今年11月期铝摆脱高位振荡，承压暴跌约10%，选择向下跌破，表现远差于其他基本金属，因铝市供给侧改革主要是采暖季减产力度不及预期。但煤炭期货11月强势上涨，超过10月跌幅，令原铝冶炼成本上移，对铝价构成支撑，此外，11月伦铝跌幅弱于沪铝，铝市外强内弱格局进一步加剧。展望12月份，市场提前消化了供给侧改革不及预期的打压后，后期因供给侧改革进入实质执行阶段，铝价下跌空间有限，关注逢低战略建多机会。
一、铝市供需分析
关于宏观基本面的详细情况，可参观沪铜月报，在此不再赘述，以下就铝市本身供需展开分析。
1、全球铝市供应缺口持续扩大
世界金属统计局（WBMS）最新数据显示，世界金属统计局（WBMS）数据显示，今年1-9月全球铝市供应短缺146.3万吨，去年同期为供应短缺71.6万吨，短缺量扩大74.7万吨，因原铝需求增幅超过产量，其中原铝需求为4549万吨，同比增加187.7万吨；原铝产量为4402.7万吨，同比增加113万吨。需求方面，1-9月中国原铝表观需求同比增加5.2%，欧盟28国需求同比增加13.2万吨。2017年传统领域铝增速将保持稳定，而新领域用铝未来将支撑全面消费的增加。2017年原铝消费将达6192万吨，其中中国原铝消费有望达3470万吨，需求增速为6.7%，电解铝产能或达3927万吨，国内铝市仍供应小幅过剩。美国铝业预计2017年全球铝需求仍强劲，主要受包装、电气及运输行业终端市场需求推动，中国铝需求增速为6%。
图表1，数据来源：瑞达期货，WIND资讯
2、供需体现-LME铝库存减少而国内铝库存屡创记录高点
伦铝库存方面，截至11月28日，LME铝库存报111.77万吨，环比剧减70975吨或5.97%，为连减11个月，创下2008年9月10日来的新低（1170400吨），且较2014年1月16日创下的记录高点5492325吨削减逾437.46万吨或79.65%。LME铝库存持续下滑被视为铝供应从融资交易中释放出来，大量铝流出欧洲仓库，从而限制欧洲铝升水的上涨，上海保税区CIF铝锭升水报价基本持平于95-115美元/吨，接近于历史较低水平（95-110美元/吨）。国内方面，截止11月24日，上期所沪铝库存报694572吨，环比增加58302吨，为连增13个月，屡创记录高点，较去年12月末增加逾593820吨或5.9倍。同时，截止11月27日，国内社会电解铝库存为151.8万吨，较10月末基本持平，此前连增13个月，接近于10月中旬创下的记录高点155.6万吨。
图表2，数据来源：瑞达期货，WIND资讯
二、铝市供应
1、铝土矿供应充足
中国铝土矿虽然分布集中，大中型矿床较多，但不易开采，不像国外那些适合露天开采的红土型铝土矿，因此我国铝土矿对外依存度约60%。今年1-10月中国进口铝土矿约5560万吨，同比增
加32.65%，增幅进一步扩大，因进口自几内亚的铝土矿高达2178万吨，同比剧增154.5%，超同期进口自澳大利亚的铝土矿2061.3万吨，10月单月进口自几内亚的铝土矿达165万吨，同比增加39.71%，环比下滑33%，同期进口自澳大利亚的铝土矿为186.4万吨，同比下滑9.12%，显示澳大利亚继续超过几内亚，成为我国铝土矿进口第一大国，完全弥补了马来西亚铝土矿出口的减少。1-10月进口自马来西亚的铝土矿降至469万吨，同比减少30.75%，同比跌幅重新扩大，10月单月铝土矿进口同比剧减65.37%。由于担忧对环境的冲击，马来西亚决定自2016年1月15日起暂停开采铝土矿至今，最新决定延长至今年12月30日，同时马来还将冻结发放新的铝土矿出口许可。目前来看，此类举措已影响到马来的铝土矿出口。据美国地质调查局的评估，几内亚的铝矾土储量高达410亿吨，占全球储量的2/3，且具有储量大，品质高，露天矿易开采等特点。中国宏桥集团计划2017年将从几内亚铝土矿进口量提高到3000万吨。废铝进口方面，1-10月我国废铝累计进口量为177.3万吨，同比增加15.03%，其中进口自美国的废铝进口量同比增加7.59%至48.98万吨，废铝供应宽松将部分降低国内铝企对铝土矿的进口需求。
图表3，数据来源：瑞达期货，WIND资讯
2、氧化铝-采暖季氧化铝产量将进一步下滑
今年1-10月全球氧化铝（包括中国）产量为10656.6万吨，同比增加1202.5万吨，其中中国1-10月氧化铝产量为6057.6万吨（占比为56.8%，已完全可以满足同期我国2217万吨电解铝的冶炼需求即5255万吨氧化铝），同比增长1123.8万吨或22.77%。其中10月单月我国氧化铝产量为541.6万吨，环比下滑63.3万吨，为过去五个月里第四次减少，单月产量创下一年来新低，数据显示自二季度来，中国氧化铝产量逐步降低，而全球其他地区的氧化铝产量继续高企。随着秋冬采暖季来临，未来中国氧化铝产量有望进一步下滑，《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》征求意见稿中涉及削减山东、河南和山西3省氧化铝生产企业产能的50%，对应国内30%以上产能，如果严格按照此执行，必然供给将大幅短缺。2+26+3城市中，涉及氧化铝产能达到3895万吨/年，占全国总产能的48.3%；采暖季减产30%将影响产能900.5万吨/年，2017年影响产量113万吨。进出口方面，因氧化铝本身的自给率相对充足，今年1-10月我国氧化铝净进口量为246.42吨，仅占同期氧化铝产量4.06%，同比增加7.25%，因我国氧化铝供应充足，其中1-10月进口自澳大利亚的氧化铝为109.5万吨，同比下滑22.74%，占总进口比例高达43.6%，仍为我国氧化铝进口的第一大来源国。氧化铝新扩建方面，国内多家铝企在印尼投产氧化铝厂，因此1-10月进口自印尼的氧化铝增至594070吨，同期暴增161.99%，涨幅有所缩窄，进口比例维持23.65%，后期需警惕印尼氧化铝进口对国内的冲击。
图表4，数据来源：瑞达期货，WIND资讯
3、原铝-国内电解铝产量连降四月，但采暖季减产不及预期
除了煤炭和钢铁，中国铝行业是公认的另一大产能过剩行业，因此铝的供给侧改革在有色金属当中是最早开始，程度也将是最深。2017年国家发改委强调将加大“三去一降一补”的力度，去产能除钢铁煤炭外，将扩展到产能过剩的电解铝产业，将影响2017年计划投产的300万吨新增产能的释放，引发了市场对期铝行情的关注。根据IAI数据显示，2017年1-10月全球电解铝产量为5082.5万吨，同比增加137.6万吨，其中中国原铝产量为2719.1万吨（占比降至53.7%），同比增加124.1万吨，去年同期为下滑44.4万吨，10月单月中国原铝产量为254.6万吨，环比减少6万吨，为七个月来连续第四个月减少，数据显示今年中国电解铝仍成为全球电解铝增产的主力，因铝价走高刺激铝企复产增产，但7-10月，随着国内电解铝供给侧改革进程加快，电解铝产量明显减少，政策效果显现。
下半年铝市供给侧改革的重要事件窗口在11月-次年3月采暖期，采暖期持续时间长达4个月，影响的产量或达150万吨，影响较大。但据财新记者多方核实，在今年7月山东省要求魏桥集团关停268万吨违规产能之后，魏桥集团公告已关停违规电解铝产能269.2万吨，占集团总产能的30%左右，随后9月29日《滨州方案》曾明确魏桥集团需在采暖季限产约253万吨，但目前魏桥集团适用两者重叠的方案，使得该集团在采暖季的限产得到豁免，限产不及预期。受此打压，11月铝价暴跌逾12%，在利空因素提前消化之后，后期仍需关注采暖季减产的具体执行情况。而且由于自7月开始铝供给侧改革进入实质执行阶段，电解铝的减产速度明显快于投产速度，12月仍可能导致供应缺口出现。
图表5，资料来源：瑞达期货 同花顺 iFinD
三、铝市需求
1、需求—美国对华铝箔反倾销初裁不利于铝箔出口
自2006年中国将原铝的出口关税提高到15%之后，中国一直是原铝的净进口国，但其进口基数较低。今年1-10月原铝净进口量89462吨（进口103403吨，出口13941吨），累计同比增加26.4%。铝合金方面，我国多年来一直是铝合金的净出口国，但出口基数较低，对铝价影响有限。铝材方面，10月中国铝半成品出口量为31万吨，环比下滑1万吨，为连续第五个月减少，同比仅微增2.6%，1-10月铝半成品累计出口量为352万吨，同比增加3.7%，同比增速进一步放缓，同期我国铝材累计产量为5173.6万吨，同比增加9.0%，铝材出口占其产量的约6.8%。10月单月我国铝材产量为541.6万吨，同比攀升10.1%，较6月创下的记录高点588.42万吨减少46.82万吨，但环比减少，为连续第四个月减少0.3%。数据显示以西方国家为主的“双反”（反倾销、反补贴）举动已威胁到铝材的出口，因国际铝行业将铝价下跌归因于中国过剩产能的输出，不断加大对中国相应的反倾销制裁。美国商务部10月27日公布初裁结果，认定从中国进口的铝箔产品存在倾销行为，倾销幅度为96.81%-162.24%，根据美方程序，美国商务部和国际贸易委员会将分别于明年2月和4月对10月作出的认定从中国进口的铝箔产品存在的倾销行为调查作出终裁。如果两家机构均作出终裁，认定从中国进口的此类产品给美国相关产业造成实质性损害或威胁，美国商务部将要求海关和边境保护局对相关产品征收“双反”关税。对此中国商务部表示，美方应切实担负起维护多边贸易秩序的责任，希望美方相关行动及措施均符合世贸组织相关规则。此外，美国商务部于11月28日宣布，将对进口自中国的铝合金板展开自我发起反倾销和反补贴调查，预计2016年进口了6.0360亿美元的此类产品，预计倾销幅度介于56.54%-59.72%。
图表6，资料来源：瑞达期货，国家统计局
2、房地产和汽车消费增速小幅回落
对发达国家而言，铝的最大消费行业为交通运输，而中国铝材的终端消费中，建筑和房地产占比最大，交通用铝约为18%。此外，对中国而言，未来铝需求的增长点主要以轨交、航空航天以及特种结构件等涉及高端装备制造和顺应环保降耗要求下的轻量化应用，行业将逐步从注重量向注重质的方向发展。房地产方面，10月国房景气指数增至101.49，环比微增0.04点，连续20个月多来企稳于100的荣枯分界线之上，其记录低点为2015年7月创下的92.43，显示房地产市场信心有所回升，相应的房地产开发企业基本持平较高的房市投资。1-10月全国房地产开发投资90544亿元，同比名义增长7.8%，增速比1-9月回落0.3%。1-10月房屋新开工面积145127万平方米，同比增长5.6%，增速回落1.2%。同时，1-10月全国商品房销售面积130254万平方米，同比增长8.2%，增速比1-9月回落2.1%。数据显示随着多地限购限贷等调控政策的升级，凸显房地产调控将由一二线城市快速向三四线城市蔓延，后续或超50个城市相继执行限售。同时下半年商品房销售增速不及上半年，导致新开工和投资受拖累，市场预计后期新开工、投资增速将维持下行趋势。
汽车产销方面，中汽协数据显示，1-10月中国汽车产销2295.7万辆和2292.7万辆，同比增长4.3%和4.1%，增速比1-9月下滑0.5%、0.33%，亦远低于去年同期。10月单月我国汽车产销环比分别下滑2.49%、0.19%，同比仅增加0.67%和2.02%，10月汽车产销表现糟糕，远差于预期。中汽协最新公布的景气指数预测三季度汽车产业运行基本平稳，但增速和二季度相比可能出现小幅下滑。同时，1-10月新能源汽车产量51.7万辆，销量49辆，同比增长45.7%和增长45.4%，10月单月新能源汽车产销分别完成9.2万辆和9.1万辆，同比分别增长85.9%、106.7%。新能源汽车有望在年底前迎来集中爆发，因四季度一直是新能源汽车的销售旺季，同时目前各地正加大对新能源汽车产业的推广方案，比如广州和福建已出台新能源产业鼓励方案。此外，随着国家积分制的出台，可能会给车企带来新能源车型的生产动力。市场预计2017年我国新能源汽车产量将达到69万辆，同比增长约33%。
图表7，资料来源：瑞达期货 同花顺 iFinD
四、12月铝价展望及操作建议
1、铝价展望
11月英国央行如期加息，中国M2增速进一步下滑，加大市场对全球货币流动性趋紧的担忧。12月美联储加息在即，美元指数或易涨难跌，但鉴于该利空因素已提前被市场所消化，反而需要关注若加息未能兑现而出现的市场投资情绪的改善。经济增长方面，11月中国官方制造业PMI小幅好转，欧美主要经济指标亦表现偏强，从而部分抵消货币政策趋紧所带来的打压。整体而言，宏观环境对期铝的影响较11月有所好转。
而就期铝本身基本面而言，11月铝价因为实际减产不及预期而暴跌，基本回吐了7-8月的合计涨幅，重新回到2-6月构筑的振荡整理平台，其进一步下跌的动力有所减弱。12月进入秋冬季错峰减产，即便减产不及预期，但减产势在必行，而且氧化铝、电解铝和阳极炭块的供给侧改革进入攻坚期，有望进一步加快，7-10月电解铝产量出现明显减产，使得供给效果逐步显现，仍将给以市场信心。下游消费需求方面，虽难见到大幅改善，但传统消费领域基本企稳，部分抵消房地产调控升级所带来的心理层面的打压。成本方面，11月氧化铝现货价下跌逾10.8%，但11月动力煤价格强势上涨，有望推高电价成本，令电解铝成本仍持稳，给以铝价支撑。
2、操作策略建议
1）、中期操作策略（1-3个月）
对象：沪铝1802合约操作策略：逢低战略多
参考入场点位区间：14100-14400元/吨区间，均价控制为14250元附近。
止损设置：根据个人风格和风险报酬比进行设定，止损点位可参考为日收盘价冲破13800元/吨。
后市预期目标：第一目标参考15600元/吨，第二目标16000元/吨预期风险报酬比：1：3之上
2）、套利策略：跨期套利，沪铝本身波动较小，月间的价差更小，因此笔者认为沪铝不存在较好的跨期套利机会。而在跨市套利方面，1-11月铝市比值振荡下滑，显示沪铝较伦铝表现偏软，因国内铝市库存攀升。但随着美元指数有望振荡反弹，且国内原铝和氧化铝产量的下滑，沪铝后期表现或强于伦铝，两市比值有望振荡回升，建议可买沪铝（1801合约）卖伦铝。
3）、企业套保策略：铝价跌至14300元/吨之下，则消费企业可继续为未来的消费进行买入套保，入场比例为20%，在日常经营中以随买随用为主。而沪铝若反弹至15600元/吨之上，持货商的空头保值意愿可上升，比例为20%。
4、风险防范：
①、若市场对年底资金流动性趋紧担忧加重，则铝价跌幅扩大，建多计划需下移。②、若美元指数强势反弹，令基本金属承压，则铝价涨幅有限，多单注意止损离场。
瑞达期货
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责任编辑：宋鹏
