国金证券基金研究中心 张剑辉

　　小集合成立数量创新高，产品多数跑赢市场

　　小集合产品成立数量创历史新高

　　2月份，券商资产管理人共发行集合理财产品49只，创新型产品依旧是主要发行品种，前期推广发行的产品在2月共有68只宣告成立，其中小集合产品成立数量创下历史新高。

　　从资金募集规模来看，共募得资金约235.2亿元，发行规模仅次于2012年12月的238亿。从产品投资类型来看，新设立的产品包括其它类型、债券型、货币型和偏股型。在其它类型产品中，分级产品依旧为主流产品，共有12家券商的28只产品(分级产品分开计算)在2月成立。

　　2月A股市场小幅调整，集合理财产品多数跑赢市场

　　2月A股先扬后抑，主要股指小幅调整，大小盘股走势发生分化。上证指数全月累计下跌0.71%。行业方面，传播文化业、医药生物和社会服务业涨幅居前，而前期较为强势的金融保险和房地产行业则出现回调，下跌幅度分别为1.55%和3.88%。风格上，大盘股出现调整，而中、小盘股继续上攻；其中，中证100指数下跌1.52%，而中证200和中证500指数分别上涨1.43%和3.07%。公募基金方面，股票型开放式基金净值平均上涨2.51%，混合型开放式基金平均上涨2.21%。

　　在2月绝大部分集合理财产品依旧取得正收益，偏股型产品延续上个月的强势，再次摘得月度收益榜桂冠。包括大、小集合在内的313只非限定性集合理财产品平均收益率为1.26%，其中249只产品实现正收益，约占八成。203只大集合产品中159涨1平43跌，平均收益率为1.33%；110只小集合产品中90涨2平18跌，平均收益率为1.14%。

　　债券市场2月小幅上扬。上证国债指数全月上涨0.34%，上证企债指数上涨0.73%，可转债指数上涨1.45%，同期债券型开放式基金整体上涨0.83%。90只债券型券商集合理财产品75涨5平10跌，平均收益率为0.55%。

　　从大集合管理人管理产品整理业绩看来看，在22家券商管理人中，上海光大证券资产业绩位居榜首，国泰君安资产管理和中信证券等其它9家管理人的平均业绩表现也均优于同期行业平均水平。对于小集合管理人，国泰君安证券[微博]资产管理和东海证券旗下的小集合产品1月表现相对优于同期行业水平。

　　券商集合理财产品3月投资建议

　　预计3月份市场波动会有所加剧，投资者应注意对短期风险的把控，适当增加稳健收益品种的投资比例。具体到券商集合理财产品的投资，我们建议风险偏好较高的投资者可以继续维持适当比例积极进攻型产品，如光大阳光系列以及创业创金成长系列以及投资固定收益类分级产品中的劣后端如创业创金稳定收益1期B、东方红新睿4号普通级等产品将是较好的选择；另外可以适当提高管理灵活、弹性较高的品种的配置比例以应对短期风险的增加，例如华泰紫金3号、东方红基金宝和创业2号稳健等产品。而对于收益率要求不高，风险偏好较低的投资者，我们则建议选择业绩稳定的固定收益类产品或以追求绝对收益为目标、风险暴露较小的量化对冲套利品种，如东方证券资产管理旗下的东方红新睿系列和国泰君安旗下的君享套利系列产品或者是分级产品中的收益优先级产品等。

　　一、券商集合理财产品2月发行概况：小集合产品成立数量再创新高

　　券商集合理财产品设立、发行热情不减，尤其是小集合产品成立数量创下历史新高。2月份，券商资产管理人共发行集合理财产品49只，各类创新产品依旧为主要发行品种，其中，其它类型产品27只、偏股型产品7只，债券型和货币型产品分别为10只和6只。前期推广发行的产品在2月共有68只产品宣告成立，其中其它类型和债券型产品依旧是主流产品，约占成立产品数量的半数以上。

　　从资金募集规模来看，68只产品(分级产品分开计算)共募得资金约235.2亿元，发行规模仅次于2012年12月的238亿。其中，22只大集合产品共募集资金153.75亿元，平均规模为6.99亿元；46只小集合产品募集资金81.44亿元，平均每只产品规模为1.77亿元。

　　从产品投资类型来看，68只新设立的产品中其它类型、债券型、货币型和偏股型产品各有33只、17只、10只和6只，另外还有两只产品因为资料不详无法明确投资类型。在其它类型产品中，分级产品依旧为主流产品，共有12家券商的28只产品(分级产品分开计算，不包括母基金)在2月成立，具体可参见图表1。

　　值得一提的是，方正证券旗下成立的首只分级产品——方正泉量化稳健增值1号与目前市面上的分级产品主要投资固定收益类产品不同的是，方正泉量化稳健增值1号母基金是以权益类和股指期货为主要投资标的，配以量化套利策略以达到母基金稳定增值的目的。方正证券将量化策略和分级产品结构的融合，可谓将这两类创新特色产品的优势进行再提炼。另外，招商证券[微博]发行的招商汇金之重阳也是首次在分级产品中引入目前国内资产管理规模最大的“阳光私募”上海重阳投资作为投资顾问，这种强强联合的管理模式无形中增加了该产品的市场竞争力。同时，在继渤海证券推出渤海蓝海系列巴南改造计划——首只直接投资信托产品的集合理财产品后，此类型产品在发行市场上逐渐活跃起来，仅2月份就又新增5只，分别是浙商金惠安吉旅发、浙商金惠吴兴、浙商金惠佳源、国泰君安君享融通二号和中信建投贵宾1号。

　　2013年2月，上海海通证券资产管理旗下的海通月月赢优先级1个月2、3、4号三只产品因到期终止而清算。

　　二、券商集合理财产品2月业绩表现：多数产品取得正收益

　　2013年2月A股先扬后抑，主要股指小幅调整，大小盘股走势发生分化。上证指数全月累计下跌0.71%。行业方面，传播文化业、医药生物和社会服务业涨幅居前，而前期较为强势的金融保险和房地产行业则出现回调，下跌幅度分别为1.55%和3.88%。风格上，大盘股出现调整，而中、小盘股继续上攻；其中，中证100指数下跌1.52%，而中证200和中证500指数分别上涨1.43%和3.07%。公募基金方面，股票型开放式基金净值平均上涨2.51%，混合型开放式基金平均上涨2.21%。

　　尽管A股市场大小盘走势发生分化，偏股型产品延续上个月强势，再度在2月份摘得收益榜桂冠。包括大、小集合在内的313只非限定性集合理财产品平均收益率为1.26%，其中249只产品实现正收益，约占产品数量的八成。其中，203只大集合产品中159涨1平43跌，平均收益率为1.33%；110只小集合产品中90涨2平18跌，平均收益率为1.14%。

　　分类型而言，203只大集合产品中偏股型产品涨幅最大，其它类型和FOF型产品略逊，指数型产品受累于指数下跌未能实现正收益。具体而言：

　　143只偏股型产品116涨27跌，整体上涨1.58%，最大涨幅为8.75%，最大跌幅为4.08%。其中，中山金砖1号以8.75%的月涨幅位居冠军，而平安优质成长中小盘得益于中小盘股的强势上涨以7.42%的涨幅位居亚军，而华鑫鑫财富乐享1号、光大阳光6号和上海证券理财1号紧随其后亦有不俗表现。

　　受公募基金普涨影响，39只FOF型产品中26只产品均在2月实现正收益，整体涨幅为0.56%，其中最大涨幅为3.87%。华泰紫金鼎锦上添花精选固定收益类基金及其分级基金等稳健收益产品使得其业绩在2月表现最为突出，博得头筹，另外西部财富长安1号和国泰君安君得益二号也表现较为突出位列第二、三名。

　　2月受累于大盘股的下跌调整，国泰君安上证央企50和银河99指数分别下跌3.39%和1.50%。而中金费指数小幅收涨，幅度仅为0.93%；总体看，3只产品实现平均收益-1.32%。

　　18只其它类型产品16涨2跌，平均收益率为1.41%。收益于沪深300指数下跌0.57%以及杠杆的作用，广发金管家多空杠杆看跌部分上涨幅度高达11.07%、以主要参与定向增发为策略的浙商汇金灵活定增和国泰君安君得增包揽前三甲的另外两席。

　　与大集合相比，小集合产品中同样是偏股型产品业绩表现最优，其它类型次之， FOF型则相对落后。具体而言：

　　51只偏股型产品中38涨1平12跌，整体涨幅为1.79%，产品中最大涨幅为7.54%，最大跌幅为3.5%。其中，国泰君安君享富利、东方红先锋1号、7号和、东海精选2号以超过5%的月度涨幅位居前茅。

　　小集合中唯一的一只FOF型产品——国泰君安君享精品基金一号，得益于2月基金产品普遍实现正收益，取得了1.36%的月度收益率。

　　58只其它类型产品中51涨1平6跌，平均收益率为0.56%。其中，国泰君安君泓源一号B和国泰君安君享融通一号次级以其杠杆的优势分别以9.44%和6.31%的涨幅领跑同类产品；另外，量化套利产品也有不错表现，如国金证券旗下的国金慧泉量化专享1号和国金慧泉量化对冲1号则以5.3%和4.74%的收益率紧随其后，名列前茅。

　　从图表2~3看，由于小集合产品中的采用套利、保本、量化和定增等策略产品为代表的创新型券商集合理财产品比例高于大集合产品，使得小集合产品在平均收益率和收益波动区间等长期指标上都要略优于大集合产品。在长期的熊市背景下，这些以获取绝对收益为目标的创新型产品也在市场上获得越来越多的关注和青睐。

　　来源：国金证券研究所，Wind

　　来源：国金证券研究所， Wind

　　2月债券市场小幅上扬。上证国债指数全月上涨0.34%，上证企债指数上涨0.73%，可转债指数上涨1.45%，同期债券型开放式基金整体上涨0.83%。90只债券型券商集合理财产品75涨5平10跌，平均收益率为0.55%。其中，光大阳光5号、恒泰稳健回报以及国联金如意1号等产品收益率位居债券型的前三甲。而在以固定收益为主要投资标的的分级产品中，创业创金稳定收益1期B、光大金阳光1号B和东方红新睿4号普通级凭借杠杆的放大收益的作用分别以8.24%、6.3%和5.38%的收益位居前三名。

　　三、券商集合理财管理人业绩分析

　　通过计算同一管理人旗下偏股型和FOF型大集合产品的期间平均收益率考察券商管理人在大集合产品运作中的表现。这里我们仅讨论拥有多于3只(含3只)运作满半年以上产品的券商管理人，合计22家券商、107只产品。

　　在22家券商管理人中，从近一个月收益率来看，上海光大证券资产位居榜首，其旗下有5只偏股型大集合产品中光大阳光6号、光大阳光2月涨幅分别为6.99%和4.43%，为其管理业绩的提升贡献较大；而其它3只偏股产品和1只FOF型产品的业绩在同类产品中表现也较为出色。另外，国泰君安资产管理和中信证券等其它9家管理人的平均业绩表现也均优于同期行业平均水平。从近3个月的业绩表现来看，国泰君安资产管理、中银国际证券、上海光大证券资产、东方证券资产管理以及中信证券的涨幅超过17%，较好的把握住了这轮上涨行情。

　　来源：国金证券研究所， Wind

　　与大集合类似，通过计算同一管理人旗下偏股型和FOF型小集合产品的期间平均收益率考察券商管理人在小集合产品运作中的表现。这里我们仅讨论拥有多于2只(含2只)运作半年以上产品的券商管理人，合计8家券商33只产品。

　　在8家券商管理人中，国泰君安证券资产管理和东海证券旗下偏股型小集合产品2月表现普遍较优，使得这两家管理人的平均业绩表现也好于同期行业的平均水平。另外，从近3个月的业绩表现来看，浙商证券取得了22.19%的收益率，在所有管理人中表现尤其突出；而从近半年和近一年的相对长期的业绩表现来看，兴业证券和国泰君安证券资产管理两家管理人业绩优于同期行业中的其它管理人。

　　来源：国金证券研究所， Wind

　　四、券商集合理财产品中长期风险收益特征分析

　　本部分通过风险调整后收益和下行风险两个角度分析产品近一年、近两年、近三年的风险收益特征。由于其它类型、指数型等产品的风险收益特征与传统的偏股型、FOF型产品不同，这部分暂不作讨论。

　　偏股型产品方面，运作满一年、两年和三年的大集合产品分别有112只、71只和38只。具体来看，

　　112只运作满一年的偏股型产品中的多只产品夏普比率的实现正值，其中光大阳光避险增值、光大阳光内需动力和广州证券红棉1号3只产品的夏普比率高于1，位列前三甲。在下行风险方面，同期沪深300指数的下行风险为29.12%，112只偏股型产品中104只的下行风险低于同期沪深300指数，安信理财3号、中金安心回报、宏源内需成长以及中信稳健回报等产品的下行风险更是保持在低于4%的水平。

　　在运作满两年的71只偏股型产品的夏普比率仅有东方红4号实现正值，而同期沪深300指数的夏普比率亦为负值(相应负值部分仅作参考，下同)。在下行风险方面， 71只偏股产品中66只产品的下行风险优于同期沪深300指数(67.74%)，其中南京神州3号和安信理财3号的下行风险仅为10.12%和12.51%，显著优于同类型的其他产品。

　　另外，在38只运作满三年的偏股型产品中东方红4号、东方红5号和中银国际中国红1号夏普比率均大于0.1，名列前三甲。在风险控制角度，37只产品的下行风险均小于同期沪深300指数(105.69%)，其中，中信稳健回报、安信理财2号和宏源内需成长等产品在这方面表现较优。

　　FOF型产品方面，运作满一年、两年和三年的大集合产品各有39只、30只和14只。具体来看，

　　39只运作满一年的FOF型产品的夏普比率均为正值，其中，申银万国3号基金宝、东方红基金宝和华西证券融诚2号表现最突出。在风险控制方面，其中38只FOF型产品的下行风险低于同期沪深300指数；其中，中信基金精选和长江理财基金管家Ⅱ在同类产品中表现较为出色，下行风险指标优于同类的其它产品。

　　30只运作满两年的FOF型产品的夏普比率除浙商汇金1号以外均为负值。从风险控制方面来看，全部30只产品均优于同期沪深300指数；其中，东吴财富2号、中银国际中国红基金宝和长江超越理财基金管家Ⅱ等产品的下行风险控制表现较优。

　　14只运作满三年的FOF型产品的夏普比率均为负值。风险控制方面，全部13只产品均优于同期沪深300指数；其中，中银国际中国红基金宝在下行风险的控制方面表现尤为突出。

　　在小集合产品方面，38只运作满一年的小集合产品中，中信贵宾1号、创业创金灵活成长1期和兴业玉麒麟2号的夏普比率分别为1.25、0.8和0.75，在所有产品中名列前三名。在风险控制方面，38只产品中的36只下行风险优于同期沪深300指数，其中东方红量化1号和光大集结号混合型三期的下行风险均小于2%，表现突出。另外，21只运作满两年的小集合产品的夏普比率除中信贵宾1号、浙商金惠1号和浙商金惠引航外均为负值，而全部21只产品的下行风险均小于同期沪深300指数。

　　来源：国金证券研究所, Wind

　　来源：国金证券研究所, Wind

　　来源：国金证券研究所, Wind

　　来源：国金证券研究所, Wind

　　来源：国金证券研究所, Wind

　　来源：国金证券研究所, Wind

　　来源：国金证券研究所, Wind

　　五、券商集合理财产品3月投资建议：适当提高稳健性产品配置比例，注意防范短期风险

　　1-2月的经济数据组合弱于一致预期，而CPI以3.2%的数值再次高于之前市场一致预期的2.9%，出口数据虽然受春节因素影响环比下滑，但是得益于外围环境趋稳，依旧保持了20%以上的增速。另外，1-2月工业同比增速略低于去年4季度(9.9%，前值10%)，环比扩张幅度继续放缓，同时1-2月名义、实际消费增速均大幅下滑(名义12.3%，去年4季度14.9%；实际10.4%，去年4季度13.5%)，受中央鼓励节约以及反腐倡廉的影响，餐饮、食品饮料行业增速下滑较多。

　　从市场环境来看，自去年12月以来股债齐涨，反映出流动性的整体宽松，另外对于新领导层的改革预期使得市场风险偏好提升，政策和流动性两个因素共同作用，推动了资产价格的快速回升。春节后，政策面出现了地产调控，流动性上央行通过正回购加以管理，意味着这两个因素边际最强的时期已经过去；然而延续性的政策环境和适度的流动性环境短期不会出现根本性改变。 而近两个月较弱的经济数据削弱了先前市场对于经济复苏的期待，面对二季度，总体来看如果旺季改善空间有限且持续性不佳，不排除从“复苏斜率打折扣”转向“复苏夭折”的可能性，但是无需过早做出复苏夭折的判断，建议等待更多信号的验证，

　　通过上面的分析判断3月份市场波动必然会有所加剧，投资者应注意对短期风险的把控，适当提高稳健收益品种的投资比例。具体到券商集合理财产品的投资，我们建议风险偏好较高的投资者可以继续维持适当比例积极进攻型产品，如光大阳光系列以及创业创金成长系列以及投资固定收益类分级产品中的劣后端如创业创金稳定收益1期B、东方红新睿4号普通级等产品将是较好的选择；另外可以适当提高管理灵活、弹性较高的品种的配置比例以应对短期风险的增加，例如华泰紫金3号、东方红基金宝和创业2号稳健等产品。而对于收益率要求不高，风险偏好较低的投资者，我们则建议选择业绩稳定的固定收益类产品或以追求绝对收益为目标、风险暴露较小的量化对冲套利品种，如东方证券资产管理旗下的东方红新睿系列和国泰君安旗下的君享套利系列产品或者是分级产品中的收益优先级产品等。