股指期货避险功能经不起推敲吗

　　⊙杨一平

　　有人认为股指期货的避险功能经不起推敲，可有可无，抛售股票就可避险，这一观点显然是无视我国证券市场已经出现的变化，是十分片面的，也是十分有害的。

　　股指期货的一大重要功能就是套期保值(hedging)，股票投资者通过股指期货市场上的一系列操作，人为地建立反向仓位和头寸，对其所持有的股票组合的风险暴露部位(exposure position)通过抵补(cover)，防范股票市场中的系统性风险，进行资产管理。

　　从宏观上来看，股指期货的套期保值功能的实现有利于消除目前我国

　　我国目前证券市场中投机性太强的特点明显表现在以下几个方面：

　　一是市场震荡幅度过大，市场往往受到利多与利空影响，不是涨过头就是跌过头。在今年的大牛市中接连发生了2·27和5·30大震荡；

　　二是目前市场上投资者，包括机构投资者在内，其投资股票的主要动机是博取市场中的差价，而不是为了获取公司的红利收益。如基金对钢铁行业的上市公司去年四季度以来就演绎过集中持有、减持到重新布局的过程。这种行为无疑加大了市场的动荡。上市公司也为了迎合这一市场，不注重红利分配，不注重公司的长期稳定发展，而是通过大规模的转送股，最终导致本身的盈利增长难以赶上股本的扩张。新发的基金均将自己定义为价值增长，而将自己定义为稳定收入性的基金少之又少。

　　三是正因为此，市场的换手率过高。据不完全统计，欧美市场的换手率每年在60%到100%，而我国从1993年到2006年的年均换手率却在483%，不少基金也为了追求价值成长而频频换仓；

　　股指期货推出后，可以在一定程度上减缓甚至消除以上的几种情况。

　　市场为什么会出现大幅震荡，是因为在没有股指期货市场的情况下，投资者针对市场风险，特别是针对系统性的市场风险缺乏必要的风险管理工具，只能抛售股票，于是便导致市场的大幅震荡。特别是当这一市场规模过小或者流通股太少的情况下，集中抛售，特别是机构投资者如对集中持有的股票集中抛售的话，必然导致市场的过度反应，一些重仓股就会发生接连跌停的情况。而若有了股指期货这一市场，投资者就可以用套期保值的手段，对风险加以有效管理，而不需要一味地通过抛股票进行风险的回避。特别是即将推出的沪深300指数的权重股多数是绩优蓝筹股 ，对指数的影响也相对较大，股指期货的套期保值功能实现后，这些绩优蓝筹股在现货市场的抛压将明显减少，市场的震荡也会因此大大减弱。

　　相对股指期货市场而言，股票现货市场的流动性相对较差，而股指期货市场的流动性相对较好，对市场的冲击成本较低，直接通过股指期货市场的操作，可减缓对现货市场的冲击，从而减缓现货市场的大幅震荡。

　　由于有了股指期货市场，投资者，特别是机构投资者的赢利模式也会发生革命性的变化。投资者，特别是机构投资者不再以博取差价为主要的赢利模式，而是长期持有绩优蓝筹股，获取其红利等稳定性收益，而这些股票的价格之短期波动又完全可以通过股指期货市场中的套期保值活动加以管理。历史已经证明，也正在证明，长期持有绩优蓝筹股的收益要比短期的差价收益高得多。这一长期投资模式和赢利模式的形成直接降低了市场的换手率，也降低了市场的震荡。

　　而占市场主流地位的机构投资者的投资模式的改变将影响到上市公司包括股利政策在内的经营政策，注重对投资者长期投资的回报，更紧密地将投资者的长期收益和公司的发展结合起来，像“粤照明”等上市公司将越来越多。我们已经欣喜地看到2006年1月到8月，沪深300指数成份股分红派息占到全体A股公司的83.93%。

　　而近年来，机构投资者已得到超常的发展，特别是以稳定收入型的基金得到了很大的发展，相信这些基金对股指期货的套期保值功能有着越来越强烈的需求。

　　（作者单位：银河期货研究中心）