国金证券2012年上半年证券投资类私募基金行业报告         

　　上半年市场两起两落，私募谨慎略输指数

　　杨舒 张剑辉

　　看行业：市场两起两落，私募略输指数

　　2012上半年A股走势曲折，截至6月29日沪深300累计涨4.94%，中证500涨6.25%，中小板指涨4.23%，创业板指微跌0.39%，大中盘风格走强。统计范围内786只非结构化私募上半年涨1.53%，正收益占比53%。

　　从收益分布角度，上半年私募收益集中在-5%~5%，与指数涨跌基本相当，取得正回报的超过半数。部分私募业绩大幅超越市场，“冠军”涨幅近45%。而业绩分化愈加严重，首尾差距达73%。今年震荡反复的市场令不少人踏错节拍、看错行业，也凸显出管理人投资能力和风控能力的差距。

　　从整体操作特征角度，阳光私募今年心态“纠结”：仓位方面有数次大幅调整，反映出私募在反复震荡行情中既怕错失反弹又不得不顾忌清盘风险。不过整体仓位变化基本与市场涨跌相符，显出私募操作灵活的优势。选股风格方面，私募对于蓝筹股颇为踌躇。随着大盘股在2~4月走强，不少私募表示计划将资金转向低估值蓝筹股。然而从结果来看多数私募依然不改中小盘风格。今年领先私募则多是增持了地产、券商及资源类蓝筹。

　　看个体：积极型私募反转，需要注意风险

　　上半年排名前列者多属于高风险高收益的积极型风格，在去年折损相对更重，至今年把握住机会成功“反转”。其中塔晶和德源安最引人瞩目，旗下有多只产品涨幅跃居前列。但积极型私募若不控制下行风险，未来走势仍旧令人担忧，也违背了追求绝对收益的定位。另一类领跑者则属于中长期绩优私募，例如泽熙、鼎锋、重阳、淡水泉、源乐晟、鼎诺等。

　　看发展：行业慢速扩张，新品日趋多元

　　上半年传统股票型私募基金共计发行80只(采取国金严格统计口径计算)，比去年同期(222只)有明显下滑。有过往业绩支撑、具备渠道优势的老牌私募在市场低迷时发行相对顺利。今年阳光私募行业发展的一大亮点是新产品投资日趋多元化，专门投资债券的私募成了行业“新贵”。上半年债券型私募共计22只，平均收益4.30%，相比同期传统型股票私募小幅领先；对冲型私募共4只，上半年平均小幅下跌0.70%。

　　看后市：下半年态度谨慎，减仓待确认底部

　　根据国金私募调查显示，私募整体上对于未来短期持谨慎态度。部分私募认为沪指跌破前期低点2132是大概率事件，目前逐步降低仓位至三成，等待市场确认底部。对下半年经济形势普遍比较悲观。乐观私募则认为，下行的深度决定下轮反弹的高度，目前市场下跌空间已有限，部分股票开始创新高。一些低仓私募已着手在市场调整中寻找超跌成长股的买入机会。

　　2012下半年阳光私募基金投资策略

　　国金认为市场下半年有望迎来一轮先抑后扬的行情。在构建私募组合时，建议投资者前期仍以稳健风格为核心，将整个组合的总体风险水平定位在中等风险。待实现短期筑底、风险逐渐释放以后，择机提高组合风险水平，增强投资积极性和主动性。

　　第一部分：2012上半年阳光私募业绩回顾

　　市场两起两落，私募略输指数

　　2012年以来，一方面欧债危机愈演愈烈、国内经济增速放缓，另一方面产业刺激政策不断出台，A股在此背景下走势曲折，周期股一度引领指数站上2400点，随即陷入震荡回落。截至6月29日收盘，沪深300指数半年累计上涨4.94%，中证500指数上涨6.25%，中小板指涨4.23%，创业板指则微跌0.39%，整体上大中盘风格走强。多数行业上涨，房地产(21.94%)、食品饮料(13.13%)和木材家具(11.80%)涨幅居前(详见图表2)。个股方面，上半年有近60%股票上涨，其中部分个股如涉及金融改革概念的浙江东日等股价翻番。

　　图表1：上半年各指数与各类理财产品涨跌对比

　　图表2：上半年各行业指数涨跌对比

　　来源：国金证券研究所

　　在国金证券统计范围内的阳光私募基金中，786只非结构化产品上半年平均上涨1.53%，其中取得正收益的占比53%；平均相对沪深300指数收益-3.48%，跑赢同期指数的占比26%。78只结构化产品半年来平均收益3.91%，其中净值上涨的占比73%；平均相对沪深300指数落后1.16%，战胜同期指数的占比41%。

　　由图表1可见，在上半年“反弹-震荡”市场中，无论公募、私募基金还是券商集合理财等涨幅均落后股指。原因主要在于，今年以来的两次反弹行情均为“急涨”，令管理人们反应不及、涨幅滞后。并且有相当多产品在去年持续一年的熊市中受损严重，管理人在加仓操作上不得不谨小慎微，导致错失了反弹行情。此外对于私募群体而言，今年大中盘股一度成为市场“主角”，这与私募整体的中小盘股风格有所偏离，影响其获益幅度。

　　图表3：阳光私募基金业绩概况

	6月	近一季度	近半年	近一年	近两年	近三年
非结构化产品
平均收益	-1.23%	0.94%	1.53%	-10.60%	-3.24%	5.67%
最高收益	14.34%	23.39%	44.07%	28.49%	62.58%	102.92%
最低收益	-15.02%	-20.81%	-29.64%	-53.45%	-57.02%	-59.71%
平均夏普比率	——	——	——	-0.99	-0.38	0.05
平均标准差	——	——	——	16.53%	25.04%	34.24%
结构化产品
平均收益	-1.69%	1.37%	3.91%	-7.61%	12.78%	——
最高收益	10.12%	17.80%	18.82%	7.84%	32.61%	——
最低收益	-17.29%	-12.72%	-13.67%	-24.39%	-13.28%	——
平均夏普比率	——	——	——	-0.65	0.30	——
平均标准差	——	——	——	17.85%	31.61%	——

　　来源：国金证券研究所

　　从下图产品收益分布角度来看，上半年私募基金收益主要集中在-5%~5%区间，与指数涨跌幅基本相当；取得正回报的产品超过半数，显示出上半年行业整体已摆脱去年熊市“失血过多”的局面，多数私募有不同程度获益。此外，部分私募以大幅超越市场的战绩遥遥领先：非结构化产品中有20只涨幅超过20%，其中7只超过30%，半年度“冠军”更是斩获近45%收益；结构化产品中有13只在半年度收益大于10%。

　　另一方面，半年来阳光私募业绩分化日益严重。以非结构化为例，排名首尾两只产品收益差距达到73个百分点。显然，今年震荡反复的市场环境令不少人踏错节拍、看错行业，蒙受较大损失，而这种环境也更加凸显管理人投资能力和风险控制能力的差距。目前市场持续震荡下跌，私募两极分化局面在未来有可能愈演愈烈。

　　图表4：上半年阳光私募业绩分布情况(非结构化)

　　图表5：上半年阳光私募业绩分布情况(结构化)

　　来源：国金证券研究所

　　从上半年行业整体操作特征角度，不难看出阳光私募普遍在今年心态“纠结”，从仓位及选股风格的变化可见一斑。

　　仓位变化方面，根据国金证券私募机构调查显示如图表6，上半年阳光私募仓位占比发生了数次较大幅度调整，反映出管理人在几经涨跌的市场中时而乐观加仓，时而谨慎砍仓避险，既怕错失反弹行情又不得不顾忌熊市风险。不过结合指数走势来看，仓位变化基本与市场涨跌相符，这也凸显出了阳光私募基金操作灵活的优势。

　　图表6：上半年各月阳光私募仓位分布调查

　　来源：国金证券研究所

　　从选股风格角度，上半年阳光私募对于蓝筹概念 “政策暖风”表现得颇为踌躇。过去两、三年以来，高成长性、具备赚钱效应的中小盘股始终是私募重配，而自从今年2月郭主席发表蓝筹股罕见投资价值的言论开始，大盘股在2~4月明显走强。根据国金证券私募机构调查显示，不少阳光私募表示看好蓝筹股的投资前景并将部分资金转向这些低估的蓝筹股。然而从结果来看，除去一贯坚持大盘风格的重阳、凯石等，多数阳光私募依然不改初衷，继续青睐中小盘股，也造成了阳光私募行业在2~4月涨幅落后股指。反观今年领先的私募则多是增持了地产、券商及资源类蓝筹。当然，一味迎合市场风格、将资金投向自己并不擅长的领域亦是不足取的。

　　积极型私募反转，需要注意风险

　　从上半年业绩来看，排名前列的私募多属于高风险高收益的积极型风格，惯于重仓操作、净值波动幅度较大。其中跻身前10的管理人塔晶、德源安、鼎锋、金石、嘉禾均被国金证券评为“高风险”等级。而积极型私募在2011年的熊市中折损相对更为严重，塔晶、德源安、金石、嘉禾旗下产品损失基本都在30%左右，至今年终于成功抓住反弹时机，一举扭转落后同业的局面。其中尤以塔晶和德源安最引人瞩目，旗下有多只产品涨幅跃居前列。

　　深国投·塔晶老虎1期以44.07%的半年度收益问鼎，而这只产品自2007年12月成立以来净值随着市场走势一路下滑，收益排名长期落后。至今年初净值跌至0.5元后，“老虎”开始发威，连续5个月位居同业前列。塔晶旗下另两只产品华宝信托•塔晶狮王、华宝信托•塔晶狮王2号同样成立于市场最高点，走势与塔晶狮王趋同，上半年涨幅达25.87%、25.27%，跻身行业前20，然而这2只产品在6月均有大于10%的回撤，不难看出塔晶的积极风格和较高的持股集中度。此外，由于长期以来折损过于严重，塔晶系列产品目前净值明显低于其他绩优私募。

　　德源安管理的3只基金上半年收益均位居行业前20，可谓表现抢眼。2009年5月发行的第一只产品华润信托•德源安1期，自成立以来净值始终在面值之上，截至12年6月底累计涨幅达42.06%。而另2只产品外贸信托-德源安1期、兴业信托-德源安战略成长3号则在2011年熊市中一度跌破0.7元。今年年初德源安重点布局资源股，在有色稀土行情中颇有斩获，其重仓的券商股也有强势表现，从而促成了德源安上半年的理想成绩。然而值得注意的是，德源安同塔晶一样，在6月净值遭受大幅下跌。

　　排在榜单第二名的是金石投资的甘肃信托•金石理财(一期)，半年度收益36.94%，同样属于风格偏积极类型。该产品成立于2010年8月，2012年初净值跌至0.9元以下，今年以来对于能源类、券商类个股的集中持有令其收获颇丰。位列其后的西安信托•泽里和1号成立不足一年，同样是在今年初位于净值低谷，半年以来通过对市场强势板块的把握，产品涨幅达34.64%。

　　相对于“业绩反转派”，另一部分领跑者则属于中长期绩优私募，例如泽熙、鼎锋、重阳等。山东信托-泽熙3期成立两年以来累计回报率达到50%，持续跻身同业前10。鼎锋崇尚价值投资，其掌管的陕国投•鼎锋8期、华宝信托•鼎锋4号半年来涨幅均在30%上下。而业内管理规模最大的重阳，则是一贯坚持蓝筹风格，以被低估的价格买入优良质地的股票，在今年市场中如鱼得水。

　　此外还有一部分私募，半年度涨幅并不抢眼，但贵在表现稳定、持续位居同业上游，同样属于阳光私募业内的优秀者。代表包括淡水泉系列、源乐晟系列、鼎诺等，今年累计涨幅保持在5个百分点左右。

　　国金认为，对于积极型私募，依靠重仓个股能换来一时大涨，但若不控制下行风险，未来走势仍旧令人担忧，也违背了追求绝对收益的定位。经历2011年熊市洗礼，目前净值在面值之下的私募占比达70%，在市场不断下探、做空机制不完善的背景下，若采取“赌性”较重的激进手段，无疑会给投资者带来极大风险，也不利于阳光私募行业的健康发展。

　　图表7：上半年绝对收益前二十产品列示

非结构化阳光私募
名称	管理人	截止日期	净值	收益率
深国投•塔晶老虎1期	上海塔晶投资管理有限公司	2012/6/8	65.32	44.07%
甘肃信托·金石理财(一期)	深圳市金石投资管理有限公司	2012/6/29	1.2001	36.94%
西安信托•泽里和1号(长安投资103号)	浙江泽里和投资管理有限公司	2012/6/29	0.9619	34.64%
中融-嘉禾1号	上海琪润投资管理有限公司	2012/6/29	1.0716	34.64%
外贸信托-德源安1期	北京德源安资产管理有限责任公司	2012/6/29	0.9282	34.35%
陕国投·鼎锋8期	上海鼎锋资产管理有限公司	2012/6/29	117.74	30.68%
山东信托-泽熙3期	上海泽熙投资管理有限公司	2012/6/29	1.5064	30.17%
华宝信托•鼎锋4号	上海鼎锋资产管理有限公司	2012/6/29	1.1556	29.68%
西安信托•银帆3期(长安投资78号)	西藏银帆投资管理有限公司	2012/6/29	1.4760	28.90%
华润信托•德源安1期	北京德源安资产管理有限责任公司	2012/6/29	142.06	28.75%
兴业信托-德源安战略成长3号	北京德源安资产管理有限责任公司	2012/6/29	0.8565	27.95%
外贸信托-富鹏(2期)	中国对外经济贸易信托有限公司	2012/6/29	0.7946	26.69%
华宝信托•塔晶狮王	上海塔晶投资管理有限公司	2012/6/29	0.5556	25.87%
华宝信托•塔晶狮王二号	上海塔晶投资管理有限公司	2012/6/29	0.4848	25.27%
中融-混沌一号	上海混沌道然资产管理有限公司	2012/6/29	1.9832	25.22%
深国投•泰石1期	深圳市泰石投资管理有限公司	2012/6/20	111.01	24.53%
中信信托•原君一期	上海原君投资管理有限公司	2012/6/29	87.91	24.10%
平安•证大一期	上海证大投资管理有限公司	2012/6/29	90.59	21.04%
外贸信托-国淼一期	北京国淼投资有限责任公司	2012/6/29	0.6290	20.82%
深国投•先锋1号	钧锋投资管理咨询(上海)有限公司	2012/6/15	87.05	20.07%

结构化阳光私募
名称	管理人	截止日期	净值	收益率
中海信(微博)托－浦江之星28号	上海彤源投资发展有限公司	2012/6/29	1.0901	18.82%
兴业信托-博融泰(新申财富14期)	博融泰资产管理(北京)有限公司	2012/6/29	1.0831	16.56%
兴业信托-财富(万利联1号)	深圳市万利联投资管理有限公司	2012/6/29	0.9903	16.29%
兴业信托-财富(尚丰)	上海丰煜投资有限公司	2012/6/29	1.1048	15.11%
西安信托•富腾稳健1期(长安投资81号)	深圳市富腾资产管理有限公司	2012/6/29	1.0669	13.33%
中融-同威同赢	深圳市同威资产管理有限公司	2012/6/29	0.9531	13.21%
中海-浦江之星39号-昭时一期	广州昭时投资合伙企业	2012/6/29	1.1734	13.18%
中海-海洋之星4号-混沌4号	上海混沌道然资产管理有限公司	2012/6/29	0.9867	12.83%
中海信托－浦江之星6号	上海彤源投资发展有限公司	2012/6/29	1.0320	11.44%
西安信托•信集鸿雁(长安投资52号)	西安领汇创业投资有限公司	2012/6/29	0.9451	11.06%
华信·信银3号(延期)	北京环球银证投资有限公司	2012/6/29	0.9887	10.77%
兴业信托-财富(金牛7号)	福建金牛投资管理股份有限公司	2012/6/29	1.0088	10.44%
外贸信托-鼎诺6期(汇富113号)	深圳市鼎诺投资管理有限公司	2012/6/21	1.0124	10.09%
兴业信托·申富乐1号结构化	深圳申富乐投资管理有限公司	2012/6/29	0.9619	9.92%
中海-浦江之星13号(第2期)-混沌3号	上海混沌道然资产管理有限公司	2012/6/29	0.9573	9.83%
山东信托-长金6号	广州长金投资管理有限公司	2012/6/15	1.2232	9.63%
中海-浦江之星8号(二期)-混沌二号	上海混沌道然资产管理有限公司	2012/6/29	0.9711	8.97%
上海信托-朴道(紫晶石稳优)	上海朴道投资有限公司	2012/6/29	1.0312	8.94%
华宝信托•混沌二号(续)	上海混沌道然资产管理有限公司	2012/6/21	0.9756	8.81%
上海信托-重阳(紫晶石稳优T2601)	上海重阳投资有限公司	2012/6/29	0.8451	8.49%

　　来源：国金证券研究所

　　行业慢速扩张，新品日趋多元

　　今年以来A股起起落落，投资者信心并未恢复，阳光私募产品的发行也并不容易。截至6月30日，上半年传统股票型私募基金共计发行80只(采取国金严格统计口径计算)，这一水平比去年同期(222只)有明显下滑。由图表8可知，产品发行情况与前一月市场表现密切相关。

　　从发行主体角度看，有过往业绩支撑、具备渠道优势的老牌私募在市场低迷时发行相对顺利，如鼎诺、星石、淡水泉、精熙、展博、朱雀、证大等私募管理人均发行了产品。而很多中小型私募在目前不景气的环境下很难有扩张能力。

　　图表8：上半年产品发行情况

　　来源：国金证券研究所

　　今年私募行业发展的一大亮点是新产品日趋多元化、开启了全新的发展空间。继去年创新对冲策略型不断涌现、定向增发型一时风头无两，今年专门投资债券的私募基金又成了行业“新贵”。目前股市萎靡而债市步入“慢牛”行情，低风险、高稳定性及与A 股相关性较弱令债券型私募颇受投资者欢迎。而对于发行者而言，债券型私募不受信托账户制约，降低了发行成本，且信托公司对于产品发行无最低规模限制，相比股票型私募发行难度低了不少。然而，债券型私募的发展仍面临着国内债市品种单一、对冲和衍生工具匮乏的限制。

　　国金证券统计了运作满三个月的债券型、对冲型私募基金今年以来的收益情况，结果如图表9所示。统计范围内债券型私募基金共计22只，半年来平均收益4.30%，相比同期传统型股票私募小幅领先；除1只外全数上涨，其中民晟盘马债券半年涨幅达14.47%，不排除运用了杠杆策略放大了收益。对冲型私募基金共有4只，上半年平均收益-0.70%，仅有道冲ETF套利策略优选这1只产品取得正收益。

　　图表9：债券型、对冲型阳光私募上半年收益情况

名称	成立日期	管理人	今年以来收益率	发行信托	产品 类型	名称	成立日期	管理人	今年以来收益率	发行信托	产品 类型
民晟盘马债券	2011-07-15	民晟资产	14.47%	五矿信托	债券型	佑瑞持13号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.83%	国投信托	债券型
银叶2期(汇鑫6号)	2012-03-19	银叶投资	7.35%	外贸信托	债券型	佑瑞持6号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.82%	国投信托	债券型
鹏扬1期	2012-02-17	鹏扬投资	5.47%	北国投	债券型	佑瑞持8号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.82%	国投信托	债券型
青骓固定收益Ⅰ期	2011-11-03	杉杉青骓	4.75%	中海信托	债券型	佑瑞持3号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.81%	国投信托	债券型
稳健6号	2012-03-01	鑫治投资	4.52%	长安信托	债券型	佑瑞持2号	2011-12-13	佑瑞持投资	3.20%	国投信托	债券型
佑瑞持4号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.99%	国投信托	债券型	天富3号展期	2009-09-23	佑瑞持投资	3.05%	陕国投	债券型
佑瑞持11号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.97%	国投信托	债券型	佑瑞持1号	2011-11-28	佑瑞持投资	2.97%	国投信托	债券型
佑瑞持14号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.91%	国投信托	债券型	三宝2期	2012-02-06	三宝资产	2.44%	外贸信托	债券型
佑瑞持5号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.88%	国投信托	债券型	长安稳健2号	2011-06-24	乐瑞资产	-0.03%	长安信托	债券型
佑瑞持12号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.88%	国投信托	债券型	道冲ETF套利策略优选	2011-11-02	道冲投资	5.17%	兴业信托	对冲型
佑瑞持10号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.86%	国投信托	债券型	励石一号	2007-12-28	励石投资	-1.12%	华宝信托	对冲型
佑瑞持7号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.85%	国投信托	债券型	海集方1期	2011-12-31	富晶资产	-2.74%	华宝信托	对冲型
佑瑞持9号	2012-01-13	佑瑞持投资	3.84%	国投信托	债券型	道冲ETF套利稳增	2011-08-01	道冲投资	-4.10%	兴业信托	对冲型

　　注：统计区间为2011年12月30日至2012年6月30日。对于今年内成立产品则统计成立以来收益率。

　　来源：国金证券研究所

　　第二部分：阳光私募后市预期及投资策略

　　下半年态度谨慎，减仓待确认底部

　　自5月上旬至今，市场进入震荡下行通道。根据国金证券最新私募机构调查显示，私募整体上对于未来短期持谨慎态度。多数私募表示市场目前极弱难返，沪指跌破前期低点2132点是大概率事件，目前逐步降低仓位至三成左右，等待市场确认底部。对于下半年的经济形势，受访私募普遍比较悲观，认为连续两次降息已充分说明经济疲弱，下半年降息的空间会逐步收窄，且货币政策对经济拉动作用有限，当前投资情绪比较消极。相对乐观私募则认为，下行的深度决定下轮反弹的高度，目前市场下跌空间已有限，部分股票开始创新高。一些低仓私募已着手在市场调整中寻找超跌成长股的买入机会。

　　对于下半年行业配置，受访私募普遍看好消费股的走势，并准备趁回调期间介入；保险、电力、农业、医药、食品饮料等防御类股票受关注度提高，在选择上更多的倾向于自下而上分析个股，寻找成长性好、估值合理的股票；对于周期股则态度偏谨慎。

　　图表10：私募认为目前合理的A股仓位

　　图表11：私募预计未来一个月内上证指数运行区间

　　来源：国金证券研究所

　　2012下半年阳光私募基金投资策略

　　目前世界经济需求下滑已形成共振，下半年国内经济寻底过程仍将延续，在基本面和政策面的博弈过程中，A股市场下半年仍将会总体维持震荡格局。但随着风险释放后短周期经济实现筑底，相对确定的投资窗口值得期待，市场下半年有望迎来一轮先抑后扬的行情。

　　在构建阳光私募基金组合时，国金建议投资者前期仍以稳健风格为核心，将整个组合的总体风险水平定位在中等风险。待实现短期筑底、风险逐渐释放以后，择机提高组合风险水平，增强投资积极性和主动性。

　　震荡市操作难度加大，选股贯穿始终。A股市场在下半年经济下行、风险释放、政策对冲等多种因素的相互作用下仍将表现出较高的敏感性，任何一方差异于预期的表现都会带来市场的波动。在此背景下，主动把握市场波动的择时操作难度将会明显增加，而捕捉阿尔法则更具可操作性，因此建议投资者在整个下半年构建基金组合时，把对管理人选股能力的考察贯穿始终。

　　业绩稳定性+机会确定性，双管齐下穿越震荡。下半年宏观经济弱势波动将会成为一种常态，“追求稳定”将成为战胜市场震荡的一把利器。建议投资者可通过直接和间接渠道双管其下，同时关注业绩的稳定性和机会的确定性。从直观层面来讲，建议投资者通过配置20%风险适中收益持续的品种，以及30%尽管风险水平较高但中长期风险收益配比较好的品种，来实现中长期穿越震荡市的目标，追求业绩的稳定性。

　　而从间接层面来看，是否能够排除干扰，把握住确定性较强的投资机会则是决定产品能否实现穿越震荡市的内在核心。短期来看在经济寻底过程中，具备业绩稳定增长特性的消费领域将率先显示出其投资价值，因此我们可通过偏好该领域的基金产品对消费行业投资机会进行关注，给予20%左右的配置。除此之外，受益于改革红利的大蓝筹、受益于经济转型的新兴领域等机会也将陆续出现，面对以上投资机会的轮动切换，灵活选股风格的成长型基金将具备一定的先天优势，建议投资者将20%左右的资产投资于此类产品。

　　伴随风险释放，择机提升组合积极性。随着未来风险释放后短周期经济实现筑底，市场有望迎来相对确定的投资窗口，那么积极进取风格的阳光私募基金将会迎来净值的修复时机。与此同时，假如国内外政策环境都向积极层面演进，在政策的有效对冲下，投资窗口也会有提前到来的可能性。此时，投资者可择机提高积极进取风格的产品配置比例，动态增强组合的进攻性，目前建议暂将配置比例控制在10%上下。

　　图表12：2012年下半年投资组合配置比例及管理人推荐

类型		管理人
业绩的稳定性(50%)	中长期风险收益配比良好产品(30%)	云程泰、重阳、 世诚
	风险适中收益稳健产品(20%)	朱雀、 智德、展博
机会的确定性(40%)	灵活选股的成长风格产品(20%)	淡水泉、 源乐晟、翼虎
	偏好消费领域产品(20%)	理成、鼎诺
积极进取风格产品(10%)		六禾、上善御富

　　来源：国金证券研究所

　　第三部分：中、长期阳光私募业绩回顾

　　阳光私募中、长期投资优势显现

　　“路遥知马力”，尽管上半年行业整体略输指数，但将考察期延长方能彰显出阳光私募的长线投资价值。如图表13所示，阳光私募近一年、近两年、近三年期累计收益均战胜沪深300指数。自2007年牛市结束以来，国内大盘蓝筹持续疲弱，而中小盘股热点不断、走出独立行情。在此背景下，具备较明显中小盘风格属性的国内阳光私募，为投资者带来了较为可观的长期回报。熊市中仓位调整灵活的特点也使私募具备一定的抗跌优势。综合来看，阳光私募基金在各类理财产品中依然具备较强的竞争力。

　　图表13：短、中、长期阳光私募(非结构化)与同期沪深300涨跌幅对比

　　来源：国金证券研究所

　　阳光私募行业长期积累的可观收益，与成立较早规模较大的私募业绩关系密切。一部分私募成立时间较久，投研团队具备相当实力和稳定性，且具备了固定的自身投资风格，从而在市场由牛转熊的波动中持续取得稳健收益。例如擅长择时的展博，旗下产品近三年涨幅达102.92%，遥遥领先同业；侧重蓝筹投资的重阳有两款产品三年期涨幅位居前列；此外精熙、鼎锋、德源安、理成、谦石、淡水泉、源乐晟等私募管理人也都在中、长期有产品领先(出于篇幅限制仅列示排名前20作参考，结构化私募样本过少不予覆盖。详见图表14)。

　　图表14：近三年、近两年、近一年绝对收益率前二十产品列示

	近三年			近两年			近一年
排名	名称	截止日期	收益率	名称	截止日期	收益率	名称	截止日期	收益率
1	华润信托•展博1期	2012/6/29	102.92%	山东信托-泽熙瑞金1号	2012/6/5	62.58%	联华信托•呈瑞一期	2012/6/29	28.49%
2	重庆国投•翼虎成长	2012/6/29	87.64%	山东信托-泽熙3期	2012/6/29	50.64%	陕国投·鼎锋8期	2012/6/29	27.76%
3	中信信托•精熙	2012/6/29	86.07%	深国投•林园3期	2012/6/15	50.33%	华宝信托•鼎锋4号	2012/6/29	25.58%
4	深国投•林园3期	2012/6/15	78.69%	山东信托-泽熙2期	2012/6/29	48.48%	深国投•林园3期	2012/6/15	19.39%
5	深国投•林园2期	2012/6/15	73.61%	深国投•林园2期	2012/6/15	47.71%	深国投•林园2期	2012/6/15	17.46%
6	深国投•林园	2012/6/20	59.89%	深国投•林园	2012/6/20	45.66%	中融-思考1号	2012/6/29	16.97%
7	中原理财－六禾光辉岁月1期	2012/6/29	55.96%	华润信托•展博1期	2012/6/29	41.17%	中信信托•原君一期	2012/6/29	15.41%
8	中融-混沌二号	2012/6/29	55.03%	华润信托•德源安1期	2012/6/29	40.35%	山东信托-泽熙3期	2012/6/29	14.82%
9	深国投•世通一期	2012/6/5	52.09%	中信信托•精熙	2012/6/29	39.84%	深国投•林园	2012/6/20	13.13%
10	中融-乐晟	2012/6/29	47.83%	华润信托•民森G号	2012/6/29	38.42%	深国投•万利富达	2012/6/20	11.64%
11	交银国信•鼎锋成长一期	2012/6/20	46.99%	华润信托•民森F号	2012/6/29	37.85%	华润信托·泽熙5期(福麟4号)	2012/6/29	11.41%
12	深国投•重阳1期	2012/6/29	45.77%	华润信托•民森E号	2012/6/29	37.65%	中融-嘉禾1号	2012/6/29	11.40%
13	深国投•重阳2期	2012/6/29	44.90%	中融-混沌二号	2012/6/29	37.36%	北京国投·毅扬1期	2012/6/29	9.92%
14	平安财富•中国机会三期	2012/6/29	44.04%	深国投•理成风景1号	2012/6/29	33.30%	深国投•中欧瑞博1期	2012/6/20	9.01%
15	华润信托•德源安1期	2012/6/29	42.06%	中融-鼎辉1号	2012/6/29	31.97%	山东信托-银叶1号	2012/6/29	8.64%
16	陕国投－鑫增长1号	2012/6/29	39.26%	华润信托•泽熙4期	2012/6/29	31.46%	外贸信托-尊嘉ALPHA	2012/6/29	8.50%
17	深国投•理成风景1号	2012/6/29	39.09%	中融-宏石1号	2012/6/29	30.63%	中融-银帆一期	2012/6/29	8.15%
18	北京国投•云程泰资本增值(一期)	2012/6/29	38.99%	陕国投－鑫增长1号	2012/6/29	30.03%	深国投•泰石1期	2012/6/20	7.67%
19	平安财富*淡水泉2008	2012/6/8	37.57%	平安•东方港湾马拉松	2012/6/29	29.84%	中融-谦石1号	2012/6/15	7.50%
20	山东信托—金瀛1号	2012/6/21	35.93%	华润信托•民森K号	2012/6/29	29.12%	中融-混沌一号	2012/6/29	7.10%

　　注：近一年的收益率已全部扣除浮动费用，披露净值已经反映浮动费用的不重复扣除。

　　来源：国金证券研究所