《红周刊》：如果让您总结的话，哪些颇为深刻的经验和教训值得与投资者分享？

　　王小刚：我总结的教训是投资应趁早，要在自己的能力圈内。比如东方电子属于电力行业，我一直不甚了解，自己无法独立做出判断，属于人云亦云的投资。因此，一定要聚焦于自己熟悉、易理解、易跟踪且处于早期的成长性行业的龙头，不能简单地说什么“夏天买啤酒、秋天买白酒”。而在投资理念方面，股价长期来讲是跟基本面挂钩的，但我用了10年才坚信这个道理。如果给一个教训的话，就是要早一点认识到这一条。