蒋希华：利用场外期权实现农业再保险

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浙商期货有限公司总经理助理、期权专家蒋希华

　　新浪财经讯 由中国期货业协会与深圳市政府共同举办的“第12届中国(深圳)国际期货大会”将于12月2日—12月4日在深圳五洲宾馆召开。本次大会的主题是：“产融结合。金融科技，供给侧改革背景下的衍生品市场机遇与挑战”。

　　12月4日郑州商品交易所和浙商期货有限公司联合主办的专场活动打通期货支农扶贫的“最后一公里”在五洲宾馆召开，本次活动的主题为：稳步推进“保险+期货”试点，打通期货支农扶贫的“最后一公里”。

　　浙商期货有限公司总经理助理、期权专家蒋希华的演讲主题是：利用场外期权实现农业再保险的具体实践。

　　以下是蒋希华的演讲实录：

　　尊敬的各位领导，各位来宾，大家好！刚才涂博士、李主任演讲非常精彩，听得很受启发。下面我给大家汇报一下我们浙商期货在试点过程中的心得和体会，我们想法可能也不太成熟，抛砖引玉吧，我们共同探讨一条保险+期货的途径。

　　我今天主要讲三个方面。第一主要简单介绍一下浙商保险+期货的实践，然后实践过程中的经验和体会，最后总结一下未来的展望和建议。

　　那我们浙商期货从很早就开始做这个实践，从2012年就开始设计保护农产品价格场外期权产品，2013年模拟运行，2014年与黑龙江的一个县政府合作。

　　保险+期货的模式，简单说就是用市场化的手段实现农产品价格再保险，具体来说就是农户或者合作社向保险公司购买农产品的价格保护，保险公司向期货公司买期权，期货公司在期货市场进行风险对冲。当然这个农户交织到保费是两部分，一部分是政府补贴，还有一部分是自己支付的一部分。

　　我们这边6月份，我们通过子公司跟保险公司签订了农产品，14500吨，保单生成时间是6月底，到期是11月末，最后11月所有交易日收盘算术平均值，历史波动率是23.7，我们卖出低3个点。专家应该说4.06%应该是蛮低的，我看美国场外豆货期权都在6%，我们在4%，应该是蛮低的，最后实现波动率是19.5%，我们对冲交易了5个月，按模型对冲成本波动是18%，我们对冲成本是控制在浮动率相对13%，费率是2.25%。

　　还有，今年11月份我们跟广西领导签署了3000吨白糖保单协议，我们下面得到了郑商所的大力支持，报单合约是SR705，如果到时白糖低于保价，向我们购买场外期权来对冲风险。

　　还有一个就是新疆的棉花价格保险补支农扶贫项目，这是我们自己出资做这么一个项目。我们希望说，能够跟当地的县政府合作，由县政府组织农户参加，一会我们会有一个金融机构跟新疆地区的一个签约仪式。我只是想说这样做的一个目的是支农扶贫，再一个在我们做场外期权的过程中得到一个体会，虽然场外期权需求大，但是推广很难，对方要买你一个场外期权很难，但是我们总结出来一个心得，我们尽量一开始以小规模，然后我们可以让利，甚至免费跟客户做第一单，这样要增加客户对场外期权作用的理解，所以这也是我们另外一个原因。我们想免费为客户做一个期权的动机，希望以后有进一步合作。

　　了解期货跟期权的人都知道，其实远远好于期货，因为期货做套保很多人都有惨痛的经历，而且策略很单一，只能买卖，可是期权能够实行个性化，策略也可以多样化，可以灵活选择，可以根据客户的需求，设计不同的产品满足客户的需求，你一旦做了就锁死了，但是没有更进一步利润。所以期货套保风险还是蛮大的，一旦套住了，比如期货继续涨，那你货币利润就跟你没关系，可是期权不一样，它不但管理风险，还兼顾收益，就是说它既能保值又能增值。还有一个，期货套保可能碰到减仓的要求，最近期货涨得很高，套到最后的结果，如果做的人渴都有体验，最后追保的能力非常大，因为你的空间损失太大，不能抵消你保证金的要求。

　　期权又不一样，你买期权损失有限，你没有减仓甚至暴仓，期权是个好东西，但是推广很难。我想期权主要是不直观，它理解起来不是那么容易被理解，所以很多客户虽然有需求，但是因为他不懂宁可就不做，我们的解决办法就是，从今年6月份才开始，我们一开始推广也面临这样的问题。我们的办法是从小规模，我们先做一单，帮助你了解期权，它的好处在哪里，跟期货有什么区别。所以场外期权大，推广难。

　　客户不想做很大一个原因就是期权太贵，这个我们理解，就是说大家也都有同感，毕竟是直接买，这即使在场内，我原来是做套利的，不停的买它的期权这是非常赔钱的策略，不停的买期权，最后赔的钱比你任何策略赚的钱都多，所以简单来讲本来就是亏钱的策略，现在推广给客户他也应该买，实际上怎么说，这么这么简单说也太简单粗暴，没有为客户考虑。

　　另外一个关键问题就是，你必须要搞清楚客户的需求，他到底需求什么，他的需求可能不仅仅是买一个期权，我向下保200点，这时候买个平值可能对他很贵，那就是说我们要设计产品，你嫌平值贵，你看他的心理价位在多少，我们不是简单要把这个东西推销给客户，我们还要跟客户在一起，最后设计一款适合他的作品，到期你还可以建议客户买价差，买个形式价差，你甚至可以做风险逆转价差，这也可以省钱，使你的风险减少一些，因为期权有好处，期货只能买卖，期权有不同的行权价，我可以做组合，满足客户的需求，所以这是我们在实践过程中经常做的，一旦客户有需求，我们会跟他一起分析他到底需要什么产品，最后争取做到既满足客户的需求又降低费用。

　　还有一个，场外期权不像期货对手盘，你如果输我一定赢的关系，期货一定是这样，但期权不是这样，至少从长期这点来讲。我们作为卖方，跟作为买方的利益是一致的，所以我们能够充分保护农民的利益，经常有客户怕做我们的对手盘，我觉得我没有优势，他劝我做这个期权是不是就想赚我的钱，那就耐心向他解释，我们是共赢的关系。客户赚了单边的钱，我们赚的是我们利用我们期权技术赚的波动率的钱。有一个客户跟我做了三笔，每一次都是他赚钱我没有赚钱，这个很有说服力，他赚的单边看得准，其实我们赚的钱比他还少一些，这是期权共赢的关系，所以我觉得这一点要向客户解释清楚。比方说我们期权投资也是期货的空单，市场下跌我们的空单也赚钱，农户可以获得赔付，我们赚来的钱赔给农户，所以我们跟对手盘是共赢的关系，利益是一致。

　　因此，我们实践中的做法，讲一点技术性的问题，我们的对冲是使非对称式的。比如说我们卖期权，它下跌的时候我们尽量对冲慢一点，留很多正常孔，标的如果上涨的时候，我还是保留正常孔，我这样做的事情就是说我宁可把钱赔给农户，如果跌下来我宁可赔给农户，我也宁可把钱赔给市场，下跌即使我损失多一点没有关系，我损失的钱是给农民，所以我们有这样的考虑，它是不对称的，因为利益一致的关系。通过保险加期货试点的实践，就是说通过这个项目，我们坚定了信心，我们还是有期权定价波动方面的优势，我们利用场内波动率套利的技巧，跟我们研究中心紧密合作，来决定我的对冲策略，这个实施证明还是非常有效，最终实现只花费了2.25%，可以看出我们对冲有很多优势。

　　那么，我们就说这样做可以大大降低我们对冲进本，今后我们还可以讨论月间套利和日内CTA策略，增加阿尔法(字母)。

　　大家可以看到我们红线远远高于蓝线，这个地方是我们跟研究中心经过非常详细的讨论和探讨，决定市场这关大跌没有任何技术面和市场面的市场，所以我们决定留了非常大的敞口，所以一直下跌我们有比较大的回撤，我们很快超出了前期的利润，这个例子就是我们跟研究团队基本面分析紧密合作的一个成功的案例。

　　那通过这些实践，我们得到一个结论：用期货复制期权的方式进行风险对冲是具有可行性我们控制这个风险，所以从技术的角度来讲，农产品价格保险项目具备可持续发展的技术条件。明年如果我们希望把项目做得更好，希望各相关单位能够及早部署，为后面项目做扩大运行或者足够时间，尤其保险公司，今天保险公司的领导都在我们希望简化审批的程序，让保险+期货的试点更加顺利的执行。

　　还有一点，其实可以改进的地方就是说，能不能从农民利益最大化的角度来优化空间，首先一个方式，我们今年做的从头到尾，从6月搞到11月，那是因为保险有些条款的限制，中间不能结算也不能行权，所以出现的情况大家可以看，刚才那边的图，有很多机会，我们去做的，跌到这农民有很大的利润，有200块钱，但是我们只能关看着，没办法让农民获得利益，所以我们以后能不能为了达到更好的保险效果，能不能考虑更好的折价机制或者定价机制，比如能不能采取分批，比如我一次只能做一个月，因为你不能提前结算，那我分成几个月，只要能获利农民就会得到实惠，有好几个周期，像今年有三次获利机会，每次150-200，这样对农民更有好处。

　　今年10月份，因为最后大家知道大宗商品行情以黑色为代表，其他行业都好，期货都出现突涨，涨得很高，但没有赔付，考虑今年可以给农民比较大的优惠，希望可以保持农民的积极性，积极参与保险+期货这个试点。我们希望用这种方式扶持刚刚起步的保险+期货市场，贡献我们一份力量吧。

　　这个就是我刚才讲的，因为保险条款的限制，保价是3750，因为很多低于3750，很多获得赔付，以后希望这个产品能够改进。

　　下面就简单总结一下我们做保险+期货项目的建议吧。首先，保险+期货这个纸模式是不是可以持续发展？就是说现在的业务模式，成本有下降空间，康才听了涂博士的演讲，我们知道国家这种方式是不可以持续的，对于国家财政负担太重，所以就是说，受益人的方式，受益人是土地所有者，而土地所有者跟种植者不是一个人，那你种棉花的农民可能拿不到补贴的款，这可能是一个很实际的问题。再有，即使收益者是种植者，这种方式实际上是扭转了价格形成机制还有市场价格信号，这个肯定是不可能持续。可持续发展大方向还是市场化，我们认为市场化、风险管理、社会管理这个是大方向。

　　农业保险，农作物保险，作为市场化的风险管理和社会管理的手段，我们觉得潜力非常巨大。刚才李华主任也提到收入保险在全球占比很大，因为这两个变量之间有一个对冲，对保险公司来讲这种方式在美国是非常受欢迎的，刚才李主任也提到，在美国农作物收入发现在保险里面是最受欢迎项目。保险+期货我们认为它真正想持续发展或者有更大空间发展，关键就是政府补贴，刚才涂博士讲到能不能通过政府补贴，纳入今后的财政政策，我们认为这个是最关键的问题，就是说农民，市场化虽然是大方向，但让农民承担保费，显然是不现实的。我昨天跟保险公司的老总谈，他们做过调研，这是一个很大的节省，对国家财政负担减负是一个很好的机制。

　　那我们希望国家能不能考虑拿出一部分的财政，一部分给农民权利金，有收入和价格保障，美国种植业的补贴，它据传收入保险美国政府的补贴高达110美元，其中投保费用大概三分之二都是联邦政府直接补贴，提高了农民的积极性。

　　再谈一下保险公司和金融公司在金融里面的作用，我跟保险公司老总谈过，就是说他认为保险公司只是一个通道，所以保险+期货这个模式主动性不是很主动，但我们认为不是这样保险公司不仅仅是通道，你还可以设置通道，你还可以有收入保险，保证农民的收入，保证种植的数量，你还可以做期权的产品，为农民做征收，你还可以把这几种打包在一起，价格更优惠，所以保险公司可以发挥更注重的作用。那么期货公司除了给保险公司做再保险，是不是可以再提供产品，比如短到期的期权，一个月、两星期，是不是有这种可能，除了这个还可以设置随时行权随时可以结算，随时行权，比如能不能有一个价差组合等等，有很多灵活的东西去做。在这方面是不是有更多产品和方式去做。

　　还有一个就是基差风险，基差的问题，比如期货跟现货不回归，比如到期的时候你期货价格很高，但是现货并不高，你期货价格很高，但是农民卖不到那么多收益。所以我们想解决这个问题，就是说我们交易所可以在农作物的场地帮助农民，我们可以为农民提供两种方式，一种是现金交割，一种是现货的角度。你先卖比较难，退出一个很大的问题，这个是不是可以解决基差的问题，又可以解决农民卖难的问题，这个方面可以做一个试点。

　　最后提两个建议。一个我们希望交易所能够继续大力发展场外期权市场，能不能建场外期权市场，方便结算，这样可以降低场外期权投资风险，从而降低保费，保护农民的利益。现在基本上都满足保险+期货的需求，但是市场还是不够大，我们希望金融市场能够更加活跃，就像刚才发改委的同志说的，你市场是大方向，但是市场够不够大，能不能解决实际问题，现在市场不够大，我们做这个农产品，我们测算一下，大概我们能做10万吨很不错了，10万吨只是产量的百分之一左右，所以还不能满足市场的需求。所以我们就希望能够进一步已扩大生产规模，这样我们才可以增加农业保险场外期权的规模。

　　总的来说，我们希望政府和保险、期货公司大力支持，这样才能保险这个模式有更大的发展空间，把中央一号文件精神落到实处。以上就是我们的心得和体会，可能是一些零散的散会，圆桌会议大家可以讨论。谢谢大家。