铁矿石 核心观点
矿价经过连续下挫，再度跌破60美元，导致国内外诸多非主流矿山处在亏损境地，若矿价再跌，势必冲击四大主流矿山成本线，因而未来全球矿产供给增量有限，四大矿山发货已经开始下降，当前矿价已经基本到位。
尽管采暖期政策干预不断拖累钢厂开工，但在高利润驱使下（千元附近），来年节后一旦限产政策出清，钢厂势必大规模补库，以加码生产以兑现利润，因而对铁矿而言近月有忧而远月有利，特别在钢厂当前库存较低的情况下，更是如此。
当前期货贴水现货高达50元/吨以上，在交割前，期限价差收敛，将带动期价整体向上，因而当前基差结构特征，已经具备买入建仓条件。在铁矿期货市场结构由负向转正向的情况下，做多远月1805将明显好于近月1801。
操作策略
我们认为，当前铁矿石已经具备买入价值。考虑到时间节点和政策导向等因素，我们选择I1805作为主要操作合约。
（1）交易对象：I1805
（2）交易思路：逢低做多为主，滚动操作
（3）交易时间：四季度
（4）建仓及目标：建仓420—450，目标550
（5）止损位置：400附近
（6）操作手数：500手
I1805合约
一、行情回顾
在采暖季钢厂限产预期炒作环境下，矿石价格从9月起经历了连续下挫，铁矿指数自600上方跌至450下方，跌幅高近25%。与此同时，外矿也自8月底的75美元上方跌至60美元下方，跌幅近20%，当前在450一线徘徊。自时间窗口踏入四季度后，随着前期利空因素的兑现，铁矿逐步进入一个企稳转偏强的运作态势，我们认为，随着采暖季政策炒作逐步发酵，及未来钢厂高利润下的补库预期，远月铁矿未来将步入震荡上涨的行情。
二、矿山利润压缩，进口反季节回落
9月中旬以来，铁矿石价格持续下探，外盘价格回落至60美元附近，导致矿山利润大幅压缩，诸多非主流矿山步入亏损境地，加之人民币的贬值预期及环保干扰，国内进口利润、生产利润也逐渐面临亏损，全球矿石未来供给预期有望转好。
国际矿山方面，年初机构普遍预计的是主流矿山+非主流矿山的增量将达到9000万吨的规模，其中以高品铁矿石为主。但是我们看到，截止到第三季度，四大矿山的增量仅有1800万吨。必和必拓、FMG三季度的发货同比和环比均下降。进口方面，虽然目前发货仍处偏旺季节，但本周开始，北方港口到船量回落至67艘，自10月中旬的90艘，下降16%，且进入四季度南半球受天气影响程度加深，预计到船量出现回落态势。
国内方面，矿山开工率步步下滑，受制于铁矿石现货价格的颓势，外矿价格再度回落至60美元后有企稳迹象，利润压缩加之政策限制，预计开工、进口将进一步受到影响。整体来看，未来铁矿石供给预期有望收缩，对远月期货价格带来提振。
图1：铁矿石预计到港船舶数下滑
图2：铁矿石进口利润压缩
资料来源：WIND，安粮期货
三、钢厂利润高位，节后补库预期强烈
矿石是钢厂生产的主要原料，目前钢厂生产利润仍偏高位，螺纹、热轧厂利润均有1000元左右，虽然限产因素发酵，但在高利润刺激下，一旦采暖季政策干预出清，春节后，钢厂必然加大补库行为来兑现利润，特别是在目前钢厂矿石库存仍偏低位的情况下，更是如此，因而远月1805合约未来走势将得到资金大规模做多青睐。
数据显示，截止11月伊始，全国45个主要港口铁矿石库存为13820万吨，较前期高点14405万吨，减少600万吨，且港口库存在经历数周反弹后再度回落。钢厂开工虽受限制但基本触底，库存水平也再度下滑，当前钢厂进口铁矿石可用天数均在23天附近，相较于三季度回落2-3天。后期钢厂补库需求仍支撑矿石价格。
11月河北与山东地区开始执行冬季限产政策，同时山西地区高炉复产推延，钢厂开工暂处在下滑态势。据调研数据显示，11月全国钢厂高炉开工率在70%左右，相对2017年均值开工率下滑了近8个点左右，重点示范地区唐山钢厂开工率从80%以上下滑至70%以下，而调研的163家钢厂高炉产能利用率大体维持在72.63%左右水平，剔除淘汰产能的利用率为78.81%较去年同期降8.9%，可以说，我国在采暖季政策干预对钢厂开工已经带来了巨大影响。但我们认为，高利润条件下的钢厂开工压缩到极限位置，恰恰对来年节后的复产带了充足的弹性，因而对原材料的铁矿而言，近月难言有好的表现，但远月则十足的利好炒作预期。
图3：铁矿石港口库存回落钢厂库存低位
图4：钢厂盘面利润再冲高仍面临修复
资料来源：WIND，安粮期货
四、期货贴水，交割前存在向上修复动力
从历史上看，无论在上涨还是在下跌的过程中，黑色系长年以负向市场排列为主，即远月贴水于近月，但自11月1号开始，铁矿期货市场结构正式转化为正向结构，目前铁矿石05合约已经升水近月在10以上，处在良好的价差水平，体现远月生产旺季政策出清之基本面强势预期。此外，由于大商所修改了铁矿交割规则，增加了高品位交割权重（1809合约执行），这对我国本来就处在结构化短缺（高品位缺乏）的铁矿来说，远月明显是一大利好。
从期限结构角度来看，目前I1801合约现处460附近，而现货价折干吨仍高于500元/吨，期货贴水现货超过50元/吨，因此，随交割月的临近，此价差将开始收敛甚至抹平，因而在当前时空背景下，铁矿已经跌无可跌，已经具备入场买多的价值条件
图5：铁矿石期货贴水现货
图6：市场结构得到扭转
数据来源：WIND，安粮期货
五、结论和建议
1、研究结论
（1）虽然钢厂受到取暖季及烧结限产的拖累，但在内矿价格的下跌过程中，进口利润已经受到严重压缩，加之人民币贬值预期仍存，进口量出现下滑。且在当期四季度主流矿发货的高峰期，必和必拓、FMG三季度的发货同比和环比均下降。使得未来矿石供给预期有利于矿价的再度强势。
（2）当前限产政策虽已启动，但预期炒作基本告一段落，目前钢厂吨钢利润过千，随政策出清或急于兑现利润。当前矿石港口库存虽局高位，高品矿资源尚可，但钢厂库存持续回落处低位，远月复产存在补库需求，去利润支撑矿石05走强。
（3）05合约转升水且价差渐趋稳，正向结构的期现排列体现远月预期偏强，且目前期货存在主动修复贴水的驱动，矿石05合约尝试逢低短多策略。
2、操作建议
我们认为，当前铁矿石已经具备买入价值。考虑到时间节点和政策导向等因素，我们选择I1805作为主要操作合约。
（1）交易对象：I1805
（2）交易思路：逢低做多主，滚动操作
（3）交易时间：四季度
（4）建仓及目标：建仓420—450，目标550上方
（5）止损区间：400附近
（6）操作手数：500手
安粮期货
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责任编辑：宋鹏
