跑赢CPI 资本投资需另辟蹊径

　　申银万国桂浩明于洋

　　“你可以跑不过刘翔，但不能跑不过CPI”。随着今年CPI指数迭创新高，要跑赢它的确不易。不过，只要大家另辟思路、灵活操作，仍然有机会取得成功。

　　8.7%！2月份的CPI数据延续高位攀升的局面，1月份7.1%的涨幅随之迅速刷新，这使广大投资者本已脆弱的神经再次绷紧。

　　虽然说，导致2月份通胀数据冲高的因素有很多，如春节和50年一遇的冰雪灾害。但根据权威部门的估算，这两点对CPI的拉动大概在1.6%。即便剔除此两项因素的影响，2月份CPI依然在7.1%。由此可以看出，前些年“高增长、低通胀”时代正离我们远去，高通胀已经成为现实。也许从现在开始，我们就得要学会适应经常性的5%乃至更高的年通胀水平。

　　通胀形成的三大机理

　　从我国目前通胀形成的机理看，可主要分成几大类：第一，由于美元近期连续大幅贬值，目前全球大宗原材料价格持续上扬，进而给我国造成的输入型通胀。从2008年1月份以来，我国进口的部分大宗原材料价格同比上涨30%以上，这也是我国1月份进口增长达27.6%，2月份更高达35.1%的主要原因。

　　第二，由于大量的要素价格和生产资料价格上涨，从而导致了成本拉动型通胀。近期猪肉价格的上涨就具有此种特征。由于全球石油和粮食价格的大幅上扬，养猪农户的生产成本大幅上升，加之前期猪肉供求之间的小幅失衡，造成目前猪肉价格的一路飙升，进而使我国 CPI一直在高位徘徊。

　　第三，我国比较充沛的流动性，也在一定程度上拉动了通胀。从趋势看，通胀已经从食品价格向非食品价格传导。如果这个局面得以维续，我们很难再继续强调通胀的结构性特征，而不得不正视出现全面通胀的风险。从历史经验看，目前的情况有些类似于我国2002年到2004年时的情形，因此短期内CPI数据维持高位将难以得到解决。

　　从宏观层面寻找投资线索

　　基于以上情况，投资者显然不能再沿用过去的操作策略，而要另辟蹊径进行投资。一般而言，按照自上而下的原则，细分高通胀对不同行业的影响，从中寻找出可以规避风险、获得相对稳定收益的投资组合。从宏观层面分析，在目前高通胀情况之下，管理层必然会采取一些措施，其中必有投资线索。

　　第一，考虑到3月份即将到期的大量央票和国债正回购，央行可能将继续调高法定存款准备金率。我们认为，此举对中小型银行的盈利水平影响较大。由于其本身资金数额有限，如果法定存款准备金率继续调高，其必将从盈利水平较高的同业拆借市场、银行间债券市场、甚至从贷款计划中抽出部分资金来上缴央行，此举将极大的削弱中小型银行盈利能力。对于资金相对充裕的大型银行来说，存款准备金率的上调对其盈利能力影响较为有限。