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　　操作策略：

　　操作区间焦煤765-800，焦炭1050-1090，在区间上下界附近入场，止损分别设置上下界的20点位置，时间周期上主要9、10月份。

　　具体观点如下：

　　1. 黑色终端供需变化不大，大格局仍偏弱

　　如果说上半年的主要下跌压力来自于供给过剩压力和悲观预期的话，那么下半年的压力将从需求减弱的角度继续发酵，其最显著的指标之一就是终端需求的下降。下图是房地产新开工面积和资金到位情况累计同比状况以及全国商品房销售面积和销售额同比增速状况。从图中可以看到今年的数据较去年同期有明显下滑，房地产销售状况较去年明显下滑，尤其是反映钢材需求的房屋新开工面积同比数据更是连续5个月大幅负增长状态。在这种状况下，市场对房地产的悲观态度显而易见，因此今年下半年即使社会资金状况不会继续恶化，也难以转移到房地产上来。因此在接下来的一段很长的时间内需求角度不容乐观，难对钢材形成强劲的有效需求，从而支撑黑色的有力反弹，除非钢厂发生大的减产行为，而下文我们将从钢厂的角度进一步推测分析。

　　2. 钢厂近期大幅减产的可能性不大，煤焦需求不会大幅萎缩

　　无论是统计局数据还是中钢协的重点企业粗钢产量数据都揭示了今年的粗钢高产。2014年1-7月统计局粗钢产量4.8亿吨，同比较去年增长2.67%，而钢厂高产最直接的动力就是生产利润的存在。以我的钢铁网统计的唐山地区钢厂的生产盈利状况来看，从今年3月中旬以来，钢厂的动态生产利润情况就明显改观，尤其是原材料大跌之后，钢厂的利润大幅转好，因此大部分钢厂都保持90%以上的开工率。然而随着近期钢材和钢坯的大幅回落之后，钢厂的利润状况出现了急转直下的下降，钢坯生产甚至转成了倒挂，那么钢厂还会继续维持相对高位的开工率吗？我们的推测是钢厂近一段时间不会出现明显的减产行为，主要原因有以下几点：1)由于原材料价格大幅下降，目前钢厂盈利状况尚可，钢厂生产积极性还比较高。对比近三年钢厂盈利状况可以发现尽管今年钢价不断创新低，但得益于原材料的大幅下降，盈利状况比2012、2013都好很多，而根据前两年的生产状况推测，钢厂主动减产的动力不大。 2)行业淘汰倒逼钢厂坚持生产。在行业洗牌压力下，谁能坚持的久谁就能活下去，而企业活下去的血液就是保证资金和生产的运转，因此除非出现了动态成本的倒挂，否则企业不会轻易放弃生产。3)银行高负债率要求钢厂必须保持活跃的生产活动取得银行信任。从33家上市钢企的半年报来看，有18家钢企资产负债率超过70%，中小钢企的负债率则可能更高，在此压力下，钢厂必须保证企业的正常运转。所以我们判断，近一段时间内，钢厂大幅减产的可能性不大，行业洗牌还未到终点，从而煤焦的需求不会有大幅萎缩。

　　3.供给出现短期利好，具备反弹条件

　　从近期市场的情况来看，国内焦炭现货市场运行稳健，焦化厂开工情况正常，焦化企业库存下降明显。但是由于近期钢坯价格持续下跌，钢厂方面势必会对原材料持打压态度，现货涨价的空间和可能性都不太大。焦煤方面，主要有几个方面出现好转：1、政府限制超产能生产，并且在9-12月份，要压缩煤炭产量，按照全年3.4亿吨，已经完成1.4亿吨的量来看，后面还有2亿吨的量要被限制，折合到炼焦煤上大约是5000万吨；2、进口焦煤价格上涨，优势下降，后期进口量可能会下来；3、大秦铁路检修前后可能会有短期补库存，并且随着冬天临近，煤炭运输费用可能会上涨。

　　此外，从历史状况比较来看，进入四季度，钢厂和焦化厂都有不同程度的补库需求，其主要原因是焦煤产地处西北地区，冬季运输困难，且一季度产量往往较低，钢厂和独立焦化厂一般会提前备货，这一现象尽管在钢厂资金困难的今年可能会有较明显的削弱，但是基于生产要求，预计该格局还有一定延续，从目前的焦化厂和库存来看，预计焦煤的下游厂商在9、10月份会有一定量的备货需求，从而支撑煤焦的坚挺。

　　4.期货升水和套保动力限制反弹空间

　　从卖方交割的角度来说，主要的套保抛货动力来自两个方面，其一是期货盘面升水，存在绝对套保利润，其二是企业对后市悲观，套保锁定利润。

　　首先看焦煤，第一个角度看，目前符合交割标准的澳洲二线焦煤日照港售价780-820(升水50元/吨)，折合到盘面对应现货价约750元，综合考虑资金成本、交割成本，期货价在800以上就存在较大的期货盘面升水，抛压动力会逐渐加大；第二个角度因为冬季生产和运输因素以及主产地山西地区企业参与度低等原因暂时不考虑。

　　再看焦炭，目前市场报价唐山二级焦炭1050-1080元/吨，准一级1100-1130元/吨，均为到厂含税价，折算到旭阳定州厂库准一级可以做到1020元/吨左右，加上资金成本、注册仓单费用及升贴水，仓单价格绝对在1090以上才会存在绝对套保利润。第二个角度，焦化厂如对后市悲观，只要存在生产利润就可以参与套保。目前来看，没有化产装置的企业利润基本没有，山东和河北地区附带化产装置的焦化厂当前的生产成本大约在1020-1030的位置，加上交割一系列费用，且当前期货基本平水，而鉴于行业整体悲观情绪的延续，如果期货一旦反弹到有升水空间，这些焦化厂很有可能入场套保，锁定利润。

　　综上分析再加上黑色整体弱势格局，焦煤焦炭的反弹空间都不可能太高。

　　5. 操作点位分析

　　上文近期焦煤焦炭的主要运行基本面情况并得出结论在未来一段时间内焦煤焦炭可能面临震荡运行的局面，并且基于升水和交割压力，预计反弹的空间不会太大，具体上方的压力点位焦煤位于800、焦炭位于1090左右。下方的支撑点位主要从现货价、交割角度来预估。由于焦煤不存在转抛问题，因此我们从可交割现货价格角度来看，可粗略计算出焦煤的支撑位在750左右，加上持有头寸的资金成本，焦煤1501合约在765左右存在支撑。焦炭因现货取样差异比较大，我们主要从交割角度看，409交割结算价初步按照1030计算，加上4个月的资金成本和仓储成本，1050以上转抛到501比较合算，在此价格以下套保及转抛的动力都不大。因此我们从当前的状况可以推测焦煤焦炭的运行区间大致为765-800，1050-1090。

　　总结

　　我们认为黑色熊市的大背景仍没有改变， 但是近期各品种之间基本面发生分歧，其中煤焦因处在补库存周期而成交活跃，供需暂时出现紧平衡，具备反弹条件，但是受制于黑色整体下跌趋势未变以及升水压力的限制，反弹空间并不大，因此我们预计未来一段时间煤焦会呈现震荡的走势。

　　根据上文测算的上下支撑点位和压力位置，预测未来一段时间焦煤震荡区域765-800，焦炭1050-1090，在区间边界附近操作，止损设置20个点。

　　需要注意的是整体经济继续下滑，带动的系统性风险以及钢厂大幅减产带来的需求大幅萎缩的风险。

　　建信期货 王英