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　　今年以来，煤炭市场不断推出救市政策，但新政叠加效应尚未达到从量变到质变的转换，脱困任务依然艰巨， 预计2015 上半年煤炭市场仍将受悲观情绪困扰， 难以走出底部震荡泥潭。

　　受国内煤炭救市政策影响，煤炭价格虽有止跌企稳迹象，但真正的反弹行情仍未到来。中长线投资者仍可维持趋势空头格局，基本面实质性的企稳信号与技术面破位反弹信号均未出现，这意味着煤炭后市走跌的概率仍会较大。煤炭政策叠加效应尚未达到从量变到质变的转换，预计焦煤、焦炭、动力煤中短期仍将维持偏弱格局，期价将延续寻底震荡走势。

　　具体操作策略上，我们可知60 日趋势压力依旧维持有效，待期价背靠60 日线时择机进空，下方支撑位可参考前K 最低价。从盘中走势规律上看，我们仍可设想待期价创出新低后，会出现短时修复行情，由于杀跌深度尚浅，追空后应快进快出。短线抢反弹可待期价向上突破新低K 线最高价择机试多，上方压力位依旧参考60 日线，以此反复。由于盘中短时波动行情较难研判，短线操作上建议适时获利止盈。“山重水复疑无路，弱势依旧难结束”，这是对当前煤炭市场的看法，同时预计煤炭市场的弱势格局也将会维持到明年的前两季度。

　　另外，我们不排除中国经济持续增幅回调后的触底修复，配合煤炭行业产能释放压力的缓解，预计煤炭后市的反弹行情或将出现在2015 下半年。2014 年中央经济工作会议，“房地产”一词再度缺席，中国房地产行业的深度调整在未来一段时间仍将继续。我想迫于“稳增长”的面子形势下，基建投资将会担当重任，“一带一路”的战略实施进程值得我们关注，后市具体操作策略的变动还需等待基本面与技术面上的信号指引。

　　第一部分2014 年煤炭市场回顾

　　图一：国内煤炭价格走势

　　进入2014 年，中国政府提出了中国经济将进入中低速、可持续发展的“新常态”。同时，今年以来煤炭价格跌跌不休，行业经济效益大幅下挫，始终难以摆脱市场供大于求的困局。根据中国煤炭工业协会数据显示，前三季度全国煤炭产量28.5 亿吨，同比下降1.28%；煤炭消费30.3 亿吨，同比下降1.2%。在经济增长放缓、产能过剩、进口冲击、国家调控等影响下，今年前三季度国内煤炭产销量、消费量同比负增长，这是煤炭行业十年来首次。随着国家加大生态环境治理力度，传统粗放的煤炭生产和利用方式将受到严峻挑战。

　　2003 年到2013 年我国煤炭产量经历了10 年的高速增长(图二)，在“黄金十年”的鼎盛发展期中，煤炭行业内外投资规模、扩张发展势头不断加快，特别是山西、内蒙等主要产煤省区，资源整合和兼并重组取得突破性进展，煤炭产能得到集中释放，然国内经济正处于深层次矛盾凸显和三期叠加阶段，从而导致当前煤炭市场产能过剩，供大于求已成为当前煤炭销售不畅、煤价严重下滑的主要制约因素。针对煤炭行业近年来的困境，国家今年出台了一系列的救市政策，从当前煤炭行业资金投入趋势看，煤炭行业投入的高峰期已接近尾声，现已取得了阶段性效果，但要彻底改变行业整体困局还是任重道远，煤炭政策叠加效应尚未达到从量变到质变的转换。

　　图二：中国煤炭产量(万吨)

　　第二部分煤炭市场基本面现状

　　煤炭经济运行低迷

　　据相关数据统计，前10 个月，煤炭消费下降，全国煤炭消费33.9 亿吨，同比下降1.5%，其中，电力行业耗煤16.1 亿吨，下降2.5%；钢铁行业5.2 亿吨，下降1.3%；建材行业4.7 亿吨，下降0.2%；化工行业1.9 亿吨，增长8.8%。煤炭采选业完成固定资产投资3951 亿元，同比下降7%，降幅比1-9 月扩大3.2 个百分点，与“十一五”时期年均增速26.7%相比回落了33.7 个百分点。另外，铁路煤炭发运量略降。全国铁路发运煤炭19.1 亿吨，同比减少208 万吨，下降0.1%。

　　供需矛盾犹存

　　煤炭产能建设超前、进口煤炭冲击与需求增速放缓的矛盾越来越突出(图三)。

　　截至10 月底，全社会煤炭库存继续在3 亿吨以上，已连续保持保持35 个月。全国煤炭产量31.6 亿吨，同比减少4970 万吨，下降1.55%；全国煤炭销量30.4 亿吨，同比减少5031 万吨，下降1.63%，市场中短期供需问题仍难以有效化解。另一方面，进入2012 年5 月份以后，由于美国页岩气引发的能源革命，使得美国煤炭消费量急剧减少，出口相对增加，从而导致国际煤炭价格受到冲击。目前，全球煤炭市场供给宽松，需 求低速增长，市场供大于求，国际煤炭价格低位徘徊，推动我国煤炭进口保持高位，进而打压国内煤炭价格。

　　图三：煤炭产销量对比(万吨)

　　终端需求不振

　　图五：房地产开发投资额及累计同比增幅

　　图六：国内粗钢产量及累计同比增幅变化

　　2014 年1-11 月份，全国房地产开发投资86601 亿元，同比名义增长11.9%，增速比1-10 月份回落0.5 个百分点。其中，住宅投资58676 亿元，增长10.5%，增速回落0.6 个百分点。今年，国家各地区陆续放开了限购政策，10 月14 日，住建部、央行[微博]、财政部联手要求各地尽快实现住房公积金缴存异地互认和转移接续，并推进异地贷款业务，连续足额缴存6 个月以上即可申请个人住房贷款，近期更有央行降息来拖稳房地产市场。但我们应注意到目前的企稳仍然难以带动趋势的扭转，房产看客心理仍将继续蔓延。

　　2014 年1-11 月，粗钢累计产量74867 万吨，同比增长持续下降至1.9%，增长速度连续保持下行趋势。年初至今，黑色产业链表现得尤为低迷，国内大中型钢厂焦炭平均库存可用天数依然维持在9 天左右，低于去年同期。钢铁行业的景气状况对上游焦煤、焦炭的需求影响很大，如果后续的刺激政策以及供需困局难以扭转，将会继续对焦煤、焦炭价格形成压力。

　　图七：火力发电持续下降

　　国内动力煤消费结构中主要用于火力发电，2014 年1-10 月，全国规模以上电厂火电发电量34591 亿千瓦时，同比增长0.1%，增速比上年同期降低6.8 个百分点。全国规模以上电厂水电发电量8127 亿千瓦时，同比增长22.3%，增速比上年同期提高19.2 个百分点。虽然煤电主体地位短期内难以转变，但因国内能源结构不断优化调整，水电、风电、太阳能、核能、生物能等新能源的发展都将排在火电之前，而依靠燃煤发电的火电企业不在优先发展之列，这也是造成当前煤炭滞销、价格走低、煤企效益下滑的另一重要原因。

　　图四：煤炭消费比重

　　1-10 月，化工、建材、钢铁冶炼、有色金属冶炼四大高耗能行业用电量合计14214 亿千瓦时，同比增长4.1%，同比增速回落1.5 个百分点。我国能源结构调整步伐正在加快，今后经济发展也将进入换挡期的新常态，环保减排政策愈加严厉，煤炭的生产与消费都将进入减量轨道。《国家应对气候变化规划》，不仅明确了中国2020年碳排放强度比2005 年下降40%-45%的目标，更明确了这个目标必须确保完成，“减煤”刻不容缓。

　　涉煤政策托底市场

　　今年以来，国内不断推出煤炭救市新政，陆续发布限产、进出口关税调整、资源税改革等政策来托底煤炭市场。首先，国家发改委会议部署将2014 年的煤炭进口减少5000 万吨；其次，10 月15 日，我国正式实施对煤炭进口关税调整政策，取消无烟煤、炼焦煤、炼焦煤以外的其他烟煤、其他煤、煤球等燃料的零进口暂定税率，分别恢复实施3%、3%、6%、5%、5%的最惠国税率。另一方面为了给过剩的煤炭产能寻找出路，中国煤炭出口关税也将有下调动作，包括动力煤和炼焦煤在内的各个煤炭品种出口关税将从目前的10%下降至3%；同时自12 月1 日起，全国范围内实施煤炭资源税从价计征改革，由于煤炭资源税开征之初计征环境和条件的限制，我国一直以实物量单位为计税依据、单位税额为使用税率的从量计征模式，“以量计征”体现的是税与量的相关关系，但不能真实的反映煤炭资源的价格变动状况和稀缺程度，无法准确计量煤炭资源消耗和生态环境成本。“以价计征”体现的是税与价的相关关系，能够真实的反映煤炭资源的价格变动状况和稀缺程度，真正体现煤炭资源税与煤炭资源利用效 果之间的本质联系。总之，实行从价计征，对于促进节约使用煤炭资源，提高煤炭资源使用效率，推动企业节能减排，实现经济绿色平稳运行具有重要意义。

　　第三部分观点总结

　　前几年的高速发展掩盖了煤炭行业在长期发展中积累的深层次矛盾和问题，在当前经济大环境下，这些问题逐步显现。笔者依旧维持前期观点，煤炭大型企业大都是国有企业，他们可以越出市场规律的束缚，无视产品库存积压带来的损失，同时享有额外补贴，这是当地政府为了保增长、稳就业一贯采取的措施，因此政策体制下的煤炭企业仍会按部就班的规模生产。另外，下半年场内虽有各大煤企限产减销政策刺激，但我们仍可注意到这种政策的作用似乎只限于托底。此时不排除中小企业浑水摸鱼，趁此时机加大产量，囚徒困境依然伴随整个煤炭市场。

　　图八：国内煤炭进出口数量对比(万吨)

　　据来自澳大利亚媒体报道称，对于之前出台的进口煤关税，中澳双方达成的意见是炼焦煤关税将取消，动力煤关税先从6%降至4%，并在两年内逐步取消。此举势必又将会对国内煤炭市场造成一定冲击，尤其是远月。另外，根据2004 年出台的煤炭出口配额制的相关政策，中国只有少数几家拥有煤炭出口经营资格的企业可以从事出口业务。中国海关总署数据显示，2013 年我国累计出口煤炭751 万吨，而进口量则达3.3亿吨，进出口数量相差悬殊。虽然国内煤炭出口关税有下调动作，但出口量相对于进口量要少的多，出口关税的影响力不如进口关税，它的直接利好影响也就只能表现在几家相关的出口企业上，对整体行业的影响依旧微不足道。同时，国内生产和运输成 本依然较高，煤炭价格在国际市场上竞争力不大。就目前市场来看，进出口关税的调整并不能直接利好煤炭价格，只能暂时缓解煤市供过于求的现状。

　　煤炭资源税从价计征改革近期成为了市场关注的焦点，可以解读为“清费立税”，此次具体税率由省级政府在2%-10%内确定，据媒体报道称，山西省上报的煤炭资源税率为8%。按目前的煤价水平以及假定8%的税率估算，从量计征需交税3 元/吨左右，从价计征则为10 多元/吨。对于后市的影响，关键还是要看国家的清费情况，煤炭与各地政府利益挂钩，长期以来承担着各种费用，每次出台的脱困政策都会涉及到清理乱收费现象，但大多表现为减免或缓收，实际表明清理涉煤收费并不彻底。当前煤炭需求增长乏力，存煤居高不下，脱困任务依然十分艰巨。

　　今年的中央经济工作会议提出了2015 年经济工作的主要任务之一是将继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，提振市场信心，利好大宗商品价格。同时，中国社会科学院预估明年经济增长7%左右，中速经济增长也将成为常态化。整体来看，就目前国内的煤炭市场情况，产能释放压力依然存在，悲观情绪犹存，预计2015 年市场整体上可视为“弱势有波澜”。

　　第四部分操作建议

　　图九：焦炭价格指数(日线)

　　图十：焦煤价格指数(日线)

　　图十一：动力煤价格指数(日线)

　　受国内煤炭救市政策影响，煤炭价格虽有止跌企稳迹象，但真正的反弹行情仍未到来。中长线投资者仍可维持趋势空头格局，基本面实质性的企稳信号与技术面破位反弹信号均未出现，这意味着煤炭后市走跌的概率仍会较大。煤炭政策叠加效应尚未达到从量变到质变的转换，预计焦煤、焦炭、动力煤中短期仍将维持偏弱格局，期价将延续寻底震荡走势。

　　具体操作策略上，我们可知60 日趋势压力依旧维持有效，待期价背靠60 日线时择机进空，下方支撑位可参考前K 最低价。从盘中走势规律上看，我们仍可设想待期价创出新低后，会出现短时修复行情，由于杀跌深度尚浅，追空后应快进快出。短线抢反弹可待期价向上突破新低K 线最高价择机试多，上方压力位依旧参考60 日线，以此反复。由于盘中短时波动行情较难研判，短线操作上建议适时获利止盈。“山重水复疑无路，弱势依旧难结束”，这是对当前煤炭市场的看法，同时预计煤炭市场的弱势格局将至少延续到明年的前两季度或更久。

　　另外，我们不排除中国经济持续增幅回调后的触底修复，配合煤炭行业产能释放压力的缓解，预计煤炭后市的反弹行情或将出现在2015 的下半年。2014 年中央经济工作会议，“房地产”一词再度缺席，中国房地产行业的深度调整在未来一段时间仍将继续。我想迫于“稳增长”的面子形势下，基建投资将会担当重任，“一带一路”的战略实施进程值得我们关注，后市具体操作策略的变动还需等待基本面与技术面上的信号指引。

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