国际黄金定价链条鸟瞰(2)

　　左右黄金价格因素分析

　　文/胡俞越 赵亮 白杨

　　伴随着黄金价格高歌猛进，黄金价格波动也逐渐放大，影响黄金价格的因素不容忽视。

　　供求关系的影响

　　目前国际黄金市场供给的主要因素是黄金生产和各国中央银行的黄金出售。黄金生产量的提高，关键是新金矿的发现和黄金萃取方法的提高。由于黄金矿的发现并不容易，并且一个金矿从发现到开采，中间需要几年甚至十几年的时间，因此在短期内对黄金产量影响不大。因而央行售金行为也即各国黄金储备战略，在短期内对国际黄金市场有重要的影响。

　　1980年代至1990年代是美元再度兴旺的时期，美国通货膨胀低，利率高达6%，相比之下持有黄金收益很小，还要支出大量的保管费用，因此投资者都愿意持有美元，欧洲各国的央行也一样。1990年代，欧洲中央银行明确表示将黄金储备量削减到 15%左右。欧洲各国中央银行纷纷减持黄金，导致黄金价格不断下跌。

　　在1999年，受欧元上市和黄金价格持续走低的影响，英国财政部抛出了一颗重磅炸弹，决定提高国家储备结构中货币的比重，并计划在1999年至2000年间，由英格兰银行代表英政府举办5场拍卖会，抛售125 吨黄金，相当于整个储备的 3%。英国的售金行动直接导致金价于1999年8月26日跌至历史最低点 251.9美元/盎司。英国的这步棋着实让全球市场开始担心，国际社会必须建立一项新的规则，以避免类似情况再次发生，由此诞生了《华盛顿黄金协议》。该协议规定包括欧洲央行在内的 15家中央银行将在今后5年内，每年有限制地出售400 吨黄金，5年内出售的黄金总量不超过2000 吨。同时在2004年《华盛顿黄金协议》到期后，欧洲央行又与14家中央银行重新签订了《央行售金协议》，以保证今后几年各国央行售金比较稳定，不会大幅增加。

　　黄金的需求主要是指黄金饰品需求和投资需求。2006年全球首饰加工业需求量下降了16%，但 2007年上半年，首饰加工需求在去年较低的水平上出现强劲反弹，为今年金价上扬奠定了基础；同时由于美元继续看跌，国际政治局势紧张以及国际金融市场不稳定，促进了黄金投资需求的增长，这也是这一波金价上扬的重要原因。

　　国际政治军事局势变动

　　国际政治军事变动对黄金价格的影响，是由现代货币制度传导 而致。1970年代，货币本位由黄金本位转换为信用本位后，国际政治军事局势变动成为影响黄金价格走势的一个重要因素，正如俗话说的“大炮一响黄金万两”。

　　权力主导的正式货币制度安排是以国家权力主导的立法和制度为前提的信用货币制度，其货币制度稳定性受制于权力主导下的政治稳定，也就是进行货币制度设定的权力主导者-政府必须能够保持稳定和延续。而当国际政治军事局势发生变动时，局部战争会通过相对的权力主体预期的变动，影响着局部或全球信用货币体系的稳定，进而造成黄金价格走势的波动。

　　2001年的 9•11事件的发生，使得美国国际政治和军事力量政策转向反恐，同时美国在反恐战略中奉行的先发制人战略，进一步加大了美国国际政治和军事力量发展的不稳定性。这导致美国这个信用泡沫蓄水池中的游资加速逃离美国，美元承受巨大的经济压力，开始新一轮的贬值，美元价值的变动将直接影响国际金价。从2001年下半年黄金价格开始回升，开始一步步走出熊市阴影。

　　美国经济政策及美元走势

　　美国的经济总量居世界第一，并称为世界经济的火车头，同时国际黄金价格采用美元为计价单位，这使得美国经济的发展状况以及美元走势对黄金价格有重大影响。主要体现在：当美国经济发展状况良好，金融市场稳定，通货膨胀率低的时候，这会增强人们对美元的信心，进而吸引大量的国际资金流入美国进行投资，促使美元升值，进而影响黄金价格；同时美联储会根据美国经济状况所做出的不同的货币政策安排，比如当美联储决定加息，这会促使在外汇市场上美元升值，投资者认为持有美元可获得高利息的收入，而持有黄金的机会成本太高，在这种情况下投资者投资取向会发生变化，从而影响国际黄金市场的需求和价格。1970年代，美国处于高通货膨胀中，黄金价格直冲云霄，美联储为了遏制通货膨胀，改变市场对通货膨胀的预期，于1981年将利率提到一个前所未有的高度，随之而来的就是黄金市场牛市的崩溃；21世纪初美国的新经济泡沫破裂，导致金融恐慌，大量资金为了避险选择了黄金及其各种黄金的衍生工具进行投资，为以后几年黄金的价格上升开启了上升通道；2007年下半年次级债危机使得美国金融市场、资本市场受到重创，而黄金价格则在随后的 9、10、11三个月中出现大涨。

　　美元价格和美国经济状况密切相关，2001年以来，美元贬值的 单边形势明显，而国际黄金价格由美元标价，美元贬值对国际金价是一个有力的支撑。美元价格通过美元指数表现出来，黄金价格和美元指数的走势具有明显的反向性，其变动具有负相关性。

　　从投资的角度分析也可以得出相同的结论，美元的升值或贬值代表着人们对美元的信心。美元升值，说明人们对美元的信心增强，从而增加对美元的持有，相对而言减少对黄金的持有，从而导致黄金价格下跌，反之，美元贬值则导致黄金价格上升。

　　原油价格

　　原油、美元和黄金一起并称为“三金”，在国际大宗商品中占主导地位。从历史经验看，黄金和原油的价格具有正相关性，即两者价格变动具有同向性。1970年代原油价格大涨，同时期黄金价格也大涨；1980年代原油价格一路走低，黄金牛市也于1981年结束，进入下降通道；进入1990年代，原油的价格在低位徘徊，黄金的价格更是跌入历史低点；最近几年，尤其是2007年黄金和原油的价格同时大幅上扬，原油价格冲击100美元/桶，而黄金的价格则是冲击1981年创下的最高价格850美元/盎司，跃至910美元/盎司以上。黄金和原油价格的正相关性主要由以下几点因素导致：

　　1。国际黄金和原油价格都采用美元标价，美元汇率波动会直接引发金价和油价的同向波动。

　　2。高油价加剧通货膨胀，通货膨胀引发金价上升。

　　3。石油价格变动直接影响着石油产出国对黄金的运作，进而引发黄金价格波动。这些石油生产大国如沙特、卡塔尔、阿联酋、科威特、伊朗等大多集中在海湾地区，多为阿拉伯国家，手中持有巨额的石油美元。当国际黄金价格波动时，它们对石油美元的操作常具有同向性。

　　为了转移风险，石油输出国往往将石油美元中极大的一部分投入到国际金融市场上去，而黄金作为规避风险、投资保值的优良工具，自然也在这些石油输出国的选择范围之内。石油价格上涨时期，产油国所持有的石油美元会迅速膨胀，于是这些国家会相应地提高黄金在其国际储备中的比例，增加国际黄金市场上对黄金的需求，进而推动黄金价格的上涨。

　　这种情况在2005年表现得尤其明显。当年，金价与油价都大幅上扬，为石油输出国带来了极其丰厚的收入，特别是中东地区国家的黄金需求也随着石油收入的大幅增加而增长。根据世界黄金协会的统计，2005年中东地区的黄金投资需求同比增长了38%，其中几个重量级产油国对黄金的投资需求尤为强烈，阿联酋的黄金需求增长率达到 33%，沙特的黄金需求增长率同比增加82%，埃及的增长率更是高达150%，正是这些来自中东的石油美元推动了黄金投资需求增长，从而推动了金价的上升。

　　总体来说，国际黄金价格走势受国际黄金市场供求关系、国际政治军事局势变动、美国经济和美元指数、国际能源价格等因素综合影响较大。

　　国内市场

　　2007年9月，证监会批准上海期货交易所上市黄金期货，10月下旬，工行、交行与上海期货交易所签署《指定交割金库协议书》，成为黄金期货首批指定交割金库。目前，已经有包括工行、交行、建行在内的三大商业银行申请成为上海期货交易所黄金期货的自营会员，我国黄金期货市场从此开始了新纪元。我国的黄金市场放开与发展是与我国市场经济进程联系在一起的。我国政府历来重视黄金市场，在不同的阶段，我国对黄金交易采取了不同的政策。1993年，国务院下发63号文，确立了黄金的市场化改革方向，这是我国黄金市场改革的开始。

　　2002年10月，上海黄金交易所正式成立，标志着我国黄金业走向市场化。目前，我国的黄金交易通过上海黄金交易所进行，会员单位可直接交易，非会员的机构投资者和个人投资者可采取委托方式通过会员单位间接交易。上海黄金交易所的会员名单近乎“完美”，156家会员单位中，金融类会员23家，综合类126家，自营类7家，基本上涵盖了国内主要的黄金生产、冶炼、加工、批发、进出口企业和从事黄金业务的金融机构。初步统计，会员单位年产金量约占全国的 75%，用金量占全国的 80%，冶炼能力占全国的 90%。黄金期货的推出，是我国黄金市场化改革进程中又一重大成就。黄金期货上市后，我国黄金市场结构会进一步完善，黄金市场的功能也将进一步加强。黄金期货的功能将通过不同的参与者体现出来。

　　套期保值者

　　上海黄金交易所的会员单位中，绝大部分是黄金生产、加工企业，以及从事黄金买卖的商业企业，对他们来说，黄金期货是一种理想的避险工具。黄金价格受国际地缘政治、国际经济形势、国际金融形势以及国际投资市场资本流动的影响，经常产生波动，价格的变动给这些企业带来极大的不确定性和市场风险，这就与上述企业锁定生产成本和利润的内在要求产生冲突，因此这些企业有着强烈的保值愿望。

　　商业银行

　　商业银行在黄金现货市场中扮演着重要角色。上海黄金交易所23家金融类会员中银行就有19家，占全部会员数量的 12%，其中中国银行还是LBMA 的会员单位。中国银行、建设银行、工商银行、作用。经央行批准，四大商业银行可以开展黄金现货买卖、黄金交易清算、黄金项目融资、黄金交割、黄金拆借、黄金租赁、黄金收购和居民个人黄金投资零售等 8项业务，涉及黄金交易的方方面面，多家银行针对个人投资者的理财业务也是开展得有声有色。

　　期货私募基金

　　在国际市场上，现在越来越多的黄金掌握在基金手里，黄金市场的交易节奏和涨跌也更多受基金的控制，黄金ETF 的发行商大量持有黄金的头寸，至2007年11月23日，StreetTracksGold黄金持有量为588.74 吨，所持黄金价值高达154.27亿美金。2005年至今，黄金价格涨跌速度明显加快，这说明更多的基金进入黄金市场，导致黄金市场震荡加剧。由于黄金价格频繁波动，黄金期货自然也受到了国外对冲基金的青睐。

　　目前，我国存在私募期货基金(PrivatePools)和个人管理期货账户(IndividualAccounts)的私募期货基金。这些私募期货基金往往以“XX基金”或“XX期货工作室”的面目出现，操作比较隐蔽。黄金期货由于其自身价格波动的特性，很可能会成为那些私募基金积极投资的对象。这将使黄金期货市场流动性加强，使黄金期货价格发现功能进一步增强。对于监管者来说，要加强对黄金期货上市后的监管，打击违法交易行为，避免价格的剧烈波动而给经济带来的负面影响。

　　中小投资者

　　黄金能够保值增值的理念深入人心，大众对黄金的认同度很高。国内CPI不断上涨，人们的保值愿望逐渐增强。加之受美元贬值和国际原油价格高涨的影响，黄金价格一路走高，也使人们看到了投资黄金潜在的丰厚回报。

　　从已公布的《上海期货交易所黄金期货交易合约》来看，合约的门槛较低，十分有利于中小投资者的进入。合约规定，黄金期货交易单位为每手1000克，最低交易保证金为合约价值的 7%，若以200元/克的价格进行计算，每手合约金额约为20万元，交易保证金为14000元，但期货公司通常会在7%的保证金基础上再向投资者收取一定数额的保证金，按10%计算，投资者交易一手期货合约所需资金大约为2万元，这样低的价格对中小散户可谓有足够的吸引力。

　　虽然门槛较低，但还是要提醒中小散户谨慎进入，风险仍然存在。期货的杠杆机制在放大收益的同时也放大了风险，并且黄金期货实行强行平仓制度，一旦投资者帐户保证金低于维持保证金，将会被强行平仓，这就要求投资者具备一定的期货知识，并且要时刻关注帐户资金状况。

　　国际市场

　　国际舞台上的超级明星

　　如果将黄金市场比作舞台，伦敦绝对是最为闪耀的舞台之一，站在伦敦这块高地上观察，国际黄金市场投资者结构逐渐显现。

　　伦敦金银业市场协会现有会员113家，LBMA将其分为10家做市商会员(MARKET-MAKINGM EM BERS)，56家普通会员(ORDINARY MEM BERS)，47家合作会员(ASSOCIATE)。为便于认识，可根据行业性质作进一步划分，会员中包括16家世界知名投行(其中就有著名的五大金商)，26家商业银行，27家生产、冶炼、加工企业，15家从事世界黄金贸易的企业，以及其他一些性质的公司。从LBMA 的会员结构中不难发现，黄金供给企业、国际金商、商业银行、投资机构是黄金市场的重要参与者。

　　结合苏黎世、纽约、香港等世界主要黄金市场的情况，以及通过对世界黄金交易的分析，可得出结论，国际黄金市场的主要参与者，包括各类法人机构、国际金商、各国央行、商业银行以及机构投资者，是黄金市场上的超级明星。

　　-各种法人机构

　　包括各类产金企业和用金企业，如金矿、黄金精炼企业、黄金贸易公司、黄金制品生产企业等。

　　这些法人机构包括了黄金现货市场主要的供给者和需求者，几乎涵盖了黄金现货生产、流通、消费的各个环节。这些企业有着大量的黄金现货业务，同时出于实际经营的需要，为应对黄金价格波动对企业造成的不利影响，他们也是期货市场套期保值交易的主要参与者。

　　-国际金商

　　最为典型的是伦敦著名的五大金商。伦敦的黄金市场于1919年9月12日正式成立，当时由五家经营金块的最古老的大金商组成，他们是洛希尔父子公司、莫卡塔固史密脱公司、夏普皮克斯利公司、约翰逊马赛公司、塞尔逊蒙塔古公司。

　　今天的五大定价金行是洛希尔国际投资银行、德意志银行、加拿大丰业银行、瑞士信贷第一波士顿银行、汇丰银行。这五大金行全部属于伦敦金银市场协会(LBMA)的做市商会员。LBMA现有10家做市商。他们与世界上各大金行和黄金商有着密切联系，其下属的各个分支机构也直接与顾客和商店相联系，因此得到了大量业务。在交易中他们不向客户收取手续费(定盘价成交时例外)，利润来自买卖差价。

　　-各国央行

　　包括各个国家的中央银行以及一些国际组织的金融机构。他们在国际黄金市场的活动以售金为主，主要集中在欧洲国家，因为这些组织持有大量黄金，所以他们的行动往往对市场造成极大影响。央行将大量的黄金抛向市场，导致国际市场黄金价格大幅下泻；而金价下跌，又使这些国家的黄金储备发生贬值。为应对这种局面，1999年欧洲15国央行签署了关于限制销售和借贷黄金的华盛顿协议，各国约定到 2004年的 5年时间内，将黄金销售总额控制在2000 吨之内，这一协议为稳定国际黄金市场起到了重要作用。今天，央行销售和借贷黄金仍然是市场上黄金的重要来源，其他两个来源是矿产金和再生金。

　　-商业银行

　　商业银行既可以代理客户进行黄金的买卖和结算，也可以开展自营业务。商业银行参与黄金市场在苏黎世黄金市场体现的尤为明显。瑞士优良的银行保密制度能做到对客户信息严格保密，并且能提供安全的保险柜，这都为其开展黄金业务打下了坚实基础。瑞士三大银行作为市场买卖的中心，参与了黄金流通的各个环节，包括从产地(主要是南非)和伦敦黄金市场购进黄金，然后再把黄金销往世界各地。三大银行还为投资者提供黄金账户服务，投资者将所购黄金存入账户后，账户所有人即有权提领一定数量的金条或金币。此账户有一个优点是免税。

　　商业银行参与黄金交易的另一种方式是黄金租赁业务。各国央行拥有大量的黄金储备，这些黄金闲置在金库中是一种资源的浪费，央行会选择将黄金租给需要的企业。这个过程通常是通过商业银行来完成的。央行先将黄金贷给商业银行，再由商业银行租给需要的企业和组织，央行与商业银行都从中获利。以黄金加工企业为例，这些企业的一种选择是在银行借入资金购买黄金进行加工，待收回货款后归还贷款，另一种选择是直接从商业银行借入黄金用于生产。由于通常贷金利息要低于贷款利息，因此企业大都倾向于贷入黄金。

　　-机构投资者

　　机构投资者是指具有一套严密的组织形态和投资决策管理制度，拥有大量资金，在证券市场从事投资行为的金融类机构。由于具有资金量大、信息丰富、管理科学等优势，机构投资者的投资行为往往能主导市场投资方向。

　　国际黄金市场的机构投资者主要是指共同基金，活跃于黄金投资的各个领域，在黄金的现货、期货、期权等交易中均能见到机构的身影。投资于现货市场的基金是黄金投资基金，通常进行中长期投资，其交易往往会引起市场价格的波动。期货市场上的机构投资者主要是期货投资基金。广义上的期货投资基金在国外通常被称为管理期货(ManagedFutures)，指的是由专业的基金经理所组成的一个行业，这些基金经理被称为商品贸易顾问(CTACommodity TradingAdvisors)。他们使用全球期货和期权市场作为投资媒介，向那些想要参与“商品”市场的投资者提供专业的资金管理，交易对象包括实物商品和金融产品的期货、远期、期权合约。狭义上的期货投资基金主要是指公募期货基金(FuturesPublicFunds)，是一种用于期货专业投资的新型基金。期货投资基金的参与者主要包括商品基金经理(CPO)、交易经理(TM)、商品交易顾问(CTA)、期货佣金商(FCM)、托管人(Custodian)、基金投资者。

　　黄金ETF是国际黄金市场上一支十分重要的力量。黄金ETF交易成本低，交易手续便利并以实物黄金为依靠，同时可进行卖空和保证金交易等优势，对个人投资者和机构客户均有较大吸引力。目前，黄金ETF已经发展为影响国际金价的重要因素，其对国际金价波动的作用可与央行的买卖活动对金价的影响相提并论。