陈晗：全球期货衍生品清算模式的一些变化

　　陈晗：各位下午好，这个很高兴能在比较有限的时间简要地跟各位同行沟通一下，这个全球期货衍生品清算模式的一些变化，因为最近，在这个领域发生一些非常有趣的，也可以说比较意想不到的变化。那么期货清算机构，无论是作为交易所下属的机构，还有独立的清算所，充当买方和卖方的担保方，包括场内交易的产品，也可以包括场外的OTC的延伸产品，从我们掌握的数据来看，无论是所谓平行型，和垂直性，两种类型的这个清算机构，那么在07年，截止到去年低的情况，交易所和清算机构的关系，平行型是美国的期权结算公司，为众多的美国期权交易产品、股票产品，现在也放开了，它经过CFTC的授权和监管，也可以为其他的商品，包括金融期货产品提供清算服务，这是鼓励清算所之间竞争的政策，那么这是在美国来说是一个比较典型的平行型的结算所。那么在伦敦，现在情况有变化，去年的情况还是伦敦清算所和清算网的公司为伦敦期货交易所进行结算，还有北美，规模不大，现在的变化就是每隔几个月不去跟踪，就会发生很大的变化。还有亚洲的市场也有两个比较典型的，平行型的清算所为交易所提供清算服务，一个是05年建立的日本商品清算公司，它为日本的各个商品交易所提供清算服务，那么印度成立了全国的印度商品清算公司，为印度的各个商品交易所提供清算服务，除几个比较典型的平行型清算所之外呢，其他就是垂直型的，由交易所自己控制，不外乎两种方式，一个是交易所下设的清算部门，还有一个交易所下属的衍生品子公司。

　　根据07年底和06年底美国期货协会的统计数据，我们可以发现，由垂直型的清算机构和水平型的清算机构为全球所有的场内交易产品提供服务的比例大概是水平型是1/3，2/3是垂直型的，可能这个结构是在未来可能会发生变化，这就是我们今天要讲的，就是说一个讲题，实际上刚才其他在座的几位交易所的同行业讲了国际上并购的情况，那么像CME也为CBOT提供清算服务，到去年完成收购，这段时候，CME作为一个自己的清算所，为自己提供清算服务，同时为其他的交易所提供清算服务，所以它是比较特别的，在03年到07年是水平型加上垂直型，完成收购以后变成垂直型。关于美国的CME收购CBOT，应该说现在在今年的咱们出结的时候，发生了一些我觉得还是戏剧性的事件，在去年的秋天，美国财政部就要求，请求美国司法部对现行美国进机构的监管体系进行评估，那么其中就包括CMB和CBOT合并的问题，今年批准合并，6月之后反托拉斯部门向法国财政部门提供了回函，这个回函建议对期货行业的清算模式进行一次全面的调查与评估，并且表达了交易所来清散业务，不利于建立竞争性市场的观点，那么司法部认为就是期货交易所来控制清算环节，已经使其他交易所参与交易的竞争变得更加困难，如果期货交易所处于更为激烈的竞争状态，可能将会带来更大的创新动力，更低的交易费用和更多的交易量。我们看到在这封信函发表以后，2月6号，CME作为一个上市公司，当天大跌了17.6%，说明这个对它的交易所这种未来的盈利能力，市场因为这种评论而带来巨大的担心，他们有不同的观点，在这个方面存在一些争论。美国司法部列举了一些垂直的，由交易所直接控制的清算模式不利的理由，我想简单地用我的理解来讲，实际上就是说里面有一个，由交易所自己的清算机构来直接清散的话，客观上造成一个结果，就是说每一个中间结构参与这个市场的成本会比较高，而且相同相似相关的期货合约，无法在同一个组合里面得到风险的对冲，成本比较高，另外还有一个结果，缺乏这种刚才讲的可串换性，使得不同的交易所在提供向或类似的期货品种的时候，那么最终的结果，因为交易所对清算的控制能力更强，最终的结果不是生就是死，不是赢就是败，最终在交易所之间推出相似的产品的时候，持续的竞争的时间比较短，没有取得主导地位的交易所选择完全退出，所以分析美国主要的交易所的期货期权的产品，每一个交易所都有自己的拳头产品，司法部认为目前这种在期货领域的清算模式，使得这种交割所之间的竞争不够持续。那么而且就是客观上造成一家期货交易所进入新的领域，如果想同原有的，已经占有流动性的期货交易所进行竞争，这个难度非常高，这个司法部的报告里也列举了很多美国市场，外国交易所和美国本土交易所进行竞争，最后不得不失败的一些典型的案例。