金融期货之父梅拉梅德：金属衍生品发展新趋势

　　由北京大学中国金融衍生品研修院主办的首届“中国金融创新论坛”于07年6月11日上午在北京大学生命科学大楼101报告厅隆重举行。新浪财经做为独家合作伙伴，对此次会议进行全程报道。以下为全球金融期货之父，芝加哥商业交易所终身名誉主席梅拉梅德先生的演讲。

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　　“全球金融期货之父”、芝加哥商业交易所终身名誉主席梅拉梅德：

　　谢谢杨教授。非常感谢你们对我们的溢美之词，今天非常荣幸到这儿来并且成为

北京大学中国金融衍生品研修院的荣誉院长。我感觉到特别荣幸的是，它在北京大学。今天我也成为了北京大学的一名成员，一名荣誉成员，我非常感谢你们！

　　今天，要给大家做的发言要讲衍生品市场的启示。通过今天的演讲我给大家介绍金融衍生品市场的形成、发展和价值。美国的哲学家和历史学家托马斯·科隆，将科学的转变解释成为理念替换的革命。这一种革命会因为概念上的突破而触发。比如说，微积分的发明，通过微积分的发明使我们能够很好的研究运动，或者通过技术性的突破。比如说，第一个望远镜的发明，通过这一个发明推翻了亚里士多德认为宇宙是无限的、圆形的和以地球为中心的假设。

　　回顾历史，大家可以看到，这一些革命，每隔几十年就会发生。关于期货市场，或者今天所说的衍生品市场，这一个市场已经经历了30年的时间。在这一段时间当中，既是一场概念性的革命，也是一场技术性的革命。我将给大家详细的解释。

　　很少人会争论芝加哥商业交易所在国际货币市场上推出的金融期货不是一个概念性的事实，那一天正是美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩的日子。通过这样做，尼克松总统使得固定的汇兑体制瓦解。从而开始了全球化。这也为芝加哥商业交易所CME推出了金融期货的基本原理。芝加哥商业交易所推出的期货不仅包括商业期货，还包括金融期货。期货市场具有将大宗农产品风险最小化的功能，像玉米、小麦、稻米等等。据说第一个期货交易所是1650年在日本的市场上建立起来的。它的目的是为了回避在收割期间世界市场价格波动所造成的风险。

　　最新的交易规则是通过公开喊价进行的，聚集在一起的商人通过在交易当中相互竞争，通过使用他们的声音和手势来确定他们需要在未来时间内买进和卖出大米的价格和数量。直到最近，这一种公开喊价的方法也是全球期货市场运作的一个基本方法，在全球期货市场都是这样。它同时也决定了期货市场中农产品期货是主要的期货产品。在12世纪的马德里，进入季节性批发时期的时候，商人们会聚集在一起大声公开协商远期的交割货物。直到1862年，在美国成立交易所之后的20年，英国也创立了传统的期货市场。在美国，芝加哥是美国东部大型铁路枢纽城市，种植在西部的农作物通过铁路运输，经芝加哥运输到人流密集的东部。在1867年，CBOT为了谷物的交易打开了大门，在1898年，芝加哥商业交易所，也就是CME的前身CPE开始了牛油和鸡蛋的交易，这是芝加哥一次巨大的商业成功。有一位伟大的诗人还就此写了一首诗，然而当时期货市场基本原则是，他们仅仅接受了农产品的期货，这一点一直保持到1972年之前。1972年，CME推出了货币期货，这一状况才得到了改变。1970年是值得铭记的重要年份，当时世界上仍然认为在二战之后，1945年7月31日世界遭受到固定汇率体系的崩溃，由杜鲁门总统代表大多数西方国家签定的《森林协议》为美元等建立了非常狭窄的浮动区间，《森林协议》是杜鲁门总统和几个西欧国家之间签订的，这一个协议中详细的规定了1美元等于1/35盎司的价格。尼克松总统后来宣布了美元和黄金的固定汇率，这一种固定汇率机制被打破了。在1972年，IME建立之后的接下来几十年中，CME建立的唯一的贸易金融工具，一次概念性的革命发生了。在IME建立之后第一个十年历，外汇交易一系列变革发生了。除了外汇交易，还出现了股指的期货，以及利率期货。正是在这一种背景下，现在的CME建立了。新的市场如催化剂一样，加速了金融工程学的发展。加速了OTC衍生品市场的发展。也加速了金融期货在全球各个角落的诞生。

　　IMM带来了金融衍生品的时代。IMM的前身是金融衍生品市场当中最初的风险管理工具，在1986年正好是IMM运作的第14年，诺贝尔奖获得者说，金融期货是今后20年里最重要的金融革命，一些数据可以表明这一些巨大的变化。

　　在1971年，在IMM开始运作的前一年，1460万张合约在美国期货交易所进行交易。当时除了美国之外的其他地方还没有期货交易所，但是在去年，全球所有的合约交易量就达到了100亿张，其中有35亿张合约是在美国期货交易所交易的。大家可以看到，在外国的期货交易所交易的合约量也是非常大的。根据BIS目前的数据表明，衍生品交易的总值已经达到了454万亿美元，这一个数目是相当的大。大家可以看到，对金融衍生品使用量是非常大的。也许，它是世界上增强最快、最大的行业。在2006年，CME现在成为了世界上最大的期货交易所，平均每天交易的合约达到了650万张，这是每天的交易量。其中，有超过98%的合约是金融工具的合约，包括利率货币和股指、金融、期货，平均每天总价值达到了3.3万亿美元。

　　大家可以想一想，这是多么巨大和惊人的数字。今天衍生品的市场为大量产品提供了进行风险的一些可能性。而且，是24小时的风险控制的可能性。大家知道，金融交易和衍生品交易是提供全方位风险的控制。从证券到环境，从银行到农产品都可以进行交易。有组织的期货交易所提供了可供选择各式各样的投资方式。而且，与其他交易进行战略性联合，为全球价格定价提供了标准，同时提供了透明的市场。这一个时候个人投资者也可以参与到投资当中，可以进行一系列的合约交易。但是更重要的是，建立了专业的结算中心，结算中心能够保证交易的高效率，也能够规范这一个市场。所以说，从这一个理念上来讲，银行也在为结算和交割提供一些其他补充性的服务。在过去的30年当中，有巨大概念性的突破，但是概念性突破仅仅是突破，没有达到发展的极值，将会有更大发展空间有待于我们后人继续努力。

　　我们现在同时回顾一下除了概念性革命，还有另外一种革命，就是我们常说的技术性的革命。概念性的革命仅仅是人们的概念、观念发生了改变，技术性革命带来了一些技术性的进步，像数字化的技术。看一下20世纪很容易理解技术革命是如何产生的，以及如何影响衍生品市场。大家回顾一下20世纪，20世纪是将科学应用从宏观应用到微观应用的时节。比如说，从宏观上来讲，我们从物理学上来看，爱因斯坦先生开创了本世纪宏观技术，像宇宙法则。随着时间慢慢的推进，在本世纪，物理科学转向微观发展，就是原子理论和量子理论。人类早期对原子的理解是一个固定的原子核，这一个原子核被电子紧紧的包围着。随着新的理论不但产生，人类对未知世界的探索，我们对原子有了更清楚的认识。大家后来认识到，原子由电子、质子、核子、中子等组成的，这一种观念不断的被更新。人类从宏观的对世界的认识走入了微观的对世界的认识，这是20世纪物理学的发展的轨迹。生物学领域也发生了类似的革命，比如说在20世纪初期，大家是如何理解细胞的，很多人认为细胞是一些简单的化学体，随着技术的不断的进步，人们开始认识到细胞更多是像复杂的化学反应产生的物质，并且通过纤维组织活动像高科技工厂一样的东西。在1973年世界生物工程学之父，他们两位共同发明了遗传学工程。就是通过外来的细胞分子的遗传来进行无性繁殖，这是一项伟大的发现，开创了生物分子学和遗传学，这是又是从宏观走向微观的过程。

　　我们看一下电脑技术，电脑技术能够使人类看到自然基本的组成成分，正像是我们刚才所到的物理科学一样，物理科学能够使我们看到非常细小的微观世界，生物技术能够把我们带到分子世界，也是一个及其小的微观世界。在金融市场上，我们也有宏观到微观的革命过程。比如说计算机技术的运用，计算机技术的运用能够运用到我们投资策略上，复杂的计算还有分析，为整个的金融以及金融工程师们提供了将金融风险分割到不同成分的、特别小的风险分析。投资的方法理论也是从原来相关的公认的理论中能够提炼出细微的现代的投资理论。所以说，这一种投资理论也是从宏观走向微观的过程，我们利用计算机技术微观的了解到风险来自哪里。而且，我们从长期的对冲的方式发展到现在能够在线的、实时进行风险控制，这也是一个从宏观的运用到微观运用的过程。就像刚才说到的物理革命。生物科学居间是分子，投资科学居间是我们衍生品。带来投资革命的就是衍生品，代表着金融风险基本的组成成分。衍生品等同于物理世界的原子和生物世界的分子。

　　大家都知道柏林墙，不仅仅是信息技术帮我们推倒了柏林墙，推倒了科学和技术交流的鸿沟。这一种技术使工程师窥探最小的细节表现驾驭细节。比如说技术，它能够使投资科学变成金融风险基本的组成部分，一个非常复杂的控制结构可以被打破，并且可以被细分成若干小的基本风险组成部分。金融分析师通过打包、分拆风险方式计算出一套更加适合投资者的风险和投资方案，这也是一个由宏观到微观的过程，也能够使得风险和回报得到更好的匹配。

　　曾经有一位专家提出过颗粒金融，颗粒金融影响着金融和我们投资的各个方面。我们知道，这样的一种金融学革命是在1987年，对CME来说，我们推出了GLOBEX，GLOBEX的推出使得这一种技术革命达到了顶峰。未来10年当中世界每一个角落推出了电子交易平台，今天，这种电子交易平台通过电子传输的方式传输到世界任何一个角落，任何人可以利用电子交易进行交易。但是5年前，美国期货交易所还在沿用比较传统的、人们不断挥手和大喊大叫的方式来交易。现在不通过交易所也可以参加交易。电子交易量也在不断的创出新高。

　　由于技术的发展是日新月异的，交易的处理速度已经到了惊人的程度了。比如说在不久之前，也就是很短的时间之前，如果有一个德国的金融官员发表了一篇可能对德国马克汇率有一些影响的讲话。这一个市场要过十几个小时或者过几个小时才会产生一些反应。但是今天这一个世界就完全不一样了，世界上任何一个人，不管是谁，不论在何处，发表什么言论，都有可能对交易屏幕上买卖的行为产生非常大、非常迅速的影响。比如说GLOBEX这一个平台上，每40毫秒就处理一个指令，40毫秒，多快啊，眼睛眨一下都不止40毫秒。所以，技术的突破确实是惊人的。

　　目前，期货市场上，技术的突破有很多，比如说全球推广，你可以在全球任何角落了解交易的情况。我们目前在全球有许多的交易平台，GLOBEX能够提供一个非常全球化的交易平台，而且交易速度也是无可比拟的，还有交易量，还有计算机算法一系列的更新和运用。现在轻点鼠标可以经营跨市场、跨品种非常复杂的套利交易，轻轻按一两个键，或者轻点鼠标就可以执行上百亿甚至更多的交易。OTC和金融市场的衍生品，已经被绝大多数世界上金融机构所使用，包括一些国内和国外的银行，还有年金，包括公共和私有的年金，套利保值等等。

　　据我们统计，全球500强的企业当中，有90%通过利用衍生品交易来控制风险。还有一些金融终结的客户或者自身在外汇、股票市场上有比较大的暴露，也会通过我们衍生品的市场来进行风险的对冲，或者完善其整个的投资行为。

　　通过金融衍生品进行风险对冲，可以避免很多风险。而且通过OTC利率工具，例如我们在市场对其货币市场上的风险进行对冲，或者进行套利，或者在他暴露的利率头寸从固定的利率转变为浮动利率。反之亦然，从浮动的利率到固定的利率，都可以进行风险对冲和套利保值。当然这一个过程我们有很远的路要走。期货市场概念性边界还在扩张，技术性革命还在十分活跃的进行着。期货市场目前概念性革命是非常先进了，技术性的概念也是非常的先进了。新的技术为我们提供了可衡量和管理风险的可能性。风险管理变得跟以前的风险管理有很大不一样，全球各个不同的国家或者个人在此之前没有尝试过风险管理的办法。比如说，我们发明一些工具来对抗一些环境问题。比如说全球变暖，全球的经济如何保持健康发展，如何消减贸易赤字等等，以及如何更好的解决社会医疗问题、社会保障问题，或者是一些其他的退休养老风险管理的问题，这一些问题其实金融衍生品都能够起到非常大的作用。当然我们还可以不断的列举金融衍生品将在其他的方面有助于社会的发展。

　　现在我来讲一下中国的情况，中国已经到了拥抱金融衍生品的时候了。中国作为一个伟大经济强国，作为出口国的领导者之一。自89年以来，国际贸易在翻番，而中国的出口激增了至少7倍，中国世界出口份额与以前3%相比，现在基本上接近了7%了。而且，中国最近超过了日本，成为全球第三大出口国，排在第一位的是美国，第二位的是德国，第三位的是中国。如果以现在的增长率来衡量，中国在2008年，或者2009年，有可能成为世界上最大的出口国。

　　但是中国经济也面临着很多问题，有一些因素对中国经济发展产生制约，像升值，还有一个中国处置平衡问题。在今年，旺盛的出口达到了4000亿美元，会超过GDP的12%。中国的出口不久将会超过1万亿美元。中国也很可能在下一个年会取代美国和德国成为世界上最大的领先的出口国。影响中国经济的另外一个因素，这一个因素更值得一提，更明显，就是中国的外汇储备。中国的外汇储备现在已经超过了1.2万亿美元，它接近了50%的GDP。储备在金融系统产生剩余流动性，这也在当地股票市场刺激了资产通畅和潜在的泡沫。这一些因素已经对中国经济造成了相当的风险。作为中国快速增长的一个直接结果，在过去的18个月当中，上海股指已经从1000点升到了4000点，股价的上升正在刺激散户对资产投资的繁荣。刚过去4月份，散户投资者新开了500万新帐户，这一个数字比06年的数目都要多，这是一个月的数字，是4月份的数字。在5月份，在上海和深圳市场的交易量超过了亚洲和澳大利亚所有股市的交易量。中央银行不能用保证金负债来限制中国股市的发展，因为这一些负债在中国并不存在。中央银行的反应是逐步提高商业银行准备金率和利率，政府也增加股票交易印花税，把交易印花税从0.1%提升到了0.3%，在过去政府经常使用印花税来指导市场，而且是经常能够起作用的。比如在05年政府减少了印花税，以刺激市场的上升。在5月份加税的决定，是当局传递出来的信号，就是当局想冷却市场。中国资本消费和股票市场投机的基本问题，是资本的成本太低。中国如果想要抑制股票市场，中国需要更加灵活的货币政策。但是，中国的汇率有上限的时候，中国政府不能采取决定性的收缩。为了保持与国家经济发展同步，中国的资本市场必须变得更加有流动性和更加有效率。要这样做，中国政府应当支持衍生品市场的发展。

　　中国的证监会和中国的金融证券监管机构应该在今年的某些时候，进一步推进衍生品市场的发展。比如说推出股指衍生品，这是非常重要的步骤，必须要启动。有活力的市场不可能是万能药，只靠衍生品不可能解决中国经济所有的问题，但是这一些市场将在期望的方向、正确的方向方面富有重大意义。

　　衍生品代表效率、资本市场机制必须的一些基本工具。通过这一些工具我们可以有效的管理资本市场的风险。这一些工具的经济功能，是在固有的业务风险暴露的基准分组的基础上提供一个安全网，分散风险到他们的基本组成和把风险转移到大部分有能力并且愿意承担管理的组成部分。金融衍生品在其中的期货，比如说在选择权交易和OTC产品定制化交易当中，他们可以被比作巨人般的保险公司，他们允许金融市场的风险被快速调整。而且，他们更加准确，比任何其他金融程序的成本更低。

　　在世界各地，它都有效的提高了生产率，并且有效降低了成本。请允许我引用前美联储主席格林斯潘的一句话，在近年发展大批衍生品已经提出了经济效益，这一些合约的经济功能是允许原来被联合起来的风险被分散和转移给愿意承担管理的构成，衍生品证券，像期权等等可以向公司和投资者提供他们以前没有的机会，衍生品的价格给投资者信息，通过这么做，可以使金融市场更加稳定，并可以帮助风险在投资者和公司之间进行更加有效的分配。

　　正如我刚才所说的，中国政府现在已经授权成立了中国金融期货交易所，它是由上海股票交易所和上海期货交易所、深圳股票交易所和大连期货交易所以及郑州期货交易所共同成立的，得到了中国证监会的批准，计划从今年秋季开始，上经所发布沪深300指数，这一个指数产品由上海和深圳交易所当中选出由300支股票构成，它们是中国股票市场的代表，覆盖整个市场价值的60%。在这儿，我要提的是，芝加哥商品交易所的亚洲团队，已经在今年春天向上经所提供了培训。并且，在市场整合和市场执行方面提供支持，并且保持联系。

　　我们已经派遣专家到上经所与他们谈，上经所也派人到我们这儿来接受培训。对有一些人来说是漫长等待的过程，这是中国衍生品市场长远里程重要的一步。它将向投资者和期货和个人投资者提供一个机会，使他们在今年火热的股票市场上对冲他们的一些风险。但是，我要提一个词，就是秩序。在这儿要注意的一个词是秩序。衍生品是非常复杂的工具，这一些工具的使用要求有专业经验。投机是成功的衍生品市场的一个重要组成部分。但是，投机不是市场构成的潜在动机。这一些工具是为了来管理和减少风险的，这一些工具不是作为赌博的工具来减少风险的。这一种区别必须得到投资者的理解，然后才能对它们进行使用。而且，不应该期待上经所马上取得成成功，这要花很多年时间来发展必要的流动性，这样才能够使其成为一个成功的指数市场，这要花数年的时间。

　　在其发展的过程当中，随着使用者开始理解与期货交易有关应用的相关问题，在开始的阶段有很多担忧和潜在的问题，但是这是非常正常也是非常自然的。在发展的过程当中，将会有人指责新的指数。而他们指责的原因往往不是期货本身的错误，比如说一些股票出现了混乱，现货市场出现了激跌，有一些参与者遭受了损失。有一些人使用新市场来违反法律法规，有一些人可能会遇到各种各样的问题，一旦发生这一些问题，大家都想指责新的指数市场，但是这一种可能性必须得到正确的理解。

　　这一些指责如果发生，将是误导。期货市场不会导致失败，期货市场也不会导致市场本身方向的变化。潜在的经济基本面会影响一个市场方向的变化，而不是相反。期货市场如果得到不恰当的使用，我们应该指责的是工具使用者而不应当是工具的本身。期货市场有的时候像信使，信使有的时候可以带来好消息，有的时候会带来坏消息。但是过去古老的诱惑就是，当消息不好的时候，我们想要责备信使，而这一诱惑是应该被抗拒的，因为信使本身并没有什么错误。

　　最后，我认为，中国要发展金融衍生品，必须加强教育的投入。很明显中国目前的学术机构已经在中国金融衍生品市场当中发挥了非常重要的角色。中国金融衍生品得到长足的发展，中国国内已经有一些有名望的中国专家服务团队，能够更好为政府和私人服务。我们必须要加强这一种教育的投入。

　　中国国内教育也不能完全依靠国外的教育，中国应该开发自己的教育资源，更好的利用自己的力量来培训和培养自己的人才。中国应当开发一个受过培训的学生的领域，让学生在这一些非常复杂和深奥的金融使用工具方面成为专家。为达到这一个目的，中国有一些大学和学院已经开设了针对金融衍生品如何进行使用和应用的教学模型。这一些教学的课程和教学项目是非常重要的。比如说，就像今天在北京大学中国金融衍生品研修院，这是非常可喜的模式。所以说，很幸运的是，这一些模式和包括研修院的项目模式在发达国家有过非常成功的经验，而且有非常多的教材、参考资料，不管是文字还是技术应用上的，基本上覆盖了整个金融衍生品交易各个方面。

　　北京大学可以很好来借鉴和使用这一些国际的教材和参考的资料，只要是通过授权保证

知识产权不被侵犯的情况下，双方交流是可以持续下去的。我期待不久的将来，中国学者把自己的才能添加到金融衍生品知识体系当中来。

　　我祝大家好运，并且学习成功，谢谢大家！

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