投资必须及时清空自己，既不受过去失败的束缚，也不受过去成功的影响。走出失败的阴影是强者，忘记成功的喜悦则是智者，如此才能让自己永远保持清净无碍的最佳状态。用心感悟旧有现象的消散和过去规律的失效；敏锐洞察新生事物的崛起和未来世界的变化。正所谓“过去不留，物来则应，如如不动”！

　　余定恒 ，一个心态平和的私募佼佼者，经过十几年股市的洗礼后，佛性在他血液里静静流淌，融入骨髓，于投资的举手投足间点点浮现。

　　初出茅庐 逆向思维尝甜头

　　1996年，“十二道金牌”、人民日报社论打压股市，大盘连续三天跌停板，市场处于极端恐慌状态，在这血雨腥风的关头，初出茅庐的余定恒在深发展第三个跌停板的时候杀入，幸运的是，买入后深发展就向上反弹，这是余定恒第一次接触股票。

　　“我算是典型的顶风作案。”回忆起与股票的第一次结缘，余定恒笑着说。“这和骨子里天生的不从众、逆向思维有关系，这也是投资比较重要的素质。”

　　第一次接触股票让余定恒印象深刻，也清楚的认识到在市场坚持独立性的重要性，经过十多年股市跌宕起伏的洗礼后，余定恒在更加坚定也一点的同时，有了更加深刻的领悟。“现在看来，不是所有时候做反向思考都对，但它会你保持独立思维方式和惯性，去寻找众人认同的观点之外的因素，会让你变得更加独特和独立。但有时特立独行会给你的生活带来迷惘和困惑，会让你在一个很大的趋势中去和大势较劲，但有了特立独行的思维方式和视角后，在趋势中能够很好的调整自己，这是很好的状态。要看到别人看不到的东西，当市场验证是对的，你需要坚持，当市场不认可你的观点时候，你需要调整自己，不能和市场较劲。”

　　余定恒初尝股市甜头，越发坚定了他的投资之路。

　　券商投行部的宝贵财富

　　1999年《证券法》实施后，小券商不能做自营和投行业务，为了寻找更大的发展空间，余定恒毅然从珠海证券转入平安证券[微博]的投行部。2000年正好碰到了创业板的第一次预热，开始接触很多的中小企业，各种类型的公司。

　　2003年之前的券商研究力量比较薄弱，没有现在的细分化，券商研究所大规模成立还是2003年之后的事情。在投行的工作经历，让余定恒有了原始的调研经验。他下过亚洲最深的竖井，看过凌晨2、3点加班的纺织女工，这些经验，是很难获得的宝贵财富。

　　“投行最大的收获是，使我开始关注公司的基本面，对不同形态的、不同地区的、不同行业的、不同性质的公司有了一定的感性认识，对以后的投资帮助很大。”回顾这一段经历，余定恒更多的是感激，是这一段经历让他更加成熟，投行的专业和深入性也让他在以后的投资道路上与众不同。

　　投行部的让余定恒跳出了对电脑K线图简单的理解，认识了公司的涨跌除了政策，市场情绪的变化，更重要的是在于公司的基本面。

　　2008年 亏损后的领悟

　　2008年，余定恒华丽转身为阳光私募，但其后却并非一路坦途，2008年前所未有的大熊市使余定恒领教的股市的残忍。

　　“重庆国投-翼虎成长”成立于5000多点，余定恒认为市场会继续下跌，于是一直空仓等待，3000点附近建仓抄底，主要重仓了铁建和太保。余定恒分析说：从基本面上讲，高铁、铁路建设、城市的地铁建设等，从2008年底开始，是一个向上的行业拐点，在开始新一轮的景气周期。另一个重仓的股票是太保，因为其招股说明书有承诺，在香港上市不低于30元。

　　但在系统性风险下，倾巢之下无完卵，所有股票基本上无一幸免，在金融危机面前，大的系统性风险下，公司的承诺也有巨大不确定性，有点苍白无力。铁建和太保还是无可避免的经历了大幅下跌，净值也出现了巨幅亏损，一度跌至0.52元，亏损幅度高达48%。

　　“2008年的产品净值的大跌，客观的原因是信托成立于高点，虽然从5000点成立到3000多点才建仓，躲避过了大部分的系统性风险，但我们对百年一遇的金融危机的威力和杀伤力缺乏清醒的认识，这是出现亏损的主要原因。”余定恒对2008年的失利淡然以对。

　　对于2008年的亏损，余定恒认为是一笔宝贵的财富。他认为2008年的亏损就如小孩成长过程中摔了一跤，有挫折，但摔跤和挫折是成长过程中一笔非常宝贵的财富。净值的损失是一种好事，是人生的宝贵财富，使他得到了风险的体验，得到了在净值下跌过程中如何理解投资和风险的体验，没有经历过的人，是无法了解的。

　　“大家都知道用刀子杀人会疼会死人，但如果刀子没有捅在你身上，你是感受不到疼痛的。这就是围城，就好比对盲人讲白色是什么颜色，如白云、绵羊等，你形容得越多，他越迷惘，他会觉得复杂，只有亲自看到过，才有更深刻的体验。我们亏损的体验和这是相类似的。”余定恒如此形容亏损的体验。

　　2008年让余定恒认识到市场是有风险的，在市场中风险控制永远是第一位的，对投资理念的理解会更加深刻。

　　声名鹊起 如虎添翼

　　2009年，是余定恒声名鹊起的一年，特别是下半年到2010年上半年，准确预判股市高位震荡行情，着力于精选个股，大有斩获，一直位于榜单的前列，也多次于近12个月和近6个月收益率中折桂。

　　2009年7月到2010年4月，市场处于高位震荡阶段，大规模刺激经济的措施把经济带回了复苏的轨道，但很快政府就发现，信贷的规模过大，对投资、房地产的依赖太大，需要动态微调，进行货币紧缩。政策在退出，但经济在复苏，经济和政策来回进退，市场没有系统性风险，也没有系统性机会，不会单边上涨，也不会单边下跌，而是一个震荡市，震荡市中要自下而上精选个股。余定恒精选个股能力得以体现，重仓股变现得非常给力，如医药股中的新湖科技、白云山A、天方药业等，科技股中手机支付相关个股，开始大幅上涨。

　　2009年下半年开始，余定恒对市场的判断准确，成功的踏准了市场的节奏，把握住了市场的热点，业绩开始突飞猛进，多次名列阳光私募前茅，声名开始为市场所熟悉，媒体的追逐没有让余定恒迷失，仍然坚持独立研究、独立投资，不受市场噪音干扰。

　　2010年4月到8月，大盘从3400跌到2300，余定恒看到了“国十条”出台后，市场担心会影响到需求，会把经济带到二次探底的格局；觉得政策的退出力度超预期，加上存款准备金率的提高，节能减排的落实，淘汰落后产能的落实，市场担心需求，于是及时降仓，控制风险。在市场大跌的情况下，净值波动非常小，这也是余定恒风险控制意识增强的表现。

　　2010年9月底，2300点后，美国实行二次量化宽松政策，启动第二轮汇率改革，资金面充裕，技术上，由于机构的仓位比较低，有仓位回补的要求，市场也存在估值修复的要求，基本面上，“国十条”出台后，利空出尽，市场去库存，虽然经济同比的底还没有出现，但环比的底出现，GDP下降最快的时候已经过去，从指标上看，PMI从7、8、9、月逐步走强，给以经济恢复最好的证明。9月30日，开始加仓，主要是保险、券商等估值处于底部，弹性比较大的品种。净值再度大幅上升。

　　2010年11月，CPI高达4.4%，货币政策的转向，余定恒再度选择观望。因为他认为虽然市场下跌的空间不大，但机会也不多。经过一年多的挖掘，各种题材、主题已经被充分挖掘，估值也非常高，虽然流动性比较充裕，但让人感觉风险好像要来临，所以选择观察。

　　2008年的失败，没有影响余定恒的投资生涯，反而丰富了其投资阅历。信佛的余定恒，心态越趋平和，更能清醒的察觉市场的变化和发现市场的机会。不断清空、完善自己的余定恒，在投资的路上越走越坦然。

　　量化投资探索

　　2010年、2011年至今，旗下产品一直表现得相对平稳，虽然有一定幅度的下跌，但幅度却并不大，历史让余定恒进步。

　　2011年，阳光私募经历较为艰难的一年，95%私募亏损的无情现实冲击着私募的心理防线，清盘潮也不断叩打着私募的心扉，如何在弱市中生存，是私募不得不考虑的一个重要问题。

　　余定恒清楚认识到形势发生了变化，他认为“法无定法”，市场每天都在变化，市场演变到今天的局面不是突变而来的，而是一个渐进的过程，未来，形势还会不断变化，而量化对冲肯定是未来的重要方向，也是私募长期生存下去的法宝。

　　于是，余定恒发行了量化对冲产品，甚至将自己的部分股权分给了新进来的量化团队，可见其对量化对冲的重视程度。

　　经过这2-5年大熊市的洗礼，余定恒感觉自己的任督二脉被打通了。因为大家越来越明白，中国股市没有系统性机会，但同样也没系统性风险，或者说系统风险在短期之内不会爆发，系统机会短期之内看不到。在这种环境下，有了对冲风险的工具后，不再纠结于估值与价格的矛盾，敢于去买入那些优质的代表未来经济方向的公司，这样才能更大程度的取得好的收益。

　　“好像得了病的人，以前习惯熊市了，习惯了风险控制；但现在经过长期的调理，慢慢的把我的持股心态、信心以及选股的方向，以及对主动管理和量化对冲领域的投资策略和投资方法等各个方面的东西都理顺了，就是我现在的状态。”

　　“我现在很有信心，我所谓的信心跟趋势没关系，是因为我知道现在处于什么样的状态，然后采取适合自己的方法和理念在做事情。这并不意味着你一定赚钱，但是至少你要知道自己在干什么。”余定恒解释到。

　　经过加入量化投资策略，净值的表现越加稳定，据私募排排网数据显示，截至2013年7月19日，“中融信托-翼虎成长1期”最新净值为1.2293，取得22.93%绝对收益，相对收益为72.1%，业绩相当亮眼。

　　余定恒不刻意去和别人比较，他认为投资是一个终身事业，不是一两天做得好就行，而是要长期做得好，要生命不息，战斗不止。投资短期是打麻将、是博弈，但长期就是马拉松，是要长期坚持的事情。

　　因此，投资不必急于一时，不要看着别人的净值增长就干着急，静心等待机会的出现，他相信市场跌下来后，机会总会出现。

　　“三因子”选股评估系统

　　“深度研究，我们非常关注公司的核心价值，我们在深度研究中把握价值拐点。”余定恒说：“我们会在深度研究基础上，高度关注投行事件和行为对公司价值的提升，也就是在整体市场估值不低的背景下，高度关注相关公司外延式成长即价值注入的进程。”

　　余定恒非常注重深度调研，认为价值投资一定要与新兴加转轨的市场相结合，投行的背景也使其形成独具一格的投资风格，形成了一套系统的并符合中国特色的投资理念和哲学。

　　余定恒将他的投行思路选股评估系统固化形成了价值“三因子”：一是根据公司行业地位、工业规模、盈利状况、公司管理、财务状况、估值水平、安全边际等确定价值因子。二是根据公司在产品差异化、核心技术、品牌、营销网络、规模及低本钱、行业壁垒、高转移本钱等方面的竞争上风和成长性分析确定成长因子。三是在满足前面两个条件下，关注公司在股权激励、定向增发、资产注入、股改承诺、整体上市、资产整合、分拆上市等方面的外生式成长方式和时机并确定外生因子。

　　加入量化投资后，现在有两种大的方向策略：一种是全量化的，因为我是一个月换仓一次，那组股票当中，主要考虑一个月阶段的收益，从历史动态选股的过程中，表现出反转因子用得比较多。纯量化的分成三大主题，有行业中性的，98只股票的，四个组合；然后有48只股票的，四种方法；还有25只小组合的。

　　第二种完全是主动管理的，完全按我这个主动管理的思路在做对冲。

　　十几年股市浮沉，终成独具一格之法。余定恒在坚持走自己的路，稳健而步履坚定。

　　用信仰在做投资

　　余定恒坚守自己的原则，不去做主题品种，只做确定性，只赚自己能赚的钱。同时，他认为做投资赚钱要有责任和底线，他是用心在做投资，也是用信仰在做投资。

　　余定恒在股市摸爬滚打十几年，享受过成功的光环，也经历过失败的痛楚，信佛的他心态越来越淡定，佛性也开始融入他的投资理念，让他更加看得清人的心态、市场的变幻，步向成功的彼岸。

　　总结十几年的投资心得，余定恒将投资中需要的素质浓缩为四点：

　　第一，有良好的风险意识。做私募追求的是绝对回报，天生风险意识就应该更强。风险意识强就意味着你需要明白，市场上哪些钱是你应该赚的，哪些钱是你不应该赚的，可以投机，但不能过于投机，可以听消息，但不能太离谱，可以看图表，但不能过于依赖图表，可以依靠基本面，但也需要结合市场情绪。为了控制风险，可以采取各种办法，但需求选择适合自己的方法，并且深入精通。

　　第二，要敢于承担风险，因为不敢于承担风险就没有收益。好的时候要有所保留，差的时候要有所作为，策略要慢慢变得不那么激进，不能像以前那么大起大落大开大合，而是逐步变得稳健、平衡。

　　第三，最重要的是有良好的心态观。投资是一个闹心的行业，永远都不让人开心，心态一定要平和。投资是没有过去和未来的，只有现在，现在马上又会变成过去，未来马上又变成现在。一有不好的感觉和情绪，要立刻把它忘掉，所谓“妄来即觉，觉即菩提”要时时刻刻关照自己的内心，时时刻刻刻反思自己的内心，才能保持自己良好的心态。

　　投资必须及时清空自己，既不受过去失败的束缚，也不受过去成功的影响。走出失败的阴影是强者，忘记成功的喜悦则是智者，如此才能让自己永远保持清净无碍的最佳状态。用心感悟旧有现象的消散和过去规律的失效；敏锐洞察新生事物的崛起和未来世界的变化。正所谓“过去不留，物来则应，如如不动！”

　　心态不好的时候调整自己，看法与市场相反的时候要学会妥协。妥协是对坚定不移方向和价值投资理念的坚持；妥协是务实、通达和权变；在资本市场丛林中，它是智慧和现实的选择。

　　调整心态最重要的一点是，你内心一定要真的是这么想的，所谓“心外无法，法外无心，即心是法”，如果不真的相信，是无法调整自己的，做投资的信心来源于对证券的信心，对好的东西、善的东西、美的东西的信心。但凡有一点迟疑和迷惑，投资的心态就会发生变化，投资决策就不能坚持。

　　第四，投资是一个终身事业，不是一两天做得好，而是要长期做得好，要生命不息，战斗不止。投资短期是打麻将、是博弈，如流动性、政策的博弈，但长期就是马拉松，是要长期坚持的事情。要基于全局与未来之变，抓住当下热点，看对行情，敢于出手，和巴菲特看准了下重手的观点差不多。

　　平和、宁静、良好的心态观、睿智、深刻和全面，是余定恒给我最大的印象，在和他的交流沟通中，总能感受到他带给你的平和感觉，春风拂面一样不知不觉就被他的投资智慧吸引，得到感化和升华。

　　余定恒，一个心态平和的私募佼佼者，经过十几年股市的洗礼后，佛性在他血液里静静流淌，融入骨髓，于投资的举手投足间点点浮现。经历过失败成功后的他，在投资的道路上越走越坦然。

　　对话：

　　关注转型行业机会 重点布局11大主题

　　私募排排网：能仔细分享一下您现在主要关注的11个主题吗？

　　余定恒：医药行业。受益于人口老年化，这种长期稳健的持续成长很确定，这跟原来的炒法不一样，只要估值合理业绩跟得上，股价就会涨。人年龄变大身体变差，这不以人的意志为转移，用在医药保健里面的时间、精力和费用必然是在刚性的增长。当然基药目录它是一个双刃剑，进去的量大，但可能有价格压力，那谁能通过成本的管理和研发的创新去降低价格，创造新的营收，都有机会。

　　文化传媒。中国电影的屏幕突然一下变到12000块了，一天看四场电影，每场30块/人，按100人每场算，一天就可以过亿。这就是新的市场，为什么呢？对于三、四线城市来讲，看电影是一个全新的需求，然后新的导演、新的题材、新的演员对大家来讲也是全新的需求，这个模式都是省钱的做法，但也是有市场的做法，也是一个可以挣钱的模式。原来的模式只是针对一、二线成熟观众，一味的找一线的导演一线的明星一线的商业大片，去砸钱，所以就没钱可以挣。

　　移动互联和通信的空间也是巨大的。如移动互联网，现在三、四线城市都在换机，我们可能2、3年前就换了，而三、四线城市现在开始都在换，而且我们可能还要换机，虽然我们换机不能再构成增量。

　　节能环保是一个迫切的需要，环保的问题一直存在，为什么今年这段时间拿出来说，今年北京的雾霾、不断的食品安全问题、农夫山泉的质量问题等，节能环保的受关注度自然就提高。虽然它的推动主体是政府，但是政府也要顺应民心，现在人们对环境改善的诉求刚起来，一旦形成大的趋势，在这方面的资本投入就会加大，企业创新的力度就会加大，它的市场化程度、产业化程度、新技术的应用等等都会有一些机会。例如清洁能源，很多三、四线城市还没有完成管道煤气，所以它还有机会，天然气现在在全国的占比不到4%，到2015年十二五规划结束到8%翻一翻，天然气比煤炭要便宜，而且是清洁的。港股去年的华润燃气、中油燃气等被爆炒，这个足以说明从燃气到垃圾发电到污水处理都会有机会。垃圾发电港股的光大国际，A股的桑德环境，污水处理港股的北控水务，A股的碧水源。节能环保这个领域也很宽，包括混合动力大巴，包括最近炒作特斯拉，其实也属于环保领域，因为它属于零排放。

　　天然气。天然气是节能环保的延续，但为什么单列出来，因为它跟清洁能源结合在一起，它比水和大气增速更快一点，未来更大的革命是能源革命和互联网信息技术革命。

　　3D打印、光伏、军工板块，这些属于先进制造业。人民日报从5月8日开始刊载《理清钓鱼岛问题》系列文章，我觉得可能是一个舆论先行，中国每个老板上台都要打仗树立威信，这也是为了震慑和提升军威，当然会在可控范围内。最近你看美国人在钓鱼岛、南海、越南、印度还有朝鲜半岛，动作频繁，从这些角度讲，真不排除军工的故事。即便不打仗，军工行业未来5-10年15%的增长是确定的。但军工里标的不好选，空海类的投资机会会大一些。

　　3D打印跟这个是一脉相承的，它对生产环境的改造是一个巨大的革命，现在是工厂大规模的定制，完了后通过物流配送到消费者手上，那未来是什么呢？有可能是你的生产环节更靠近消费端，然后传送是标准代码，不需要太多的物流成本，他改变现有的分工模式，发展的空间会非常大。

　　光伏也是一样的，如果未来光伏成本进一步下降，然后政策放开补贴加大也会有机会。

　　消费品，要综合考虑很多因素，但在中国还有很多的机会，有新的研究发展趋势。为什么消费品天天谈人人谈呢，因为城镇化以后，有个二次消费升级的机会。你说消费品没有周期也不是，只是它周期没那么明显，如伊利，从几十亿到几百亿，但它未来有可能上千亿的消费规模，因为人民对奶制品的信心重建、供求关系进一步的改善，今年超过蒙牛了，竞争开始缓解，竞争地位提高，然后又通过高端产品在提升毛利，然后整个乳制品行业依然有10-15%的行业增速，它又是行业最好的公司，应该有二次成长机会。比如说宇通客车，本来大客车就是一个传统的行业，但是因为我们开始用节能环保、用油混动力的，那么这个子行业成长起来对它有一定的机会。比如说格力，寡头竞争，虽然行业增速很慢，但是它可以做出口，做中央空调，通过成本的控制不停的提高价格改善毛利，这些企业到了一个收入增长稳定利润增速更加快一些的阶段。

　　还有一些传统行业产能开始去过剩产能的，农药、染料最典型。

　　私募排排网：那你对这次转型还是很有信心？

　　余定恒：不是说有信心，有没有信心这不是我考虑的事情，但总会有企业转型成功，总会有行业不错，至于说过剩产能怎么办？金融地产泡沫以后怎么样？当然我也看不懂，如果你判断短期没有这种断崖似的大风险的话，你就不用考虑。

　　私募排排网：很多人都在说像转型过程中一些产业，它们看起来好像很好、很漂亮，但是很多企业真正盈利模式却不确定？。

　　余定恒：确实是这样，有些产业周期短，爆发力强，有些产业更持续更稳定。但是它们都代表未来的方向，就是说在考虑的时候应该采取不同的策略，比如电子行业，它注定就是爆发力强周期短，可能机会来的时候很绚丽；比如消费品它就很持续，当然它也有周期，比如像茅台，茅台不可能再像过去一样成长那么快了，因为喝茅台的人现在被按住了，别看现在茅台降价以后，渠道在补库存，但是这只是在补库存而已，真正喝茅台的人要想从政务、商务转成个人有个漫长的过程，因为80-90后的不喝茅台，50-60后的为了身体怕死不会再喝茅台，喝高度白酒的人肯定慢慢少了，就这么简单。

　　所以看你看多长，A股比较急功近利一点，都是看两年做两天，但是短期的变化并不影响对市场的长期判断，拿长期一点，如你拿了伊利你怕什么？中国未来喝牛奶的人肯定比现在更多。又如看电影，未来一定有爆发性的机会。

　　这就是资本市场，你不可能要求每天整齐划一的涨，反正这批股票代表未来，炒炒也很正常，大的资本市场还是很有信心，金融地产这些估值水平还是很低。

　　金融地产估值低预期不好 创业板强势与IPO没开闸有关

　　私募排排网：对银行地产这些传统行业怎么看？市场都在说它低估值。

　　余定恒：金融地产估值低，但我觉得它们预期不好。反过来说，我刚才提到的11个主题中的公司，这些东西估值贵，贵了就别买，在这些板块中找相对便宜的买，找一个在估值和成长性的折中点，我就是这样的投资思路。

　　这样理顺以后，我持股的信心又有了，而持股信心的来源就是下跌的空间有限，持股的弹性来源于它有好的成长，还有机会能挣钱。为什么搞量化对冲，就是去年以来觉得A股的系统风险大，不敢拿股票，今年虽然系统风险依然有，但是我觉得已经有一些机会了，好像已经有一批人开始炒股不炒势了。

　　但目前的市场环境跟IPO没开闸有关，如果IPO开闸应该就不是这样了，因为至少高估值就会下来，可能又会有一批人受伤，大家的心态又会变，但是整个未来三五年的趋势没有太大的变化。

　　从我个人投资思路来看，有点像大病初愈的感觉，以前我们在投资中会纠结于好公司与高估值之间，寻找到的好公司，往往市场上已经给出较高的估值，不敢下手，在等待机会，有时候能等到回调的机会，但很多时候却是错失上涨的机会。现在，当你对未来转型的产业方向很清晰以后，在这些产业中找到还没炒高的估值相对便宜的公司，又可以借助工具对冲掉风险，然后你的持股信心就会强一些，这对我来说这是今年很大的变化。

　　从我投资港股的经验来说，我现在买的一些港股的公司，按照香港历史的估值来讲也很贵，但它按照A股来看很便宜，反过来讲，我现在在港股能挣钱，那肯定港股也有一批人纠结在好公司和高估值之间不敢买，这说明一定要有新的理论和新的思想，才能迎接新的机会，当然你敢于为未来支付一些高的估值和价格是一个前提。

　　私募排排网：现在市场争议最大的也是金融地产，您对这些行业怎么看？

　　余定恒：那也没办法，金融地产的盈利在最高点上，所以人们不愿意炒作，因为预期不好，其实龙头企业扛过这个阶段还是有机会的。我们的基础还是价值投资，没这个我们也不可能长期生存，但是你要明白，在这个桌子上不是所有人都是这样的，有的人就喜欢吃快餐，你不能要求别人都跟你一样。

　　人物介绍

　　余定恒：深圳市翼虎投资管理有限公司控股股东、执行董事兼公司总经理。15年境内外证券投资和投行经验，对中国证券市场的发展历程有独到的理解和思考，对投资组合的战略管理和风险管理有一定实践，潜心研究价值投资理念在新兴加转轨市场的具体运用，形成了一套较为系统的符合中国特色的投资理念和哲学！先后就职于珠海证券及平安证券，尤其是以投行背景的投资风格在业内独树一帜！