新浪期货：胶价构筑长期底部|方正中期|沪胶|年报_新浪财经

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　　内容摘要：

　　1、尽管2017年的大部分时间里，全球天胶价格处于回落走势之中，但是天胶的产量预期仍在继续增长。据天然橡胶生产国协会（ANRPC）统计，1月至10月，全球天然橡胶产量同比增长5%至1042.9万吨，较去年增加60.5万吨。

　　2、2017年1~10月份国内累计生产汽车2296万辆，与2016年同期相比增加了4.3%，增速较上年明显放缓。所以，2018年汽车生产形势恐难特别乐观。

　　3、截至2017年10月31日，青岛保税区橡胶总库存为19.9万吨，较2016年同期多出11.58万吨，增幅为139%。其中天然橡胶的当前库存为11.64万吨，同比增加了6.88万吨，增幅145%；合成橡胶库存为7.86万吨，同比增加4.81万吨，增幅158%；复合胶库存0.4万吨，同比减少0.11万吨，降幅22%。

　　4、2017年沪胶未能延续2016年的上涨走势，两万元关口由支撑再次转变为压力。国内汽车和轮胎生产增速放缓，特别是轮胎企业的开工率在2017年的大部分时间内低于2016年水平。从供给方面来看，泰国等天然橡胶主产国在2017年未能达成减产以及限制出口的协议，天胶供应继续增加。所以，在2018年继续构筑长期底部的可能性较大。

　　第一部分天胶期货历史行情回顾

　　一、2001￣2016年胶价先涨后跌

　　图1-1：沪胶历史长期走势

　　资料来源：文华财经、方正中期研究院

　　自2011年天胶价格见顶回落至2015年已经下跌了五年，累计跌幅约76%，当年四万多元的价格而目前连一万也失守。在这个过程中，先是挤出价格虚高的泡沫，后来才是漫长的去库存。尽管最低时胶价还不到高点时的四分之一，但全球天胶产量并未出现明显减少，在此期间，以最大消费国--中国为代表的需求形势在逐渐下降。2016年起中国汽车、轮胎生产形势好转，天胶需求也得到实质改善，沪胶价格终于出现见底迹象。

　　从更长的时间去回顾，沪胶自2002年起开始进入长期上涨，中国汽车、轮胎产业先后扩大产能刺激天胶需求，而国内橡胶产量远远跟不上需求增长的步伐，对进口橡胶的依赖也越来越强。2004年进口量为128万吨，到2014年进口量已达到256万吨，正好翻了一倍。进口增加的同时橡胶价格也在不断攀升，自2006年起国内胶价突破2万关口，是2002年初的三倍，日本期货胶价在2002~2006年期间也上涨了2.4倍（折合美元价），胶价大幅上涨极大刺激国内外扩种胶树的热情，虽然2008~2009年全球经济危机一度打压胶价回到万元以下，但持续时间很短。而在中国推出四万亿元的刺激计划之后，随着汽车产能迅速增加，天胶需求也水涨船高，胶价更是接连突破三万、四万关口。在这期间，胶树种植面积扩张的步伐没有停止，按照6年成材的规律，自2012年起天胶供应明显增加，尽管此时胶价已经回落，但产量增加的势头持续到现在。

　　宏观面看，在2008年经济危机出现后，为挽救自身经济发展，包括中国、美国等主要经济体纷纷出台积极的货币刺激政策，大宗商品价格很快由暴跌后低点大幅回升，不少品种还创出历史性新高。美国在经过三轮的量化宽松刺激之后，2014年1月起开始逐渐退出，并在当年10月底完全终止QE政策。中国在2008年出台四万亿的刺激计划，汽车及轮胎产量迅速增加，但在2009年之后增幅开始双双回落，2015年汽车产量增长减速，而轮胎产量更是已出现负增长。

　　进入2016年之后，期货胶价再次下破万元关口之后获得支撑，经历3、4月份的上涨初现底部形态，再经过数月震荡夯实，9月下旬左右向上突破走高，持续数年的熊市格局得到扭转。

　　二、2017年胶价再次探底

　　2017年沪胶期货价格冲高回落，未能延续2016年下半年的强势，整体走势以调整走低为主，具体可以分为两个阶段。

　　图1-2：沪胶2017年走势

　　资料来源：文华财经、方正中期研究院

　　（一）年初冲高回落（2017年1月-6月下旬）

　　沪胶在2017年上半年冲高回落，基本回到2016年9月份上涨行情开始的起点，需求形势恶化是导致胶价牛市夭折的主要因素。在胶价大幅下跌之后，供需形势或许会重新取得平衡。

　　进入2017年以来，沪胶整体强势走高，两万关口被成功突破。国内汽车产销形势乐观从需求端对胶价产生强烈刺激，而泰国天胶主产区连续遭遇洪水侵袭影响割胶进程及运输。此外，原油价格坚挺对合成橡胶产生有力支撑，间接也使得天胶价格易涨难跌。不过，泰国政府趁胶价回升之机连续抛储，而国内因春节假期下游企业纷纷停产使得需求有所放缓。还有，沪胶自2016年9月份进入牛市以来，最多时累计涨幅超过80%，需要进行技术上的休整。22000元附近是重要技术压力位，2月中旬沪胶在此遇阻回落也是正常调整。3、4月份东南亚主要产胶国进入停割期，而国内汽车生产则会出现上半年的高峰，供需格局对胶价应该还有利多支持。

　　经过三个月的调整之后，沪胶刚刚出现止跌迹象但随后又被跌停所打破。下游需求仍无明显好转迹象，但胶价大幅下跌估计也会对新胶上市起到抑制作用。但是，橡胶进口还在增加，无论是青岛保税区还是上期所的指定交割库，库存也都在上升。所以，橡胶供需矛盾短期难以改变，胶价弱势局面也不宜轻言结束。5月份胶价可能主要在13500~15500元区间波动。

　　5月份沪胶再创新低，14000元由支撑转为压力。端午假期过后，受外胶普遍走低的影响，沪胶低开低走，主力合约13000元的支撑位失守。6月份美联储加息预期较强烈对商品有利空影响。就橡胶自身而言，国内无论青岛保税区还是上期所交割库的库存都处于历史高位，而下游企业因气温升高陆续进入生产淡季，橡胶消费速度可能下降。6月份橡胶市场整体运行环境继续偏空，胶价在12200元附近长时间盘整，月底放量走高，有形成底部的可能。

　　（二）下半年再次冲高回落（2017年7月-11月中旬）

　　7月份沪胶以震荡做底走势为主，RU1801成为新的主力合约，市场传闻国储可能将出库轮储、上期所天胶注册仓单数量创出历史新高给沪胶带来压力。不过，沪胶在6月份以来的底部已经徘徊较长时间，底部支撑较为稳固。

　　8月份沪胶以震荡整理走势为主，9月初RU1801突破17000元的整理区压力创新高。7、8月份我国重卡市场销售形势良好，分别比去年同期大幅增长了89%、84%。不过，进入9月份之后，泰国等主产国将未能就联合限产并减少出口达成一致协议，加上化工板块整体回调以及市场龙头黑色系品种也纷纷见顶回落，对沪胶走势构成沉重压力，7、8月份的反弹行情就此终结。

　　国庆节后沪胶回到6月份的低点附近，汽车产销数据良好加上原油价格不断回升对胶价带来支持。但是，外胶进口继续增长，国内橡胶库存特别是期货库存依然较高，10~11月份沪胶以低位震荡走势为主。

　　第二部分全球天胶产量继续增加

　　一、天胶增产周期尚未结束

　　尽管2017年的大部分时间里，全球天胶价格处于回落走势之中，但是天胶的产量预期仍在继续增长。2011年胶价曾达到历史高点，到了2011年的年底，沪胶仍保持在24000元以上，持续数年的高胶价刺激天胶种植面积不断扩大。根据胶树的生长周期，预计到2018年底天胶的潜在产量将达到峰值。

　　根据ANRPC（天然橡胶生产国协会）统计，1月至10月，全球天然橡胶产量同比增长5%至1042.9万吨，较去年增加60.5万吨。这与7月份公布报告时所统计的增速基本相同，看来全年总产量的增幅也会大致相仿。上调后的今年世界天然胶预期供应量将达1288.1万吨，而2017年6月的预测为1279.7万吨。该报告预计，1~10月，世界天然胶产量（包括非ANRPC成员国）将达到1046.1万吨，相比去年同期的993.2万吨增长5.3%。

　　据IRSG（国际橡胶研究组织）5月9日公布的数据，2016全球天然橡胶产量约为1229.5万吨，增长率约为0.2%。预计2017年全球天然橡胶的产量约为1300万吨，增长率约为5.7%。

　　表：天然橡胶供需预测　　单位：万吨　　　

　　数据来源：ANRPC　　方正中期研究院

　　二、外胶进口继续增加　　现货库存同比偏高

　　由于国内橡胶供应存在刚性缺口，2017年外胶进口量继续保持较高水平。据海关总署消息，今年1~10月，累计进口橡胶565万吨，同比增长25%。其中天然橡胶累计进口148.8万吨，同比增长17.57%。因复合胶标准进行调整，2017年进口量大幅萎缩，但合成胶进口数量明显增加。截至2017年10月31日，青岛保税区橡胶总库存为19.9万吨，较2016年同期多出11.58万吨，增幅为139%。其中天然橡胶的当前库存为11.64万吨，同比增加了6.88万吨，增幅145%；合成橡胶库存为7.86万吨，同比增加4.81万吨，增幅158%；复合胶持库存0.4万吨，同比减少0.11万吨，降幅22%。

　　图2-1：中国天胶进口形势

　　资料来源：Wind、方正中期研究院

　　图2-2：青岛保税区橡胶库存

　　资料来源：Wind、方正中期研究院

　　三、期现价差较大　期货仓单创新高

　　2017年橡胶期货价格继续较现货长期存在明显升水，特别是在7月份之后期货主力合约由1709向1801转移，期现货价差急剧扩大并逐渐创出历史新高。期货价格长期高于现货令大量资源流入期市成为仓单，截至2017年11月20日，期货仓单库存达到42.1万吨，库存小计更是达到51万吨，均创出历史新高。

　　图2-3：上海期货交易所天胶库存

　　资料来源：Wind、方正中期研究院

　　第三部分橡胶需求可能增幅放缓

　　一、主要汽车市场销量变化不大

　　2017年主要市场汽车销量增加，其中1~10月份中国增幅为4.1%，而前三季度对比2016年同期，欧盟和日本、韩国的销量分别增长3.7%和7.1%、4.4%，但美国同比下降了约8%。综合来看，中国、日本、韩国、美国、德国、巴西，这六个国家207年1~9月份汽车销量同比为增加0.4%，基本与上年同期保持一致。

　　图3-1：全球主要汽车生产国形势

　　资料来源：Wind、方正中期研究院

　　二、国内汽车生产增速不稳定

　　2017年国内汽车产销形势波动较大，年初假期集中使得产量呈现季节性的不稳定，而节后的3月份汽车产量与2016年同期增幅明显放缓，4月份更是出现同比减少的罕见情况，对胶价走势带来沉重压力。6月份以后产量同比恢复增长，对胶价反弹产生推动作用。更为难得的是，在2016年9月份汽车产量增幅巨大的情况下，2017年9月仍实现继续增产，这对于全年汽车生产形势好转意义重大。当然，9月份国内胶价未能因该利好数据而走强，反而是见顶回落，这与泰国、印尼、马来西亚的限产协议未能达成有直接关系。

　　从历史上看，截至2016年国内汽车产量已连续五年增产，但每年的增幅从3~14%不等，差异较大。2017年1~10月份国内累计生产汽车2296万辆，与2016年同期相比增加了4.3%，增速较上年明显放缓。所以，2018年汽车生产形势恐难特别乐观。毕竟当前汽车的保有量相当巨大，很多地区已近饱和，加上政策对于家用车税收优惠减弱，新增需求难以保持高速增长。商用车方面，在对卡车超载严查以及新的基建项目陆续开工的带动下，国内重卡销量明显增长。截至10月份累计销售约97万辆，同比增幅达到71%。不过，10月份的增速环比下降了约10%。在快速增长了一年之后，重卡供需可能重新实现平衡，销量也将逐渐恢复常态。

　　图3-2：中国汽车市场月度产量

　　资料来源：中汽协、方正中期研究院

　　图3-3：中国橡胶轮胎外胎月度产量

　　资料来源：Wind、方正中期研究院

　　虽然国内汽车产销形势相对乐观，但是轮胎生产却乏善可陈。据有关机构统计，轮胎主产区2017年以来企业开工率在近几年中几乎一直处于最低水平，无论是全钢胎还是半钢胎都是如此。产能相对过剩，国外对于中国出口轮胎的反倾销制裁，以及国家环保监督加强，这些都是导致国内橡胶轮胎生产相对低迷的重要原因。截至9月份，2017年累计生产轮胎59049.4万条，较上年增加704.6万条，同比增幅1.4%，低于2016年同期的增幅。长期看，在2012年以前中国轮胎生产处于高速增长阶段，2013年单月产量达到历史峰值，近年来基本保持在较高水平但增幅大大放缓。所以，从轮胎的生产形势来看，对于天然橡胶的需求只能是有望保持稳定，快速增长的时期已经结束。

　　第四部分橡胶价差分析

　　一、天胶期现价差分析

　　图4-1：国内橡胶期现货价差

　　资料来源：卓创资讯、方正中期研究院

　　2017年橡胶期货价格继续较现货长期存在明显升水，特别是在7月份之后期货主力合约由1709向1801转移，期现货价差急剧扩大并逐渐创出历史新高。一方面期货价格长期高于现货令大量资源流入期市成为仓单，另一方面巨量仓单将在2017年年末被注销，这使得1709、1711等合约与1801、1805等跨年合约的价差相当悬殊。预计在2017年合约摘牌之后，天胶的期现价差会明显收敛。

　　二、天胶期货合约跨期价差分析

　　在2017年里，上期所天胶期货绝大部分时间保持远期合约升水的局面，市场对于胶价长期看好的预期非常强烈。

　　1801与1709合约处于两个不同年度，根据交易所规则将在2017年11月份到期后注销上年生成的仓单，这样上述两个合约面临的交割压力存在天壤之别，所以两者价差突破3000元，创出历史的新高。

　　根据以往规律，2017年沪胶合约大多仍保持远期合约升水的格局。其中，5月较1月合约多升水100~500元；9月较5月合约多升水200~600元，与往年相比略偏低，可能还有一定扩大空间。

　　图4-2：上海橡胶期货1709与1801合约价差

　　资料来源：上海期货交易所、方正中期研究院

　　图4-3：上海橡胶期货1801与1805合约价差

　　资料来源：上海期货交易所、方正中期研究院

　　图4-4：上海橡胶期货1809与1805合约价差

　　资料来源：上海期货交易所、方正中期研究院

　　三、天然橡胶与合成橡胶价差分析

　　图4-5：天胶与合成胶走势对比

　　资料来源：Wind、方正中期研究院

　　2017年大部分时间合成胶价格走势较天胶偏强，但在5~8月份天胶走势相对坚挺。长期看，近年来天胶与合成胶价差呈现逐渐走弱的态势，理论上对于刺激天胶的需求有利。

　　第五部分对2018年天胶的行情展望

　　2017年沪胶未能延续2016年的上涨走势，两万元关口由支撑再次转变为压力。国内汽车和轮胎生产增速放缓，特别是轮胎企业的开工率在2017年的大部分时间内低于2016年水平。随着对于乘用车的税收优惠逐渐取消，以及对于轮胎等有污染物排放企业的环保督察常态化，加上国外对于中国出口轮胎的反倾销力度扩大，预计在2018年国内市场对于橡胶的总消费量恐难出现明显增长，橡胶去库存的压力也不会很快减轻。这样，从需求端来看对胶价的提振力度可能有限。从供给方面来看，虽然泰国等天然橡胶主产国临近年末终于达成限制出口的协议，但天胶供应是否得到有效控制仍需观察。由于胶价曾在2011年出现历史高点刺激胶树的种植面积明显增加，天胶产量可能在2018年左右达到新的高点。当然，若天胶价格较低也可能抑制产胶的积极性。所以，潜在的供应压力也将限制沪胶价格的上升空间。再参考技术形态来看，预计2018年沪胶的高点可能不会长时间超过22000元，而10000元仍将成为有效的支撑位。所以，在2018年继续构筑长期底部的可能性较大。

　　图5-1：沪胶长期