阶段性供应紧张将持续 铜价有望在淡季走高

　　一、宏观分析

　　从全球主要经济体的情况来看，美国的经济增长能量已经转向降低，但预期在今年下半年会保持年率约3%的节奏。美联储正面临着进一步上升的核心通胀压力，预期八月份仍有可能再度调升利率，尤其是在七月初欧洲央行和日本央行发出了明确的将利率恢复正值信号后，美联储的预期成为关注的焦点。美联储主席伯南克本月在参议院银行委员会前的证词和美联储半年度向国会的报告的主要倾向会提供关键的有关未来货币政策的线索。随着美联储和欧洲央行紧缩货币政策和日本银行提高利率，全球利率前景对商品市场产生令人担心的一些影响。

　　全球主要经济体的政策利率

　　货币政策和金属价格之间总体上有一种强劲的相关性。当经济扩展时央行利高利率， 这意味着更加紧张的货币政策正常情况下会伴随着金属价格的上涨。然而随着紧缩政策传导至实际经济，经济增长会放慢，对商品价格形成压力。利率越高意味着投资者对市场上所形成部位的融资成本越高。利率下降的环境总体上同样意味着流通性会出现紧缩。

　　中国上半年GDP同比增长10.9%，是95年以来的最高，今年第一季度同比增长10.3%，第二季度同比增长11.3%。强劲的第二季度增长主要是来自两个原因：第一个原因是来自第一，二，三产业广泛的更高的增长；第二因为宏观紧缩政策包括提高贷款利率0.27%，提高存款准备金比率50个基点和其他紧缩的措施都是4月末公布的，短期内对经济影响还不大。这些货币紧缩政策需要时间半年或者更长时间来影响真实的经济；虽然强于预期

　　的GDP增长增加了进一步进行货币紧缩的可能性，但总体消费增长依然强劲，上半年零售销售同比上涨13.3%，工业生产同比增长17.7%，6月同比增长19.5%，而城镇固定资产投资上半年同比增长31.3%，第一季度同比增长29.8%。这些数据表明中国经济强劲的增长来自于很多行业，并且是由较强的消费增长，继续增加的收入和低的通货膨胀所共同支撑的，中国经济继续朝着更加平衡的道路上前进。

　　上半年整体国民经济平稳快速发展，结构调整步伐有所加快，经济效益继续提高，总体形势良好。但当前经济运行中仍存在固定资产投资增长过快、货币信贷投放过多、对外贸易顺差过大等突出矛盾和问题。为了抑制过快的投资和信贷速度，经国务院批准，中国人民银行决定从2006年8月15日起，上调存款类金融机构存款准备金率0.5个百分点，央行在1个月内连续两次上调存款准备金率提高1个百分点，主要是为了加强流动性管理，抑制货币信贷总量过快增长，维护经济良好的发展势头。我们需要关注此次存款准备金率调高仅仅是升息前的预热还是以提高存款准备金率来代替升息，如果是前者则意味着中国开始全面紧缩，那么资源性商品将面临更大的下跌压力。如果是后者对资源性商品的利空非常有限，提高存款准备金率只能减少货币供给不能抑制货币需求，也不能刺激人民币进一步的升值，而升息则会推动人民币升值，使紧缩更为全面对需求的抑制作用才会明显。未来调控政策的不确定性成为商品市场下一阶段主要的风险。

　　中国近20年9次调整法定存款准备金率情况

　　二、供需分析

　　国际铜研究小组(ICSG)在其最新的月度报告中指出， 1~4月全球铜供给量为562.1万吨，而消费量为544.4万吨，全球铜产量超过消费量7.7万吨，而去年同期则为短缺12.6万吨。今年1~4月全球铜消费量增长了2%，其中欧洲同比增长了6%、日本和印度同比增长了8%和12%。而美国和中国铜消费量则出现了下滑，同比下滑幅度分别为2.4%和5%。在产量增长方面，ICSG预计全球在1~4月铜产量同比增长了5.9%，但是铜矿产量却同比下降了0.4%。虽然在今年前几个月全球铜供给出现了过剩的状况，但是铜供给受到罢工、地区冲突等事件影响市场出现短暂中断的状况，全球铜市场并没有完全摆脱供给紧张的状况。

　　2006全球铜供需变化趋势

　　7月中下旬全球铜市场一系列劳资谈判正愈演愈烈，让人更加担心下半年全球铜市场的供应。首先是正在进行的全球最大私人铜矿Escondida劳动合同谈判，谈判自7月20日以来已持续近半个月时间，市场预期该矿在8月7日举行罢工的可能性较大，Escondida是全球最大铜矿，年产达130万吨，折合一个星期约25000吨。如果罢工持续一个月，则产量减少10万吨。其次是世界最大的铜公司智利国有铜业公司下属在智利北部Chuquicamata铜矿发生塌方事故，导致向精矿加工厂运送原料中断，塌方事故造成每天的铜产量损失大约在960吨左右，如果检修持续一个月，则产量将减少28800吨。据初步计算以上两个铜矿一个月的产量减少就相当于LME目前所有库存总量。此外还有其他一系列潜在的劳资谈判，包括加拿大泰克柯明柯公司Highland Valley铜矿工会代表与公司的谈判；秘鲁Antamina铜锌矿为期三年的集体合约已到期，目前谈判正在进行中；智利国家铜业公司Codelco将于06年后期进入劳资谈判议程，其名下的Andina与Norte铜矿工人

　　合约将分别在11月30日和12月31日到期。面对全球交易所仅有的160000吨铜库存，罢工威胁的演变将对价格产生较为强烈的影响。

　　中国方面铜的供需情况。来自中国国家统计局的最新数据显示，中国6月精炼铜的产量同比增加了17.8%达到24.54万吨，上半年精炼铜的产量同比增加了22.8%达140万吨。中国6月铜精矿的产量同比增加了10.5%达到6.23万吨，上半年同比增加了5.1%达32.76万吨。产量增长的同时铜贸易量却在持续减少，来自6月份最新的贸易数据显示，中国未加工金属的净进口量仍然非常低，铜精矿进口量仍然低于去年的水平。中国未加工铜净进口 (精炼，合金和阳极) 6月份仍然相对处于低水平，仅49011吨；净进口量今年上半年下降了一半以上，至313912吨，低于去年同期741003吨。

　　中国未加工铜材净进口 (精铜，合金和阳极铜等)

　　数据总体上反映出国内精铜产量的强劲增长，国内产生的的废杂铜用量增加，消费因为高价所受到的负面影响，因为清库和需求受到的破坏。不过令人担心的是，铜精矿进口令人吃惊地在最近几个月维持低水平，特别是从中国精铜产量强劲增长来看，1-5月年比增长23%。6月的铜精矿进口量为310000吨，与前五个月的水平保持一致，但是今年上半年总体进口量年比下降2.9%达179万吨，这为下半年国内铜产量能否持续增长带来了较大的不确定性。我们有理由相信3-4季度国内产量的增幅将较为有限，进口渠道还是不可或缺的重要保障。

　　中国铜精矿进口