谈从股指期货到股指期权发展的海外之借鉴

　　作者：胡俞越 池洪涛

　　1973年4月，芝加哥期货交易所(CBOT)成立了一个新的交易所——芝加哥期权交易所(CBOE)，特别用来交易股票期权，4月26日开始就16只股票做看涨期权交易，1977年引入看跌期权。1983年3月11日，CBOE推出了其第一个股指期权合约——CBOE-100指数期权，后来改名为S&P 100指数期权(OEX)，紧接着在美国股票交易所产生了以该所编制的指数为标的物的主要市场指数(MMI)期权合约。与此同时，全球各大证券、期货期权交易所也陆续推出了以形形色色的指数为标的的股票指数期权。

　　经过二十几年的发展，今天的股指期权市场已力压群雄，无论从品种、交易量还是在地域上都获得了长足的发展，成为了全球金融衍生品市场中最激动人心的部分。截止到2004年底，全球已有235个股指期权的品种，交易量为2975.84百万手，占当年全球期货、期权交易量(8864.71百万手)的33.57%。

　　股指期权作为一种在海外发达金融衍生品市场里头成长迅速的投资避险工具,其对整个衍生品市场的促进、规范作用有目共睹。应对全球金融衍生品市场的发展趋势和提升我国国际金融地位的需要，完善我国的金融衍生品市场体系将是我们今后金融改革的主要目标，而金融衍生产品的创新则是这一目标的重中之重。

　　2006年9月8日，中国金融期货交易所在上海正式挂牌成立，宣布即将推出沪深300指数期货，这已是中国衍生品市场的一次重大飞跃，而在这一基础上再适时推出股指期权则将是中国金融衍生品市场的锦上添花之举。

　　从股指期货到股指期权从海外交易所交易金融衍生品的顺序来看，在推出产品时，基本上都遵循了从股指期货到股指期权的顺序原则。下面是一些交易所推出股指期货、股指期权的时间表：在股指期货、期权比较发达的市场里，其大致都经历了“股指期货——股指期权——小型股指期货——小型股指期权”的发展顺序，而且之间的时间间隔短的只要几个月，长的要几年的时间。以HKEX的恒生指数为例，早在1985年5月，HKEX就推出了恒生指数期货合约，之后又在1993年3月5日推出恒生指数期权，这两个合约为机构投资者提供了有效的投资与避险工具，在本地投资者与国际投资者的积极参与下，恒生指数期货与期权的受欢迎程度不断提高，而后为迎合个人投资者的买卖与对冲需要，HKEX分别于2000年10月及2002年11月推出小型恒生指数期货与期权合约。小型恒生指数期货与期权合约的价值为恒生指数期货与期权合约的五分之一。

　　其实先推股指期货还是先发展股指期权，在逻辑上、时间上、理论上都没有一个必然的规定，视每个国家、交易所的情况而定。但是，很多成功的金融衍生品市场都采取了从股指期货到股指期权的产品推出顺序，其内在价值和背后逻辑值得探寻：

　　1.在股指期货交易中所产生的期货风险是无法转移、规避的，开展股指期权交易，利用交易双方风险收益机制的不对称和权责的不平等，既能锁定损失又不放弃赢利机会，在期权市场上规避股指期货风险、锁定期权风险。因为在期权交易中，股指期权的买方的亏损是被锁定的，最大的亏损额莫过于购买股指期权时的权利金。从市场稳定性看,期货的定价仍然是绝对定价,时间期越长,就会有更多的不确定性，期货交易本质上是交易者对未来价格的不同判断而形成,期货交易有可能助长投机；相反,期权定价是一种比较成熟的相对定价,它本质上是一种保险,由期权和标的成份股及构成的完备市场能够分散和抵消风险,更有利于市场稳定。还有，与股指期货相比，股指期权在性质上表现出杠杆效应更强、操作手法和交易策略更多、运作方式繁简相宜、灵活多变，更能满足不同需求的投资者。因此，作为股指期货的配套合约的股指期权是股指期货发展到一定阶段的必然产物。

　　2.构建完整的金融衍生品市场体系，增加市场流动性的需要。一般来说，在一个证券市场与期货市场共存的金融环境下，既要有基础性产品，如股票、债券，又要有结构性产品，如LOFs、ETFs等，还要有衍生品市场，如商品期货、商品期权、股指期货、股指期权等。而一个金融发达的国家，更需要完整的金融衍生品市场体系,它既可以促进资本市场向集融资、投资、风险管理、优化组合等多项混合功能于一身的功能实体转变，又可以迎合不同投资者的需求，利于培养长期、稳定的投资群体。由于股指期货期权都拥有做多、做空的双向机制，市场交易者无论在牛市或熊市都可能进行投资获利交易，因此它们可以有效地解决机构投资者规避系统性风险的需要，极大地推动了证券期货投资基金、保险基金、社会养老基金和QFII等机构投资者进入证券、期货市场，促进证券、期货市场形成理性、规范的交易主体。显然，股指期货是重要的金融衍生品，是整个金融市场功能发挥的必要因子，而股指期权则是在这个基础上的升级，进一步完善金融衍生品市场体系，促进市场功能发挥的不可或缺因子。所以，一个国家在推出某一标的指数的股指期货之后，会尽快推出相应指数的股指期权。