客户端 查看最新行情

　　　　橡胶长时间单边下跌行情几近尾声，延续14 年基本情况，天然橡胶自身基本面变动不大， 东南亚主产地橡胶供应充足， 由于发达国家经济恢复缓慢， 中国经济降速转型， 需求虽然有恢复性增长， 但不足以扭转弱势局面， 预计2015 年将维持一段长期横盘筑底的过程。

　　2015 年天然橡胶将依旧延续14 年熊市，但就整个单边下跌熊市已经走完80-90%，15 年将是延续14 年下跌趋势，小幅下挫后进入一个横盘震荡筑底过程，现货价格目前处于底部但是仍然没有打破成本价格1300 美元至1400 美元，东南亚等主要产胶国在未来3-5年内将继续保持高产，而需求方面主要消费国中国内面临经济转型，在新的改革方向下，将改变以往的粗放式靠投资拉动经济增长的模式，进入以改革创新为主的新常态，而经济增长在短期内将会陷入低速增长，地产和基建的增速放缓势必会影响天然橡胶消费重头重型卡车轮胎的需求，整体的经济环境将不利于橡胶价格有较大幅度反弹，所以初步预判在2015 年天然橡胶依旧保持低位区间震荡运行。

　　基于对2015 年走势预判，我们建议操作上采取反弹抛空为主的交易策略，因为向下空间有限，一旦橡胶价格过低跌破成本价，东南亚产胶大国可能会有联合限产保价措施，预计2015 年橡胶将在10000-15000 这个大区间内震荡运行，先下跌后横盘整理的概率较大。

　　2015 年影响橡胶价格的关键词将会是：经济减速，限产保价，以及极端天气。

　　第一部分：2014 年天然橡胶行情回顾

　　由下图看出2014 年天然橡胶整体延续了13 年的低糜走势，基本面变化不大，依旧供过于求，橡胶呈单边下跌行情，在2013 及14 年12 月上旬为止都各下跌了32%左右，全球经济逐步恢复进行中，并且中国经济正在进入增长结构转型期间，稳健的货币政策以及不惜以降低经济增速来保证后期经济健康长远发展，经济活力下降货币增量减少势必会影响商品总体走势。

　　图一：沪胶连续月K 线图

　　截图来源：大智慧

　　整个2014 年橡胶大致分为四个阶段

　　第一阶段：1 月初至4 月22 号，延续上一年弱势下跌，由18000 元/吨跌至14000 元/吨左右，创下当时年内新低，第二阶段：4 月下旬至7 月22 日橡胶价格震荡走高至16000 元/吨。第三阶段：7 月下旬至9月29 日，反弹在第一阶段50%处承压继续走弱向下下探创出14 年年内新低大约12000 元/吨左右。第四阶段：9 月29 号至年底价格以12500 元/吨为中轴窄幅盘整运行。14 年整体走势基本符合我们公司在13 年所做出的分析预测。

　　而就产业自身来看，天然橡胶产业链并不长，但由于供需面呈现不同的属性，因此导致了供需平衡的稳定性略微欠缺。首先天然橡胶是长周期的生长作物，供应弹性相对较小，但天然橡胶又具备农产品属性，因此受天气影响又较大，局部的异常天气可能导致产量受到冲击，不过极端天气还是较少，因此总体供需情况不容易在短时间内迅速改变；另外，天然橡胶下游汽车行业具备较强的工业属性，又受到宏观经济周期的影响。供应过剩以及高库存是13 年至14年天然橡胶价格持续低迷的主要原因。然而15 年保税区库存和交易所轮库库存下降，但东南亚主要产胶国库存依旧较高，另外经济增速下滑橡胶需求端的不足也是令价格承压的另一个主要因素。

　　第二部分：市场结构分析

　　1. 宏观经济环境分析

　　在经过金融危机后，全球三大经济体中美国经济率先复苏可能性最大，虽然利率依旧保持低位，但是QE 已经结束，就业、通胀已经经济增长保持在一个相对平稳的水平，美元也长期蛰伏后带着加息预期一路走高，不出意外2015 年将会使美联储加息年份，而面对美国的加息，国际资本持续流入，美元走强，也会令以美元计价的商品承压。

　　欧洲依旧面临通缩危险，经济复苏缓慢，而中国面临结构转型， 11月中国制造业采购经理人指数(PMI)初值从10 月的50.4 滑落至50.0枯荣线。这份最新数据显示，在第三季度的经济增长放缓至五年最低的7.3%后，中国经济持续处于挣扎状态。中国的经济放缓也对正努力复苏的全球经济构成挑战。中国的工厂产量半年来首次出现下跌，降至7 个月以来最低。新出口订单指数同样出现五月以来首次下滑，显示出海外市场客户需求下降。面临通缩压力，

　　中国人民银行[微博]决定，自2014 年11 月22 日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.4 个百分点至 5.6%；一年期存款基准利率下调0.25 个百分点至2.75%，同时结合推进利率市场化改革，将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.1 倍调整为1.2 倍；其他各档次贷款和存款基准利率相应调整，并对基准利率期限档次作适当简并。

　　因担心物价下滑可能触发通缩风险及债务违约潮，中国领导层和央行[微博]已准备好再次降低基准利率，同时放宽贷款限制，向下在未来经济转型期间，将面临更大的经济下行压力。从近期的国务院经济工作会议中解读，明年经济增速将有可能进一步下滑，7%-7.5%的合理区间，经济“新常态”也不会有大面积刺激政策，虽然15 年将会再次降准降息，但那也是央行为托底经济下滑的被动刺激，经济活动将逐步进入平稳时期。

　　2. 天然橡胶基本面分析天然橡胶主要产地集中在东南亚地区，种植面积占到全球的90%，生产国主要包括泰国、印尼、马来西亚、印度、中国、越南和斯里兰卡等，其中泰国、印尼和马来西亚种植面积占比达到70%。天然橡胶的生产链条基本分为两大部份，胶水生产和加工生产两个环节，而泰国因为拥有庞大的二盘商，因此，通常可以理解为三个部份。胶园，主要就是从橡胶数割胶的过程，全球胶园基本以小胶园为主，占比达到80-90%，只有中国集中在两大农垦占比达到50%，但云南农垦改制后也分散化，海南农垦占比则在30%左右；割胶存在一定周期性，中国云南一般在3 月初到12 月初，海南则在3 月底到12 月底，产量高峰在5-10 月；东南亚低产期则在2-5月，高峰期在7-12 月。二盘商，相当于贸易商，因泰国胶园90%私有化，散布在千家万户胶农手中，导致原料过于分散，二盘商每年在泰国的交易量超过百万吨。加工厂，天然橡胶进入流通环节通常是乳胶或干胶，因此胶园生产的胶水需要加工厂加工后才能进入流通环节。全球橡胶加工厂预计近500 家；其中印尼145 家；泰国100 余家；马来40 家左右；中国40-50余家。我国橡胶加工厂主要有海南、云南农垦、中化国际、广东农垦，加之高深、沪巨联等民营工厂。

　　橡胶价格持续4年单边下滑后，东南亚主要产胶国也都有采取相应保护措施，近期事件就包括：泰国、马来西亚等橡胶生产国相应印尼提出的将天胶最低价格定为1500美元/吨的建议。

　　第十二届国际三方橡胶理事会(ITRC)委员会议同意“管理”出口到国际市场上的天然橡胶，以确保供应不过剩。同时同意不扩建超出稍早敲定目标外的橡胶种植面积，并每年提升国内橡胶消费量10%。此前，泰国、马来西亚和印尼计划将各国年产量削减30万吨。

　　泰国、柬埔寨的橡胶协会敦促生产商不要在每公斤1.50美元的最低价下方出售橡胶，且最大产胶国兼出口国的泰国批准了580亿泰铢(合18亿 美元)的补贴计划，用来支撑胶农。

　　泰国达叻府大多胶农为领取橡胶补助，已经提前在农业和农业合作社银行(BAAC)排队开立新账户。泰国政府为胶农提供1000泰铢/莱的橡胶价格补助，每位胶农最多领取15000泰铢。

　　作为中泰建交40 周年的国礼，同时海胶集团响应“走出去”战略，与泰国橡胶种植园组织(REO)签订了20.8 万吨的橡胶采购大单，按照市场公允价格结算。此举对于缓解泰国国内库存压力是重要利好，但对于中国国内橡胶价格形成压力。泰国10 月橡胶出口量减少11%至291,641 吨，出口额则减少40%至4.38 亿美元。中国采购很大程度上缓解了泰国的橡胶出口压力。

　　1)天然橡胶供应分析

　　天然橡胶产能增长具有惯性：由于天胶主产国和地区多以农业作为主要产业，在政策上一般都会有相应的倾斜，因此，从历史数据上来看，天胶产能，即种植面积的增长具有较强的惯性，在3～5 年的行业周期内一般会维持相似的增长速度。短期产量难以调节：天胶种植的成本主要体现于固定投资，可变成本较低；在投产之后，新增产量的边际成本接近于0，而需求消费弹性较低；但由于天胶供应垄断性相对较低，因此主要产胶国很难通过控制产量实现对市场供应的调节，因此即便需求疲弱，天胶短期产量亦难以出现有效调整。如下图所示

　　2013 年中国橡胶产量86.5 万吨，2014 年截至11 月中国橡胶产量81.4万吨，加上12 月份产量基本持平，而2013 年ANRPC 主要产胶国产量为1165万吨，截至14 年11 月产量为991 万吨按照13 年12 月份产量估计，全年产量基本与13 年持平。数据也印证了橡胶供应刚性较大，产量短时期内很难作出较大变化，只能通过一系列报价措施维持价格，或者是最后办法砍伐橡胶树，那对胶农甚至整个产业带来巨大打击。

　　尤其近年来泰国、中国、越南、印度和柬埔寨等国家大力发展橡胶种植产业，新开发橡胶种植面积有所增加，除马来西亚种植面积有小幅下降外，其余各国均有不同程度扩种

　　下表为各国天然橡胶产出面积(万公顷)

　　预计2015 年将继续保持小幅增加势头，如开头所述橡胶供应刚性供应量短时间内很难改变。

　　2.2 天然橡胶需求分析

　　天然橡胶下游消费链条并不算长，轮胎行业是天胶最主要的消费端，占全球天胶总消费量的70%；胶鞋、电线电缆占比分别为8%、10%。从近10 年的天然橡胶地区消费结构分析，亚洲是拉动天胶消费增长主要动力来源地。其中，中国天胶消费量占全球天胶总消费的37%，天胶进口量占全球天胶出口总量35%，是全球第一大天胶消费、进口国。

　　各类轮胎对天然橡胶的需求对比

　　资料来源：Wind

　　轮胎行业生产经营及发展与宏观经济形势、汽车产业发展和公路客货运输紧密相关。但国内经济结构转型，经济增速下滑，运输业下滑势必将影响到以后轮胎行业的快速发展。

　　在2014 年全球汽车销量依旧保持较强劲的复苏势头，全球经济持续复苏但较脆弱。下图中2013 年全球汽车产量5400 万辆，而截至2014 年11 月为止5117 万吨，

　　如下图所示中国轮胎橡胶外胎产量逐年保持上升势头，下图中2013年产量为9 亿7 千万条轮胎，14 年预估轮胎产量大概9 亿8 千万条轮胎。

　　下图中2013 年国内汽车产量在2384 万辆，2014 年预计产量大概为2492 万辆。

　　国内汽车产量在2014 年与13 年保持相当的高位水平。

　　但是隐性威胁依旧存在，经济增速下滑，国内汽车销量势必会有所影响，商用车库存走高，对来年的汽车产量、轮胎需求将构成威胁。另外美国商务部于14 年12 月份公布初裁结果，认定自中国输美乘用车和轻型卡车轮胎产品获得不当政府补贴，补贴幅度为12.5%至81.29%，美国要求发展中国家其补贴幅度不超过2%、发达国家其补贴幅度不超过1%，美国拟对此类产品征收反补贴税。涉案金额将高达30 亿美元。

　　2.3 天然橡胶供需关系分析

　　今年天然橡胶的供需关系还处于相对宽松的格局，而原料的周期性供应高峰或将在2015 年继续维持。由于天然橡胶产量在未来几年将维持在高位，而消费方面虽然全球经济有恢复性增长，但中国地区经济结构转型对橡胶消费需求提升不高。从泰国、马来西亚、印度尼西亚等8 国的天胶合计库存来看，

　　库存从年初高位下降后一直保持稳定。上图中可以看出13 年累计库存1281 万吨，而14 年预计累计库存1155 万吨。

　　从中国青岛保税区天然橡胶库存统计来看，13 年累计库存达758 万吨。14 年累计库存要低于13 年累计库存达到579 万吨。(注明保税区库存你统计包括复合橡胶、天然橡胶和合成橡胶)

　　资料来源：WIND

　　2.4 技术分析

　　图形上看，2014 年沪胶期价整体处于2011 年价格创出历史高位后震荡走低的熊市阶段---目前胶价仍处于震荡寻底而尚未完成确认筑底的过程。

　　我们预计，在2015 年沪胶仍将延续类似于2014 年的那种震荡寻底的走势。但在下跌幅度上将会少于2014 年，在2015 年第一季度，沪胶将延续14 年底的弱势下行，但向下空间不大，在整数关口10000 点左右将会得到有力支撑，然后向上反弹，但是在美联储加息，以及中国年内面临通缩压力降息的交替刺激下，15 年将会是一个横盘筑底年，区间保持在10000-15000 之间横向运行。

　　图七：沪胶指数周K 线走势

　　资料来源：大智慧

　　第三部分行情展望及操作建议

　　1.天然橡胶市场2015 年行情展望

　　从库存来看橡胶在15 年的行情走势预计要好于14 年走势，保税区库存下降较快，但是从供应需求来看，产胶成员国种植面积保持增长，产量依旧高位，需求在2015 年将会是拖累橡胶价格的一个主要因素， 12月开始国内产区将会全面停割，但是东南亚产区开割旺季到来，由于橡胶价格偏低，目前产区部分工厂和商家有惜售情绪。如果说2014 年橡胶价格受制于供应过剩库存高企，而预计2015 年橡胶价格重点则在于需求不足以及美元升值。

　　从橡胶金融属性上分析，美国宽松政策QE 落幕而市场投资主体的信心以及经济复苏较为脆弱的背景下，近两年来参与商品市场交易的资金不论是在数量方面还是在活跃度方面均出现了不同程度的下  降。尤其在对新兴市场而言，美元加息资本加速流出新兴市场，市场资金量能及流动性的减弱也从金融属性方面削弱了包括沪胶在内的工业品价格的波动能量。美国率先复苏面临加息，对以美元计价的橡胶原油会形成一定压制，资本加速流出中国将面临通缩危险，人民币外贬内升的尴尬局面，而一旦降息降准措施也是被动性弥补流动性不足，而且很难控制资金能够有效的流通到实体企业而不是收益率更高的地方比如金融市场当中。

　　可以预见，在2015 年包括天然橡胶在内的工业品基本面结构还将维持，供应依旧过剩，库存有所下降，但是需求预计将面临更加严峻的考验，整体走势将延续14 年走势，但橡胶向下空间不会太大，如同报告开头所说，15 年虽然延续熊市格局，但并不是一跌到底，而是在底部做区间震荡运行，那我们需要注意以下因素容易导致橡胶价格在区间底部出现反弹：一宏观刺激政策超市场预期，如果国内通缩状况加剧，那有可能会出台相当力度的刺激政策稳住经济增长，毕竟在15年中央经济会议上也强调要稳住经济在合理区间增长，第二就是在价格持续下滑触及成本价1300 美元左右，东南亚产胶大国国联合限产保价的临时措施以及国储收储保护价格，情况再严重是甚至出现砍树情况那将是胶农和政府双输局面。第三将是不可控因素那就是极端天气的出现严重影响农作物产量。

　　2.操作建议

　　由于2015 年沪胶或将总体维持低位震荡、波动的格局，我们建议操作上仍需采取相对灵活的短线交易策略。在2015 年第一季度内，以反弹抛空为主，高位空单持有，在11000 元附近至整数关口10000元之内高位空单将逐步视情况减持，10000 元以下将清仓手中空单，如有上面提到的三点反弹诱因，预计橡胶价格陆续反弹，在第三季度中根据橡胶具体反弹力度于13000 元点逐步建立空单，如果反弹强于预期将背靠15000 元附近再次抛空。

　　(备注：本文所有数据图形均来自大智慧、WIND、互联网以及倍特数据库)

　　倍特期货  马学哲