中信期货：铁矿石短多长空

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　　报告摘要

　　钢材、焦炭支撑高品铁矿偏紧，短期矿价有补涨动力

　　由于钢厂高利润和焦炭价格持续上涨，铁矿高品矿结构性问题导致主流高品矿库存持续下滑，高低品价差连创历史新高。在预期8-10月钢厂利润整体平稳情况下，预计这一状况仍将维持。而目前焦炭/铁矿1801比价在4.0以上，螺纹/铁矿1801比价在7.0以上，均处于历史极高水平，铁矿处于相对低估位置，存在补涨需求和动力。

　　长期供需趋于弱势

　　由于海外矿山发货季节性规律、环保在取暖季对铁矿石需求的冲击，两者在时间上正好重合，方向上均不利于矿石价格。因此，对于4季度铁矿石的长期价格走势，我们并不乐观，寻找长期空单入场机会。

　　交易计划

　　铁矿1801合约，近期在540-550入场做多100手，风险度9%。535止损，600止盈。

　　长期空单在600-650入场，做空100手，风险度9%。680止损，450止盈。

　　一、钢材、焦炭支撑高品铁矿偏紧，短期矿价有补涨动力

　　（1）钢厂利润高企，铁矿需求保持旺盛

　　由于高利润的刺激，当前高炉开工处于高位平台区间，25日当周高炉产能利用率维持84.74%，剔除淘汰产能的利用率为91.18%，维持在高位运行。在目前高利润情况下，钢厂检修能拖就拖，短期内集中检修可能性很小，很难出现开工率的明显下滑。预计9月份维持当前开工平台运行。对于铁矿石的需求将保持旺盛。

　　我们可以从疏港量的数据得到印证，进入6月以来，我的钢铁网口径统计，45个港口日均疏港量就一直保持在280万吨以上，近几周甚至接近300万吨。为历史极值水平。

　　（2）到港量阶段性降低，库存压力有所缓和

　　由于海外矿山发货节奏影响，7-8月份北方主要港口到港量有阶段性降低。8月北方六港连续有两周到港量不到1000万吨。叠加近期极高的疏港量，此前高达1.4亿吨以上的港口库存，近期出现了连续的下滑，从6月23日当周14539万吨下降到了8月25日当周的13473万吨，库存压力有明显缓解。

　　（3）库存结构方面，高品矿占比也在低位

　　不仅总量库存在下滑，从库存结构上看，高品矿占比从6月上旬以来，保持了连续降低走势。根据点钢网资讯数据，北方五个主要港口（曹妃甸、京唐港、天津港、日照港、连云港）库存中，高品矿库存占比从6月11日当周的22.3%，连续下滑至8月18日当周的16.6%。

　　库存结构上，主流高品矿种的结构性紧张，支撑了其现货价格的强势。

　　图1：主流高品库存占比持续走低

　　图2：中品矿库存下滑明显

　　资料来源：点钢网资讯　中信期货研究部　 资料来源：点钢网资讯　中信期货研究部

　　（4）高低品价差连创历史新高

　　以8月31日下午价格计算，青岛港PB粉585元/湿吨，超特粉355元/湿吨，价差达到230元/湿吨，而此前历史极值水平为2017年2-3月时210元/湿吨，目前价差已经连续创出历史新高。

　　观察PB-超特价差和铁矿期货的走势，可以发现两者高度相关。我们知道3月之后，铁矿石出现了一波深度调整，带动PB-超特价差也一度跌到了130元/湿吨以下。那么，现在价差又到了这一水平，后期是否会发生同样的故事呢。

　　我们认为关键在于钢厂利润的变动，特别是低利润品种的利润变动。3月这轮价格和价差下跌，主要来自热卷的下跌，一度导致钢厂出现亏损。因此，尽管螺纹利润一直不错，但当时以热卷、带钢为主要产品的钢厂必然会降低对高品矿的需求，这个边际变动会直接冲击高低品价差，进而拖累整体矿价走势。

　　而目前无论螺纹还是热卷，利润情况都非常良好，接下来进入9-10月份季节性旺季，预计钢厂利润情况继续维持，则高低品价差可以在极值水平继续维持。

　　另一方面，高低品价差也和焦炭价格高度相关，类似2016年9月开始焦炭大涨，迫使钢厂多采用高品铁矿石进行生产。目前焦炭期货同样涨势如虹，也能支撑铁矿高低品价差。

　　图3：吨钢毛利与高低品矿价差               图4：焦炭价格与高低品矿价差

　　资料来源：Wind　中信期货研究部　

　　（5）钢厂有补库动作，但接近尾声

　　钢厂在55美金以下低价格时，补库动作明显，有集中的大单采购，积极的在现货市场和远期市场采购。钢厂库存天数从22天补到了27天，现货价格一度接近80美金，反弹幅度40%以上，在此情况下，继续补库动力降低。最新库存天数也确实从27天小幅下降到了26.5天。

　　（6）小结

　　由于钢厂高利润和焦炭价格持续上涨，铁矿高品矿结构性问题导致主流高品矿库存持续下滑，高低品价差连创历史新高。在预期8-10月钢厂利润整体平稳情况下，预计这一状况仍将维持。而目前焦炭/铁矿1801比价在4.0以上，螺纹/铁矿1801比价在7.0以上，均处于历史极高水平，铁矿处于相对低估位置，存在补涨需求和动力。

　　二、长期供需趋于弱势

　　（1）从供应节奏看，下半年铁矿石放量更为明显

　　从供应季节性来看，澳大利亚（西澳地区）常规年份一季度及二季度初为传统雨季（飓风季），矿山配合安排相应的检修，产出发运减少。4月开始直至年末都是干季，适宜矿山生产，产出及发运在二季度恢复并在三四季度维持高位。

　　同时，在7-8月发货阶段性低位后，我们注意到近期澳洲巴西发货量已经开始持续回升。截止9月1日当周，巴西发货量连续4周攀升，澳洲到中国发货量连续3周攀升，据此推算，9月开始到港量压力将逐步体现。且从季节性规律看，可能在四季度均维持高位水平。

　　图5：四大矿山产量季节性规律                       图6： 近期发货量回升明显

　　资料来源：Wind　中信期货研究部　　　　　 　　

　　（2）需求进入高位平台区间，增长空间有限

　　经过今年长时间高利润刺激，高炉继续复产空间非常有限，目前铁矿需求已经进入了高位平台区间。

　　从高炉产能利用率以及生铁产量的季节性走势可以看出，在每年10月之后，随着气温逐步降低，钢铁进入消费淡季，钢铁需求降低后，钢厂顺势集中安排高炉检修，产能利用率逐月下降。生铁产量也随之下降，2013-2016年，5月份平均生铁产量为6087万吨，而12月的平均生铁产量则降到了5659万吨，折合每月减少铁矿石需求685万吨。我们认为，对于今年下半年来说，生铁产量即使不出现大幅下滑，也很难超过5月份产量的高点。大概率上铁矿石需求是环比走弱。

　　图7：高炉产能利用率已进入高位平台区间         图8： 10月开始高炉产能利用率季节性走低

　　资料来源：Wind　中信期货研究部　　 　　

　　（3）环保限产对需求冲击巨大

　　8月21日环保部印发《京津冀及周边地区 2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》。根据《方案》要求，石家庄、唐山、邯郸、安阳等重点城市，采暖季钢铁产能限产50%，以高炉生产能力计，采用企业实际用电量核实。我们预计四季度会影响生铁产能2200-2600万吨，折合降低铁矿石需求3520-4160万吨。

　　（4）小结

　　由于海外矿山发货季节性规律、环保在取暖季对铁矿石需求的冲击，两者在时间上正好重合，方向上均不利于矿石价格。因此，对于4季度铁矿石的长期价格走势，我们并不乐观，寻找长期空单入场机会。

　　三、交易计划

　　铁矿1801合约，近期在550左右入场做多100手，540止损，600止盈。

　　长期空单在600以上入场，做空100手，615止损，500止盈。

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