新浪财经讯 7月2日消息，由扑克投资家和潮汐（扑克财经旗下品牌）联合主办的2016下半年大宗商品投资策略峰会今日在上海金茂大厦召开。本次峰会以探讨下半年大宗 交易策略为主题， 内容不仅包含宏观、汇率，还将囊括原油、金属、农产品、化工等大宗商品的投资策略分析。
中海油化工进出口有限公司原油部首席经济师佘建跃先生出席大会并演讲，他的演讲题目是《如何理解原油价格的逻辑？原油再平衡之路》。佘建跃表示现在的油价就是在一个转折期，就是从供大于求向供需平衡的转变。从价格关系的变化中你可以很好的感知基本面的变化，你也可以进一步的演化价格的波动，这样的话可以帮助我们从价格被什么决定的状态，走向价格决定什么的状态，去分析这个市场。
以下是佘建跃的演讲实录：
各位大家上午好，很高兴应扑克财经林总的邀请，以个人的身份来和大家做一个关于原油的一个基本面分析的分享。
今天我主要从两个方面和大家探讨一下，交流一下备受关注的商品，原油的基本情况，以及我个人是怎么通过价格关系的波动，来解读这个基本面，以及对基本面未来的变化，作出一个预判。
首先来看，回顾上半年的油价，一季度和二季度，是截然不同的两个世界，一季度我们可以看到明显的双底的形态，应该说是做空做到衰竭了，空头已经做到尽头了。二季度就发现了油价出现了非常好的单边的趋势性的上阳。双底在一季度的时候其实可以通过三个方面来看，感受一下，第一个就是市场结构，所谓的市场结构其实就是从价格的角度，就是我们看到的期货的近月和远月的价差，或者再往前延伸一下那就是现货和期货更远期的价差。
第二个就是看一下库存，是怎么来消化这个过剩的。
第三个就是我们看一下在一季度的时候炼油毛利，炼厂对原油的需求。
二季度的上涨理由来看，主要还是从供给侧的角度，页岩油的减产，首先页岩油是进入到它的预期下降通道之中，然后第二个就是我们预期不到的意外的像加拿大的森林火灾以及其他方面的一些减产。这个因此来说是促进上扬的一个最强的动力。
从需求侧的角度来说，宏观的石油的需求还是保持一个稳定的增长态势，它跟煤炭不一样，石油在全球范围内来说，油气煤三个在能源里面来看，从2015年油价大跌的时候，石油仍然是比较好的增长。
第三个方面就是库存，库存来说到一季度的时候，OECD特别是美国的石油库存是呈现上扬的态势。但是我们可以看一下后面的图表数据，增速是放缓的，最后一个就是大家预测的，经过春季检修之后，炼厂开工的兴趣增加，这样的话也促使对石油的需求在增长。首先我们看一下，在今年上半年来说，一季度来看，特别是从去年四季度到现在来看，我们可以看到供大于求的现状是一个事实，促使什么程度呢，就是它的库存不但岸上要装，同时海上的浮仓也要油轮去装，这样我们可以看到整个库存全面上扬。
为什么库存可以上扬呢？如果说我们增加库存没有好处，或者说我们增加库存就是为了堵这个油价上升，其实这是不理性的。那是什么导致我们要增加库存呢？其实就是我们期限结合的无风险套利，就是利用近端价格和远端价格的价差，市场价格是近低远高，我们可以收储这个原油。所以说我们可以看到，从布伦特、WTI，布伦特这是1月份到10月份，首行和后十二行的价格，就是当前月和十二个月之后的这个价差来看的话，我们可以看到2015年一季度的时候有一个第一次的探底的迹象，在2016年一季度的时候又进行了一个二次探底，这两次探底的时候都可以促使海上浮仓增加海上原油库存。所以基本来看，随着价格的下跌，呈现了一个结构出来以后，很多过剩的资源它有了去处，如果过剩的资源真的没有去处的话那会产生很大的问题的，意味着这个东西没人要，没人要到了最后面就是到零了，但事实上是不会的，因为这种市场的结构就告诉了大家，你可以去放在库存里面，放在库存里面来说对你是有好处的，是可以赚钱的。
炼厂毛利方面来看，我们看到2016年的炼厂毛利其实是比较偏弱的，但是你不要忘了，如果柴油和原油的价差，比如说在新加坡的话，迪拜原油的价差是17块钱，那是在油价一百美金的时候，现在油价跌到50美金，你还能希望柴油合理的价差和原油的价差还维持在16块钱吗？如果还维持在16块钱，意味着炼油的利润率翻了一倍了，所以我们看到全球利率维持比较低的利率的情况下，没有理由毛利率还能维持那么高。所以这种情况我们可以看到，炼厂我们说的绝对的数值在下降，但是相对数值没有下降，而且产业链仍然能够得到比上游还好的回报。所以在一季度的时候我们可以看到，很多石油公司上游的部分都是亏损的，但是它的下游都是赚钱的，所以这样导致我们还是对原油的需求保持一个比较好的状态。我们说供给侧来看，美国的钻机数量前面吴总也有展示，我们可以看到美国原油产量是呈现一个单边的下降的态势的，这种态势是不是会继续的延伸呢？从我自己做过的一个简单的测算模型来看，400台攒机工作的情况之下，美国新生产出来的原油是抵消不了它的递减量的，所以美国国内原油产量的下降，可能还是在一个通道之中，所以这也是从供给侧来说，我个人感觉这是一个最好的。
各种意外的减产，这是来自高盛的一个图，这次有加拿大的森林大火，所以我们说二季度油价的上涨是如有天助，有加拿大意外的事情，有尼日利亚的事情，还有各种各样的检修，特别是像科威特这种短期的罢工，包括今天，挪威这边不知道是不是罢工了，我跟有些朋友说后面可能还有一大堆的问题，比如说后面有飓风，还有像委内瑞拉的问题，它可能还没有爆发出来。其实还有一个更大的问题，就是上游石油公司在大幅削减投资的时候，也会产生很大的问题，它的原油产量的地建，这块大家怎么没有算呢？正常一个油田投产了以后，它的自然递减率5%到10%是很正常的。我曾经有一个不太成熟的感觉，我说所有的上游石油公司有个秘密，就是它那么大的上游的资本性投入，不过是为了维持它的产量而已，不是为了增产。所以现在每家减了20%到30%以后，这个递减率是可以逐步体现出来的。大家可以去算这个量，不要说5%，就是3%的话，全球因为这个因素都可以递减掉300万桶，这是多么可怕的事情，但是目前还没有发生，因为毕竟上游很多在做。
在需求方面我们可以看到，需求方面应该来说美国、中国和印度的驱动数据还是比较好的，但是我们也发现这个需求的增长，可能还是不如去年，去年的增速可能会更高一些，今年的增速反而会慢一些。美国的EIA发布的数据已经开始进入峰值然后下降了，而且这个下降也是正常的季节性的体现，如果超过了这种正常的速率的话，我们可以在供给侧这边给它利多增加更多的权重。
然后是炼厂的开工情况，我们可以看到在三季度的时候，应该炼厂的开工率会进一步的提高，它的总的原油的加工量也会上升，这个不仅仅是美国的现象，在三季度的时候我们可以看到，全球的炼厂检修都已经结束了，包括亚洲的都已经结束了，所以三季度的时候，炼厂的正常情况下都会加大开工率，但是如果需求侧，这也是最近一直困扰我的问题，如果需求侧有问题的话，那就会出现一种情况，就是把原油的库存下降转移到成品油库存的上升，在三季度这个问题可能需要我们密切的关注，如果要真的发生这种事情，那可能是一个隐忧的问题。
接下来我讲一下第二个方面，如何通过价格波动，背后的价格关系来解读原油的基本面。其实我个人来说，我最早是在炼厂做原油采购计划的，我曾经在茂名石化做原油采购做了很多年，后来分析油水，总有这么一个感觉，领导给你布置了任务，问油价为什么涨啊？我就要找理由，画一个图，把这个因素找出来。但是发现这就是为了解释，你为了去解释这个价格，你要去解释一个价格的话，总是有理由的。价格要涨肯定是有理由的，你可以把利好的因素拿出来就行了，你可以把利空的因素都忽略不计。所以这是一个价格被什么决定的视角去做这个分析。
从另外一个角度来说，我们需要展望未来，展望未来我们也不能把利好利空的因素，简单的去罗列一下，说有这么多的利好因素，有这么多的利空因素，最后得出来的 结论就是有利好也有利空，你自己看着办吧。所以我觉得，如果要去演绎一个价格波动的话，其实我们要看到它背后的一些东西，我们的逻辑上首先要从价格决定什么，去想到另外一个方向，就是价格被什么决定，要转向价格决定什么。
我想介绍的就是从这么四个方面阐述一下我的关于如何通过价格关系，去看待这个基本面。
首先我们想看一下，我曾经一直在想一个问题，经济学的理论里面有一个供应曲线，有一个需求曲线，随着价格的上升供给会增加，随着价格的上升需求会下降，供应曲线和需求会相交在一个均衡的价格之上。这个理论其实挺好的，所以我现在也叨咕一下经济学方面的东西，但是后来发现这个东西太理想化了，因为这隐含的一个前提是什么呢，就是它能奏效隐含的前提大家没考虑，我想了一下，我说它要求供应分分钟钟时时刻刻，每一秒都必须相等，供和需之间必须每一秒都相等，现实的情况是不可能的，现实的情况永远是生产商跟供应商之间不是背靠背的，你做你的事情我做我的事情，永远不会相等，要是相等了那叫纯属偶然。那到底是什么呢，总有一个等式，那很简单，就是供应减需求就等于库存，这个是一定成立的。
那所以说我们说进一步把这个模型进行扩展，我们可以看到在一个区域里面，供应、需求和库存这是一个等式，它就是一个基本面的反映，如果库存一直在增加，它就是供大于求的表现，在一个封闭的区域里面就是这么回事。但是实际全球原油市场里面是有一个两区市场，所以它是一个跨区市场甚至多区市场，我们就发现两个市场之间供给的不对称，它之间是有互补的，所以这样的话我们这个模型需要考虑这种跨区的东西，也就是所谓的进出口的问题。
那进一步我们怎么从价格关系的角度去看，去衡量这些各个区域之间的供需存这三个因素呢？我归纳了一下，大概应该通过三个价格关系你就可以很好的解读市场的基本面，第一个价格关系就是所谓的基差，现货和期货的价差，我们这边做原油的叫（英文11：37），就是月差或者跨越一年的都行。这个产生的市场结构就是反映的库存，它和库存之间其实有一个很好的关联关系，也就是说如果要是近低远高了，近低远高的程度非常的深，也就是数比如现在是48块钱，一年以后的价格是58块钱，有十块钱，这就是一个很深的结构。这个结构一定是会瑰丽库存的增加的。
所以我可以看到这个价格，它既是对现状一个反映，同时它也会让交易员利用这个价格关系，去改变未来的基本面。因为你如果给了我这个市场结构，我会不断的建立库存，那么过剩的资源就全部变成了库存，而且是被有效的吸收掉了。只要有效的吸收掉了以后，随着绝对值油价的不断的下跌之后，这个供需存的关系又开始重塑的时候，这个东西又进入到一个新的平衡之中，就是大家突然间发现，所有的东西都被吸收走了之后，供应开始减少了，需求开始增加了，这时候的天平就开始反转了，这个价格其实很关键的，这个价格的动态，尤其是要观察它的动态以及它的相对的位置，以及检查产业链的库存的物流的瓶颈。
第二个价格关系就是成品油和原油的价差，也叫裂解价差（音），这个从原油这一侧的角度，原料这一侧的角度来看，它其实就是非常好的反映对原料需求的价格关系，这个价差越多意味着炼厂越赚钱，炼厂越赚钱他就越愿意买这个原油去加工。所以从这个价格关系来看，可以看到现状，到底需求好不好，油品需求好不好不能只看原油，实际上它是靠成品油来驱动的，只有成品油好才是真正的好，如果成品油不好那这很可能就是一个假象。
第三个价格关系，很重要的就是跨地域的价差。比如说在原油，它有WTI，北美的WTI原油，有北海的布伦特原油，还有中东的迪拜原油，这几个基准原因之间的价差关系，就是一个跨地区的套利关系。比如说正常情况下布伦特要比迪拜原油要高，这是一个正常的关系，如果突然间布伦特原油和迪拜原油是平的时候，东边的亚洲的炼厂就觉得我其实可以加工布伦特的，我可以去买布伦特油的。这样就会把西边的布伦特油抽过来，西边的油一抽过来，西边的供大于求就会变成平衡，然后要是东边的不足就得到一个有效的补充。所以这个（英文11：41）的这个价差，应该来说也是一个非常好的反映市场基本面的一个动态。
我曾经在想，其实像（英文），我觉得很像货币市场里面的利率，这个（英文）其实很像汇率，其实就是很关键的价格关系。有时候可能放在我们身边我们看完以后也没什么感觉，但实际上它的的确确是我们解读原油基本面一个最可靠、最简单的，而且也是最及时的一个信号。
接下来我再介绍一下从宏观的角度来看，我们在前面看到，这个区域市场，事实上我们发现这个事情很巧，在全球范围来看，其实是两区，刚好有一个东向和西向的市场，我们可以看到这个区域平衡很有意思，这是一个来自BP的2015年的最新的能源统计的报告，它分成亚太、非洲、中东还有中南美还有欧洲以及北美，这么一个分区。分区来看，我们觉得这个很有意思，基本上我们大家可以看到，黄色的地区是亚太地区，它的供需之间差距非常的大。然后我们又可以看到中间有一块中东地区它的差距也很大，这就叫严重的失衡，所以亚太地区它是一个单一的需求地，而我们看到中东地区就是单纯的供应地。
但是我们看欧洲、北美的时候，它其实供需之间自身缺口不大，他们是各自平衡的。其实我们把东向市场两个区域合并起来看的话，就比如说我们把亚太和中东市场合起来看，其实又是一个平衡，就是没有太大的缺口，所谓的东向市场在东区这个市场，包括亚洲，包括中东地区合起来来看，其实也是自身的一个平衡，可以自身平衡的。另外一个欧美市场，也叫跨大西洋市场也是一个平衡的状态。所以我们可以看到原油一个很重大的宏观特点就是，小区域内的不平衡和大区域内的各自平衡，这是一个特点。然后这样我们可以梳理一下，为什么说很重要要看这个价差关系，其实我们看布伦特、迪拜，看WTI和布伦特，就是我们看待两区价差以及西区的跨大西洋价差的欧美平衡，这是一个非常重要的，它就是告诉你结论，现在布伦特和迪拜差多少钱，意味着东西两区谁强谁弱，谁可以得到一个很好的反映的。如果再加上前面各自的（英文11：44），那就可以更好的得到一个反映。
其实对于页岩油这个东西来说，其实我觉得页岩油个东西，我们看到它也是个动态的事情，油价下跌的时候我们说页岩油的成本要八十块钱撑不住了，结果跌到60又说它要60，最后公布的某些地方的井坑成本只要15美金，所以页岩油的成本本身也是波幅范围非常大的。这个主要是什么原因造成的呢？现在看到页岩油的产量已经不行了，因为上游的开发活动已经在大幅度的下降，但是我们应该可以看到，如果它要是上游的开发活动一旦反弹的话，应该来说页岩油的产量也是可以得到迅速的回升的。这个原因我个人的总结就是，因为页岩油它是一个面状的资源，所以它是在深油层里面产生的一个资源，它是一个面状资源，和我们常规使用的点状资源部一样，所以它可以以一种不同的开发方式，不同的结构来进行开采。它对油价的反映能够更高效，开发周期可以很短，一个常规的大石油项目从发现到投产，我们需要三、五年的时间，但是一个页岩油井打出来，虽然说单井产量现在好的可以做到两千桶一天，但是它速度很快，现在一台钻机的效率是可以打1.6口井，这个比三年之前提高了快一倍的水平。然后峰值产量可以从原来的一百桶上升到现在的两千桶一天。所以说页岩油和常规石油的竞争，也是我们在未来判断供给侧方面一个非常重要的因素。
我最后想讲一下未来，现在国际原油在平衡的在再平衡直路上我们需要观察一些什么样的价格关系。第一，我们就是要看月差的结构的问题，月差结构就是一个供需基本面的反映，所以高盛这张图我当时拿到这份报告以后，我觉得这张图确实特别的好，它就描述了一个商品从供不应求然后到了供大于求，然后又开始平衡走向平衡，然后又开始进入到供不应求的这么一个循环的状态。我们可以看到这个，这是从97年那波比较早的变化，刚开始的时候市场是供不应求，比较紧张的时候，市场结构是呈现一个（英文11：47），也就是所谓的近高远低的结构。随着突然间当年发生了亚太金融危机，流动性出现问题了，流动性出现问题以后就没人要了，需求就出现问题了，需求出现问题以后油价就不断的下降，因为卖的人还要不断的生产，他希望你买的人去买，但是买的人说我受到亚太金融危机的影响，这些都不行了，所以我炼厂不会出来买油了，那谁会出来买油？只有贸易商，或者能够进行无风险套利的库存去承接这个东西，所以说当时的价格不但是体现在油价从20多块钱往下跌这么一个过程，更重要的是它那个？？（11：48）在往下跌。所以跌到尽头的时候，油价可能跌到9块钱了，其实当时的那个结构也挺尴尬，九块钱，我记得那个时候我刚如行，一年之间，就是1月份和12月份的价差，1月份的话大概是13块钱，可以有4个美金，4个美金除以9是多少呢？是40%，告诉你其实那是40%的毛收益，你把你的资金成本、仓储成本算进去，你算算看你为什么不囤油呢？所以它就成功的止血了。止血了以后低油价造成供应厂商的欧佩克的减产，然后紧接着各国政府开始救，那一年可能中国起了很重要的作用，市场的流动性开始出现恢复，然后需求又开始好起来了，供求的关系又开始出现逆转，然后逐步的进入到2005年之后，市场重新出现非常大的供不应求，很快这个市场结构就变成了很强烈的（英文）的结构。现在我们可以看到，可能今年的油价的区间段，高盛的报告是定位在转折期，我个人也认同这个观念，现在的油价就是在一个转折期，就是从供大于求向供需平衡的转变。
未来会不会造成供不应求呢？那现在说这个话可能太早，但是大家可以看这个结构进一步的演化。另外我们说（英文11：50）的问题，WTI和布伦特的话，这个价差可以非常好的审视北美的供需状态，北美的供需状态从WTI和布伦特的变化来看，它相当于从过去的美国的南油北上，现在加入到北油南下的稳态时期。两个状态的改变，有的人说这个WTI和布伦特要回到以前的，就是WTI和布伦特要高很多了，我说这个不太可能，它会局部的高一下，但是应该来说不太可能。因为这个格局的改变，刚好价差要相差一个库新到美湾地区的管输的成本，应该理论上是差两倍的，所以说要差三块钱，原来要高一块五的话，现在就应该低一块五，而且要进入到一个稳态的状态，当然页岩油产量的进一步下降，会导致WTI进一步得到推升。但是大家知道推升完了以后，油价上升了以后，如果WTI价格一上升，页岩油产量又上来，重新又把它的压回来，所以这个东西我们可以看到，就是一个很好的对北美市场的供需态势的，通过跨区角度的一个反映。
关于这篇文章我今年刚好和国泰君安期货产业研究所的分析员董丹丹女士写了这样一篇文章，阐述的是WTI是建立一种三点三油的模型，来看待美国页岩油出口，对整个大西洋两岸平衡的影响，大家有兴趣可以去看一下。
最后我想说一下从供给的方面，有这个可预见的增量，这是今年的特点，还有一个就是不可预见的减产，整个市场的态势特别是从北美市场也是从供大于求逆转为供不应求，这是一个很重要的逆转特点，因为之前很多的报告都是说西区这个地方是供大于求，东区这边是供不应求，但是我们现在发现西区这边已经出问题了，所以这是一个最大的改变。
另外一个就是对于远期来说，边际的石油的增产力，页岩油能不能很好的对油价作出一个反映，这个是需要下一步进一步的密切跟踪和观察的。最后综合起来来看，我个人感觉从价格关系的变化中你可以很好的感知基本面的变化，你也可以进一步的演化价格的波动，这样的话可以帮助我们从价格被什么决定的状态，走向价格决定什么的状态，去分析这个市场，好的，谢谢大家。
主持人：请留步，我们看看现场朋友有没有跟佘总这边有关于原油方面的问题，如果没有的话我们看一下会前我们汇总的大家的问题。
虽然现在美国钻机数在回升，但复产能达到何种水平，预计需要多长的时间？另外，为什么今年汽油的利润这么差，现在是不是最差的时候？看看佘总怎么给出他的一些看法。
佘建跃：我觉得这两个问题还是问的很有水平，而且很有难度。第一个来说，北美钻机的回升，要达到何种水平才能让产量再上来，这个我觉得有点难。但是我们可以看一下，从过去的统计数据来看，我们发现钻机的数量下降的曲线和美国原油产量的曲线，大概是偏离了6到9个月的时间，那我们能不能把这个经验再往后放呢，我觉得这不一定可以完全的这么去说。但是我们有几个数据可以去帮助大家去预测一下未来，第一个就是说，单井现在的峰值产量，好的可以做到两千桶一天，平均估计是在一千桶到一千五百桶之间，因为现在大家都比较有经验了，都可能集中在田点，产量高的地方去打，边际的地方不太去做，所以这是一个数据。
还有第二个数据，单井的递减率非常的高，大概是三个月之后就不见了一半，大概一年之后就只剩10%这么一个概念，大概是10%到15%这个产量。但是那个尾巴可以很长，这是一个数据。
还有第三个数据，一台钻机大家前面也说了，它大概一个月可以打1.6口井，大家可以去模拟一下，用这些数字简单的模拟一下，你400台的钻机水平大概能带来未来的增产曲线是什么样子的，能不能抵消你前面掉下来的产量。
第二个问题，今年为什么汽油利润这么差，这也是我自己的问题，我也觉得很令人费解，为什么这么差？我现在对这个问题我也做不出一个很好的回答，因为数据可能有限，我可能可以编出来说是不是下雨下的多了，现在大家开车开的少了？这确实是个问题。但是我们反过来想我们首先接受这个现状，说汽油现在确实是出乎大家的意料，今年表现的这么差了。那么三季度的时候它还有一次机会给它去表现，因为三季度从历史来看，汽油的消费量还会往上走一截，所以说我们三季度的话，你且行且珍惜的先看一下，但是到了三季度如果不行的话，那么四季度的话，汽油肯定是更糟糕的，那没话说了。所以说这个问题我只能这么来回答，我确实很难感受到说现在会不会就是到了最差的点，后面就会好了，我觉得这个东西很难说，有时候没有最低只有更低。但是它一定会改变一些交易员或者是行业产业链的这些行为，所以这点上我觉得可能是更需要我们关注的地方，谢谢大家。
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