11月初PP期货价格快速反弹。对于后期走势，由于环保限产等不确定性因素较多，PP基本面多空交织，PP期货后期陷入宽幅震荡的格局比较大。理由为：
一、从供需来看，11月份仍有部分石化装置检修重启以及新产能计划投产，PP供应存在一定边际增量，而需求旺季结束，下游需求将稳中偏弱。另外粒料和粉料价差扩大导致PP粒料对粉料的替代性需求下降。11月份PP供需整体偏弱导致PP期货价格继续上涨面临压力。
二、由于石化企业库存较低，加上PP再生颗粒供应随着废塑料进口量下降而下降，这将限制PP期货价格下跌空间。
三、从利润传导来看，除了东部地区外购甲醇制PP利润延续亏损以外，油制PP、煤制PP、PDH以及丙烯单体聚合工艺利润依旧可观，PP生产企业主动限产动力不足。PP下游加工企业利润尚可，若PP价格继续反弹，下游企业可能因陷入亏损而减产，这将导致PP需求下降。
综合考虑， PP期货价格后期将陷入震荡格局。操作策略方面，由于采暖期PP生产企业和PP下游加工企业同时面临被动限产或停产的情况，环保对PP上下游的影响程度相对大小还有待评估，因此操作策略方面，我们分以下三种情况：
情况一：若PP上游企业限产力度不如预期，同时下游PP加工企业需求相对偏弱，我们建议逢高卖出，滚动操作。
情况二：若PP上下游企业限产力度大致相当，我们建议高抛低吸操作。
情况三：若PP上游企业限产力度较大，同时下游PP加工企业需求相对平稳，我们建议了结空头头寸，逢低做多。
PP供应端：
一、国内产量环比有所增加
由于11月份部分检修装置重启，11月份国内PP产量环比10月份将有所增加。据统计，11月份国内聚丙烯装置检修损失量约在21万吨，而10月由于临时停车检修计划较多，检修损失量大约28万吨左右。11月份PP产量环比10月份将增加7万吨左右。如表1所示，11月份计划重启的装置大约130万吨。另外还有云南云天化15万吨PP装置预计11月份投产。在需求暂无明显改善的情况下，11月PP价格仍将面临一定供需压力。11月15日之后，北方进入采暖季，北方地区工业企业将面临错峰生产，石化企业的限产对供应的影响还有待评估。
表1 11月份检修装置计划重启情况
资料来源：卓创资讯，上海中期
二、进口量维持稳定
PP进口量相对稳定，2017年9月初级形状的聚丙烯进口约27.25万吨，环比增加8.91%，同比增加6.15%。今年累计进口234.47万吨，同比去年增加8.52%。由于PP内外价差的变化对进口量形成影响，今年9月下旬开始，国内PP报价小于国外PP报价，贸易商为降低损失将减少10月和11月份的进口订单，10月份进口量环比9月份预计有所下降，而11月份进口量将维持10月份的水平。
图1： 聚丙烯进口量情况图 图2： 聚丙烯内外盘价差情况
资料来源：Wind，上海中期
三、石化企业库存处于中等水平
由于PP石化生产企业检修量有所增加，石化企业积极去库存，同时贸易商和下游企业10月中旬补库，10月末石化库存下降较快。11月3日当周石化库存已经下降至合理水平，港口库存亦将随着出库节奏的加快和进口订单的下降而下降，贸易商库存略高于去年同期水平，期货仓单库存下降至2.5万吨左右。总体来看，较低的库存水平，石化企业可以灵活调整销售策略，在价格持续下跌的情况下，可以控制出货速度。在价格大幅上涨的情况，积极出货，使得价格在一定的范围内波动。
四、废塑料进口量下降
今年12月底国家将全面禁止进口生活源废塑料。受海关检验趋于严格和国内环保部对包含废塑料的再生行业进行清理整顿影响，9月份废塑料进口量为47万吨，同比下降29.9%，环比下降9.6%，预计年底前废塑料进口量继续呈收紧态势。PP再生颗粒供应将随着废塑料进口量的下降而下降。受供应下降影响，10月份PP再生颗粒涨幅明显，10月26日江浙市场白透明聚丙优质一级颗粒主流报7400-7600元/吨，环比9月同期上涨700元/吨，华东PP新料拉丝报价8600-8800元/吨，PP再生颗粒和PP新料价差缩小至1200元/吨。后期随着环保成本的增加，PP新料将逐渐替部分PP再生颗粒。废塑料进口量下降对PP价格形成一定支撑。
图3：2012-2017年废塑料进口量情况
资料来源：Wind，上海中期
PP需求端：
一、下游需求稳中偏弱
PP下游需求呈季节性波动，一般9-10月份为需求旺季，11月份之后开始进入淡季。为迎接“十九大”顺利召开，今年10月环保维持高压态势，下游企业开工率未能大量恢复，下游需求“旺季不旺”，下游需求是否往后推迟有待观察。不过按照往年数据，11月份之后塑编行业开工率将有所下降，而注塑和BOPP行业开工率维持稳定，包装膜企业开工率受“双11”网购节影响亦维持稳定。我们预计11-12月份PP下游需求将稳中偏弱。另外，需要关注北方地区采暖季环保政策对下游企业开工的影响。
图4：PP塑编企业开工率情况 图5：PP注塑企业开工率情况
资料来源：Wind，上海中期
二、PP粉料跌幅较大，PP粒料替代性需求预期下降
由于丙烯单体价格高位回落，10月份PP粉料成本下降，部分PP粉料生产企业装置重启，导致PP粉料价格下跌幅度大于PP粒料。从生产工艺来看，粒料造粒成本大约200元/吨，因此PP粉料价格一般比粉料价格低200-300元/吨。10月份粒料和粉料的价差从-150元/吨上涨至400元/吨，PP粉料的价格优势显现。由于PP粉料和粒料在塑编领域能相互替代，塑编的原料80%为PP拉丝，15%为PP粉料，生产配比可以按照两者的价格情况在一定范围内进行调整。PP粉料跌幅较大，这将促使下游企业将提高PP粉料的配比，PP粒料需求下降，进而拖累PP粒料价格。
图6： 粉料和粒料价差情况
资料来源：Wind，上海中期
PP产业利润：
一、上游企业利润普遍较高
从石化生产企业的利润来看，10月份石油制聚丙烯、CTO和PDH工艺路线利润依旧可观，丙烯单体聚合的工艺路线利润由负转正，西北地区外购甲醇制聚丙烯依旧存利润，而华东地区外购甲醇制聚丙烯即MTP工艺利润自从9月中旬开始陷入亏损状态。由于大部分企业未触及成本线，少部分企业的亏损对短期行情影响不大，除非PP价格持续下跌或长期维持低位，部分PP生产企业才会停产检修或降低生产负荷，从而引起供应量的阶段性下降。
二、下游企业尚存微薄利润
从下游企业加工利润来看，10月份BOPP行业利润呈收窄态势，10月初BOPP生产利润为300元/吨，11月1日下降至75元/吨。受微薄利润驱动和停产成本较高影响，下游企业暂无主动停产动力。但若PP价格继续反弹，PP下游企业陷入亏损可能被动减产，导致PP需求下降。综合来看，由于PP产业利润分布相对平衡，短期PP价格上涨或下跌空间均有限。
图7： 油制和煤制利润情况图 图8：丙烯聚合和MTP利润情况
资料来源：Wind，上海中期
图9：BOPP行业生产利润情况
资料来源：Wind，上海中期
操作策略：
综上所述，由于环保限产等不确定性因素较多，PP基本面多空交织。从供需面来看，11月份仍有部分石化装置检修重启以及新产能计划投产，PP供应存在一定边际增量，而需求旺季结束，下游需求将稳中偏弱。另外粒料和粉料价差扩大导致PP粒料对粉料的替代性需求下降。11月份PP供需整体偏弱导致PP期货价格继续上涨面临压力。但由于石化企业库存较低，加上PP再生颗粒供应随着废塑料进口量下降而下降，这将限制PP期货价格下跌空间。从利润传导来看，除了东部地区外购甲醇制PP利润延续亏损以外，油制PP、煤制PP、PDH以及丙烯单体聚合工艺利润依旧可观，PP生产企业主动限产动力不足。下游加工企业利润尚可，若PP价格继续反弹，下游企业可能因陷入亏损而减产，导致PP需求下降。因此， PP价格后期将陷入震荡格局。操作策略方面，由于采暖期PP生产企业和PP下游加工企业同时面临被动限产或停产的情况，环保对PP上下游的影响程度相对大小还有待评估，因此操作策略方面，我们分以下三种情况：
情况一：若PP上游企业限产力度不如预期，同时下游PP加工企业需求相对偏弱，我们建议逢高卖出，滚动操作。
情况二：若PP上下游企业限产力度大致相当，我们建议高抛低吸操作。
情况三：若PP上游企业限产力度较大，同时下游PP加工企业需求相对平稳，我们建议了结空头头寸，逢低做多。
风险提示：
1、注意关注国内市场流动性。
2、注意原油波动风险和煤化工投产风险。
上海中期
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责任编辑：宋鹏
