来源：国金证券

　　8月阳光私募整体业绩：

　　8月A股继续大幅回落，房地产、食品饮料等前期强势股全面补跌，沪深300跌5.49%，中证500跌0.62%，中小板指跌0.97%，创业板指涨4.38%，个股延续结构性行情。私募基金非结构化平均跌1.21%，结构化跌2.49%；相对同期沪深300则平均领先4.13%、3.21%。个股结构性行情令私募对个股把握的差异加剧了业绩分化。

　　“严控仓位”依然是阳光私募战胜市场的法宝。8月私募仓位重心较7月又有进一步下移。根据国金证券8月私募机构调查，受访私募依旧维持谨慎，表示并未看到经济触底的信号因而严格控制仓位并对反弹谨慎参与。但也有少数激进型私募开始寻找反弹品种大举加仓。受访私募的主流仓位在三至六成，但比前一月下降10%，占比62.50%；仓位三成以下者占比增加10个百分点至31.25%。此外依然没有私募仓位超过八成。

　　私募管理人后市观点：

　　即将到来的十八大成为近期关注重点，根据国金证券最新调查，私募对于“维稳行情”分歧较大，部分认为近期的政策只能起到托底作用，引发的市场反弹不会持续很长时间；鉴于企业三季报不会理想，经济方面也看不到复苏的迹象，计划九月底至十八大前会逐步减仓。更悲观者则认为“维稳”将是年内最后一波行情，之后由于四季度企业盈利将会更差，到年底可能会发生大幅下跌。另一部分私募则开始逐步加仓，认为市场调整后还会继续向上，对经济下滑已有充分预期，从社会融资总额的持续增加来看融资环境不断得到改善，“维稳行情”继续出现的概率也较大，而四季度经济数据有可能逐步好转，行情或能进一步延续。

　　8月绩优私募管理人： 

　　明达资产的4只产品悉数跻身同业前20，其中深国投•明达2期、3期是8月仅有的收益超过10%产品。谦石投资也有3只产品领先。此外理成、汇利、尚雅、鼎锋、泽熙、云程泰、淡水泉等也有产品逆势上涨。而对于那些“咸鱼翻身”的私募我们建议延长对其业绩的考察期再做判断。排名靠后的私募则不乏仓位较重的激进派，也有部分产品在前几月一度领跑，投资偏好以地产消费为主，在8月的强势股补跌过程中不幸“中枪”。

　　9月阳光私募投资建议：

　　短周期来看，市场从单边下跌进入相对均衡阶段，预期将经历一个情绪修复的过程。若9月份至4季度实体经济如期回升，则盈利改善将进一步打开行情空间，建议投资者可选择进攻性较强的品种以提升投资组合的弹性，如华润信托•理成转子2号、山东信托•长金四号、中融-世诚扬子二号、北京国投•云程泰资本增值(一期)等。若9月份经济活动依旧疲弱，显现当前地产投资拉动不足，则未来基建投资存在天花板、制造业投资的大幅滑落等都将带来更大的压力，建议投资者甄选风格定位相对稳健的私募产品，如中融-麦尔斯通二期、中信信托•精熙、中信信托•喜马拉雅1期、华润信托•展博1期、中国龙增长、重庆国投•翼虎成长等，以最大程度确保组合的绝对收益。

　　市场连跌4月，私募谨慎控仓

　　受宏观经济增速放缓及中报风险释放影响，8月A股继续大幅回落，上证指数跌破2100点后徘徊在2000点附近。市场连续4个月阴跌，交易量屡创新低，投资者情绪普遍悲观。行业方面，房地产、食品饮料等前期强势股全面补跌(详见图表2)。风格上看，大盘股拖累市场，沪深300指数下跌5.49%，中证500指数下跌0.62%，中小板指跌0.97%，创业板指数则上涨4.38%。个股方面则延续结构性行情，3D打印机概念热炒带动相关股票上涨。

　　市场阴跌不休，各类理财产品悉数缩水：公募基金方面，国金股票型、混合型开放式基金平均下跌3.07%、3.52%；券商集合理财非限定性收益平均跌1.70%，限定性平均跌0.25%(详见图表1)。

　　阳光私募基金(股票型，下同)8月份绝对收益继续下滑但战胜同期市场：国金证券统计口径内的819只非结构化私募基金平均收益-1.21%，跌幅较前一月有所收窄；结构化92只产品平均收益为-2.49%。相对沪深300指数则平均跑赢4.13%、3.21%，领先优势较前一月扩大，可见熊市中绝对收益难保，但私募基金依然以较明显优势战胜了市场(详见图表1)，展示出一定的投资水准和抗跌能力。具体来看，非结构化私募8月份取得正收益的321只，占比39%；跑赢各自同期沪深300指数的有722只，占比达88%。结构化92只私募当月实现净值上涨或持平的只有17只，86%战胜同期沪深300指数。

　　从产品收益分布角度来看，8月份非结构化819只基金集中在-2%~1%区间的数量最多，共有356只； 91只结构化基金则多数跌幅不轻，打破了此前连续数月业绩优于非结构化的局面(详见图表4、5)。

　　从下图可见，8月份私募业绩的一大特点是两极分化明显。以非结构化私募为例，绩优产品数量较前一月有了明显上升：单月涨幅超过10%的有2只，另有21只超过5%；而跌幅大于10%的也有12只，垫底者跌幅则超过15%，排行首尾收益相差30个百分点。结合8月有部分前期强势股如地产、消费及医药补跌的情况，推测跌幅较深者可能重仓配置了以上板块。本轮补跌也造成前一月涨幅居前的部分私募在8月份收益下滑明显。

　　“严控仓位”依然是阳光私募战胜市场的法宝。图表6显示了8月份阳光私募整体仓位水平，重心较7月又有进一步下移，平均仓位五成左右。随着指数连月下挫，私募将自身股票持仓不受限制的优势发挥尽致，得以持续跑赢指数和公募基金。根据国金证券8月私募机构调查，受访私募依旧维持谨慎，整体情绪偏悲观，多数表示并未看到经济触底的信号，因而严格控制仓位并对反弹谨慎参与。但也有少数激进型私募开始寻找反弹品种大举加仓，认为市场在2000点已无下跌空间。具体数据显示：受访私募的主流仓位依然在三至六成，但比前一个月下降10个百分点，占比62.50%；仓位三成以下者占比则增加10个百分点至31.25%。此外依然没有私募表示仓位超过八成(详见图表6)。

　　从投资标的来看，私募8月份继续减持食品饮料、家用电器和房地产业，增持了机械设备、医药生物、交通运输等行业。截至8月底，私募基金重仓前五大行业分别为：医药生物、食品饮料、交通运输、金融服务和家用电器业。

　　“维稳行情”引发后市分歧

　　即将到来的“十八大”成为近期投资者关注重点。根据国金证券最新一期私募机构调查证明，私募管理人对于“维稳行情”分歧较大。部分受访私募认为近期的政策只能起到托底作用，引发的市场反弹不会持续很长时间；鉴于企业三季报不会理想，经济方面也看不到复苏的迹象，计划9月底至十八大前会逐步减仓。更悲观者则认为“维稳”将是年内最后一波行情，之后由于四季度企业盈利将会更差，到年底可能会发生大幅下跌。另一部分私募则开始逐步加仓，认为市场调整后还会继续向上，对经济下滑已充分预期，从社会融资总额的持续增加来看融资环境不断得到改善，“维稳行情”继续出现的概率也较大，而四季度经济数据有可能逐步好转，行情或能进一步延续。

　　反映到仓位，9月初私募仓位普遍维持在五~六成区间。部分减仓者表示出于对近期中日领土争端引发政治风险的担忧；小幅加仓私募则多对“维稳行情”有所期待。相对仓位较高者以自下而上选股型私募为主。

　　从投资品种角度，受访私募关注的板块包括电子、医药、券商、地产等。另外关注传媒板块，一个月后就是中央提出大力发展文化产业一周年，期待会有新的政策出台。近期回调的医药板块仍然被私募看好，而对于超预期的地产投资数据，受访私募认为对中游行业有所带动，但是不知道数据的持续性 ，且周期股的波动较大，目前尚不敢介入工程机械和水泥，以观望居多。

　　强势股补跌致月度排名“变脸”

　　8月份市场指数阴跌而个股延续结构性行情，令私募对个股把握的差异直接导致业绩大幅分化。而相当数量的前期强势个股纷纷遭遇回调，使一部分7月份名列前茅的私募获利回吐，单月损失较重；另一部分投资标的则在经历风险释放后有所回升，从而使这部分落后私募在本月排名上升较快。此外，逆市取得正收益的私募基金多数得益于对8月初小幅反弹的参与获利。

　　具体来看，老牌私募明达资产管理的4只产品最为惹眼，8月悉数跻身同业前20，其中深国投•明达2期、3期以11.19%、10.84%的业绩分获月度涨幅前两名，也是仅有的单月收益超过10%的产品。成立刚满两年的上海谦石投资本月也有3只产品跻身前20。此外，理成、汇利、尚雅、鼎锋、泽熙、云程泰、淡水泉等中长期表现良好的私募管理人在8月也有产品逆势上涨(详见图表9)。而对于8月迎来“咸鱼翻身”的部分私募，我们则建议延长对其业绩的考察期再做判断。反观排名靠后的私募，不乏仓位较重的“激进型”选手，也有部分私募在前期一度业绩领跑，投资偏好以地产消费为主，在8月的强势股补跌过程中不幸“中枪”。

　　新品发行再度降温，信托“开闸”拭目以待

　　指数连续4个月下挫，阳光私募业发展可谓步履维艰。在国金证券严格统计口径内，8月份股票型阳光私募新发产品共计6只，非结构化和结构化产品各3只。新品数量上与前2个月相比进一步下降。整体来看，自2011年以来市场赚钱效应不再，股票型私募新产品发行始终不温不火，仅有3月份因年初市场小幅反弹而掀起一波小高潮(详见图表10、11)。

　　新品管理人方面，湖南博沣资产、武汉嘉伦投资、广州市世富成长等均扩大了管理规模。“新面孔”则有珩生鸿鼎资产、上海华策投资、北京诚盛投资等，于8月发行了首只产品。

　　尽管熊市让行业遭遇“严冬”，但信托账户“开闸”的消息无疑是“忽如一夜春风来”。8月31日，中国证券登记结算有限责任公司发布《关于信托产品开户与结算有关问题的通知》，标志着信托产品开户时隔三年正式恢复。按照《信托通知》，信托公司可自行开立证券账户参与证券交易，或按照市场化原则，自主选择委托基金公司专户理财、证券公司定向资产管理计划参与证券交易。为便于信托产品参与证券交易，《信托通知》规定：一个信托产品每委托一家证券公司或基金管理公司进行资产管理，可以在沪、深市场各开立一个专用账户。对于阳光私募而言，信托账户重新放开有利于降低产品发行成本，将促进私募发行新品的积极性，从而推动国内阳光私募行业的进一步发展。

　　债券型、量化/对冲型私募表现平平

　　作为私募基金行业新崛起的势力，债券型、量化/对冲型等“非主流”私募日益占据重要位置。随着近一年A股市场低迷，这部分产品追求绝对收益、低风险低回报的稳健型定位以及与A 股市场的较弱相关性，令其迎合了当下投资者的避险情绪。国金证券统计了已开始运作且有明确管理人和净值披露的债券型、量化/对冲型私募7月收益情况，如图表12所示：

　　l 统计范围内共计36只债券型私募基金，包括结构化13只，非结构化23只(其中20只为北京佑瑞持旗下系列产品)。8月份债券型私募基金平均收益为0.09%，较前一月涨幅收窄，比传统型股票私募则小幅领先。七成产品收益在0%~1%范围之内，而净值下跌数量比前几月有所增加。其中上半年累计涨幅超过5%的鹏扬1期下滑超过2%，本月收益垫底，不排除运用杠杆工具放大了风险。涨幅最高的是成立于09年9月的天富3号展期，月度收益0.99%。此外佑瑞持投资的系列产品8月均获得0.5个百分点上下的收益。

　　l 量化/对冲型产品共6只纳入统计范围，8月收益涨跌互现，平均收益率-0.45%，目前为止对投资者吸引力尚缺。杉杉青骓管理的青骓量化对冲1期月度收益2.50%，涨幅领先。

　　第二部分：9月阳光私募投资策略

　　一颗“红心”，两手准备

　　8月经济数据整体疲弱，包括投资下行、消费实际增速下行、工业增速已创10年同期最低水平，其中PMI数据大幅下滑，制造业整体收缩之势加剧，体现经济仍在深幅下行之中。而地产投资超预期上升，新开工、土地购置面积大幅回升，资金大量集中于房地产行业，也反映出实体经济对资金的吸纳依然低迷(详见图表13、14)。

　　而9月初中欧美三大经济体相继推出经济刺激政策，以及发改委万亿基建项目集中审批，为疲弱的A股市场注入久违的强心剂。从市场运行来看，6月份以后周期股的加速下跌已较充分地反映了短周期的下行，刺激政策的缺位使得投资者对于未来短期回升的前景不确定。而目前需求好转开始带来经济系统性风险下降，A股首先受益于风险溢价的降低，估值修复行情有望实现。欧洲货币宽松抑制了金融恐慌，利率水平下行将推动实体经济回升，处于三年来新低的PMI指数有望反弹。

　　站在短周期来看，市场从连续4个月的单边下跌进入到相对均衡阶段，预期将经历一个情绪修复的过程。若9月份至4季度实体经济如期回升，则盈利改善将进一步打开行情空间， 建议投资者可选择进攻性较强的品种以提升投资组合的弹性，如定位中风险的华润信托•理成转子2号，定位中高风险的山东信托•长金四号、中融-世诚扬子二号，高风险的北京国投•云程泰资本增值(一期)、中融-混沌二号等。如果9月份整体经济活动依旧疲弱，显现当前地产投资拉动不足，则未来基建投资存在天花板、制造业投资的大幅滑落等都将带来更大的压力，建议投资者甄选风格定位相对稳健、与市场相关性较弱的私募产品，如低风险等级的中融-麦尔斯通二期，中低风险的中信信托•精熙、中信信托•喜马拉雅1期、华润信托•展博1期，中风险的中国龙增长、重庆国投•翼虎成长等，以最大程度确保组合的绝对收益。

　　第三部分：短、中、长期阳光私募业绩回顾

　　今年以来私募收益缩水

　　今年以来，市场在经济利空和政策托底的博弈中行情反复，呈M型走势。8个月来沪深300指数绝对跌幅6.01%，中证500指数跌幅为3.90%，中小板指跌3.68%，创业板指跌3.14%。在国金证券统计范围内的阳光私募基金中，764只非结构化基金平均收益为-2.30%，平均相对沪深300收益领先3.19个百分点。因8月份市场不济整体业绩下滑，今年累计收益有所缩水。63只结构化产品因8月份表现欠佳，今年以来累计收益下滑0.91%，平均相对沪深300则跑赢了4.80个百分点。

　　具体到产品，今年排名前列阳光私募与前一月相仿，只是次序微变。此番拔得头筹的是西藏银帆投资旗下产品西安信托•银帆3期(长安投资78号)，年内累计上涨36.81%，另一只产品中融-银帆一期也跻身前10。上半年“冠军”上海塔晶的深国投•塔晶老虎1期6、7月连续下滑，8月份表现稳定，累计收益32.11%位居次席。德源安系列产品则因8月损失而跌出前20。相较而言，鼎锋系列、泽熙系列业绩表现持续稳定，近几月均有产品在短期排名中靠前，依靠累积收益在中长期评比中也具备一定优势。结构化私募方面，最高涨幅未达到20%，领先的深圳市富腾资产的西安信托•富腾稳健1期(长安投资81号)，8个月累积收益为17.74%(详见图表15)。

　　中、长期私募格局稳定

　　中长期来看，阳光私募绩优产品可谓“强者恒强”，且各自已形成固定的投资风格和定位，各项指标的排名鲜有变化，从行业整体来看可谓格局稳定。从市场环境分析，近两年指数满盘皆绿，沪深300指数下跌22.55%，中证500跌29.14%，中小板指跌27.09%，创业板跌23.32%。可统计近两年收益的阳光私募基金(非结构化，包括自然月度和非自然月度，下同)共443只(结构化私募样本过少，不予覆盖，下同)，剔除掉业绩报酬后平均回报率为-12.29%，平均相对同期沪深300指数则领先9.99个百分点。实现正收益的产品共计99只，占比22%；跑赢各自对应期间沪深300指数的基金共344只，占比约为78%。

　　结合绝对收益与风险调整后收益指标来看，泽熙、展博、思考、精熙、林园几家私募依旧盘踞榜首。其中华润信托•泽熙5期(福麟4号)近两年累计收益率接近50%。风险控制层面，也依旧是中融-麦尔斯通二期风控领先，两年来下行风险为零；星石系列产品也继续保持优势(出于篇幅限制仅列示各项指标排名前10仅作参考，详见图表16)。

　　近三年来市场再无趋势性上涨机会。沪深300指数绝对跌幅为24.05%，中证500下跌31.59%，中小板指跌33.07%。不利环境中阳光私募近三年收益也逐月缩水，但远远优于各类指数。具体来看，可统计收益的248只非结构化私募剔除掉业绩报酬后平均回报率小幅下跌1.41%，平均跑赢对应期间沪深300指数25.74%，其中共计124只产品实现正收益，218只跑赢同期基准指数，共29只涨幅超过20%，其中8只超过50%。整体来看，将考察期延长至三年更能彰显阳光私募的长线投资价值。

　　具体到产品，近三年收益指标领先的也依旧是连续数月领先的一批老面孔：翼虎、展博、鼎锋、混沌道然、精熙、源乐晟、云南信托，可谓穿越牛熊屹立不倒的实力派。风险控制能力出色的也依旧是星石系列和麦尔斯通(出于篇幅限制仅列示各项指标排名前10仅作参考，详见图表17)。