中大期货：成本、区域限产差异支撑焦炭存在反弹机会|中大期货|焦炭_新浪财经

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　　策略摘要：

　　1、成本支撑显现

　　截止9月中旬，焦煤集团库存在80.1万吨，自6月底创出库存新高后连续8旬呈现去库存，目前库存创2014年以来最低水平。虽然9月黑色市场出现了一定调整影响市场心态，但考虑到钢材、焦炭连续涨价而原料焦煤相对滞后且今年长协价格稳定，因而四季度焦煤需求虽然向下但国有大矿依然有挺价动力，对焦煤市场有所支撑。

　　从供给侧改革2016年正式来开序幕开始，焦化行业在下跌阶段往往底部靠近成本线附近，2011-2015年下跌在杀现金流，而随着焦化行业去产能后，实际产能在压缩，因而我们看到从去年开始焦炭在下跌阶段并不非常悲观，靠近成本处出现支撑。

　　2、限产区域差异存在矛盾

　　区域分布来看，考虑《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》，河北、山西、山东、河南限产重中之重。我们看焦炭和钢铁重叠区域主要是山西、河北、山东，而华北的辽宁、华东的江苏在钢铁生产中代表东北以及华东地区则和以内蒙、陕西为代表的西北焦炭主产区形成差异。按照季节性规律，东北在11月后北材南下展开，而华东、华南本身影响较小，这部分生产均需要焦炭支撑，主要依靠西北市场补充。不过考虑到今年冬季保供需求，焦炭火运并不宽松而汽运价格在年末往往有所上涨，这导致四季度西北焦炭支撑沿海地区生产存在瓶颈。

　　3、结论及操作思路

　　从盘面来看，前期J1801在8月初市场传言限产之大之时引发担忧情绪，进而导致8月焦炭疯长，然而随着限产政策9月落地以及8月宏观数据不如预期，导致市场重新走宏观逻辑，悲观情绪滋生。目前盘面已经反应后期限产焦炭力度不及钢材的预期，并且存在靠焦炭盈亏平衡线的趋势。考虑到焦煤涨价弱于焦炭，且在下跌阶段中成本支撑体现的特点，再加上焦炭存在限产区域的差异，我们认为在1600-1850元/吨存在反弹机会。

　　一、行情回顾

　　9月开始焦炭连续下挫，重心从2400元/吨附近下跌至1800元/吨，跌幅超过25%，其中8月初限产政策刺激焦炭“疯长”再加上8月焦炭现货调价频率加快均使得焦炭后期涨幅存“虚”。尤其在2400元/吨左右时，有价无市的情况显现。然而在连续下跌后，我们重新回顾焦炭上涨和下跌逻辑来看，成本支撑以及限产区域差异后期存在提振可能。

　　二、下行阶段成本支撑显现

　　1．成本支撑显现

　　1-8月，煤炭行业固定资产投资完成额在1682.29亿元，累计同比上涨0.1%，虽然同比涨幅有明显收窄，但仍旧保持6月累计增速转正趋势，符合我们前期在半年报中煤炭行业由亏损转盈利，再加上政府对增加有效供应缓解阶段性矛盾的表态，后期将推动煤炭行业固定资产投资回升的判断。

　　就炼焦煤产量来看，根据CCTD数据显示，2017年1-8月炼焦煤产量在7.11亿吨，累计同比上涨9.43%，8月炼焦煤产量在9430万吨和7月基本持平，处于2016年以来高峰水平。就主产区来看，山西、贵州、内蒙今年增产明显，安徽、山东消费回落1-4%。8月山西作为炼焦煤的主产区在8月15日、8月20日、8月26日连续发生3起煤炭事故，在前期9月报中我们认为根据历年来的数据显示，煤炭事故往往是供应紧缩的导火索，去年3月便是如此，预计9月炼焦煤山西产量受限，市场总体供应偏紧。然而从CCTD公布的数据显示，8月至9月中旬，山西国有重点煤企炼焦煤产量和地方煤炭产量均保持平稳。因而从供应的角度来看，炼焦煤国内产量较为稳定。

　　就主流企业来看，我们看到截止9月中旬，焦煤集团库存在80.1万吨，自6月底创出库存新高后连续8旬呈现去库存，目前库存创2014年以来最低水平。虽然9月黑色市场出现了一定调整影响市场心态，但考虑到钢材、焦炭连续涨价而原料焦煤相对滞后且今年长协价格稳定，因而四季度焦煤需求虽然向下但国有大矿依然有挺价动力，对焦煤市场有所支撑。

　　图1：炼焦煤产量　单位：万吨　　图2：主流炼焦煤企业库存　单位：万吨

　　数据来源：CCTD 中大期货研究院

　　2．限产区域差异存在矛盾

　　2017年1-8月全国焦炭产量在2.58亿吨，同比上涨2.2%，4月以来维持累计同比增速持续回落。7月焦炭产量在3728万吨，环比下降2.31%，分地区来看主产区山东、内蒙、江苏受到环保限产的影响出现下滑，其中江苏今年以来产量一直受限远低于2015、2016年水平，平均下滑幅度在13%左右，而山东则从2013年开始月均产量稳定在368万吨左右，此次7月单月回落幅度在5.6%为限产力度加码所致。利润回升的同时，根据我们统计6-7月焦炭累计涨幅在200元/吨，8月初随着市场传出唐山市政府召开全市大气污染防治工作调度会的工作内容，以及近期落地的《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案，均可以看出在连续多年冬季雾霾天气影响下今年处于十九大换届敏感阶段以及环保大年中，四季度冬季限产黑色产业链或将达到高峰。我们按照7月限产表现以及后期加码预期，预计8-9月产量在3670万吨左右。

　　去年供给侧改革成为主轴，今年环保成为核心扰动因素。作为“大气十条”第一阶段的收官之年，今年3月23日环保部引发《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》的通知，明确了“2+26”城市今年的大气污染治理任务。随着十九大时间的临近以及冬季雾霾天气的担忧，8月21日环保部印发《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，要求2+26”城市全面完成《大气十条》考核指标。《秋冬攻坚行动方案》规定，钢铁焦化铸造行业实施部分错峰生产。8月提出秋冬攻坚行动方案后，9月河北、山东、河南、天津等地均相继出台具体落实政策，其中对焦化厂要求采取30%的限产力度从2017年10月1日持续2018年3月31日。

　　当前市场在讨论焦化行业和钢厂限产同时均表示焦化限产力度弱于钢厂，而忽视了焦炭行业和钢厂分布区域存在差异的问题。焦炭的主产区主要集中在山西、内蒙、山东、河北、陕西五省份占比超过57%，而生铁供应则集中在河北、江苏、辽宁、山东、山西这五个省份占比也同样超过57%。区域分布来看，考虑《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》，河北、山西、山东、河南限产重中之重。我们看焦炭和钢铁重叠区域主要是山西、河北、山东，而华北的辽宁、华东的江苏在钢铁生产中代表东北以及华东地区则和以内蒙、陕西为代表的西北焦炭主产区形成差异。按照季节性规律，东北在11月后北材南下展开，而华东、华南本身影响较小，这部分生产均需要焦炭支撑，主要依靠西北市场补充。不过考虑到今年冬季保供需求，焦炭火运并不宽松而汽运价格在年末往往有所上涨，这均导致四季度西北焦炭支撑沿海地区生产存在瓶颈。

　　图3：焦炭主产区　单位：万吨　　图4：生铁主产区　单位：万吨